Земельно-имущественные отношения (стр. 20 из 52)

R₀ = Y₀ - 0,3 sff = 0,15 + 0,3 х sff (5 лет, 15%) = 0,15 - 0,3 x 0,148 = 0,106 (10,6%);

ПРИМЕР 8

Те же условия, что и в примере 7, но предполагается, что недвижимость приносит 10 000 долл. чистого дохода за 1-й год и уменьшение стоимости линейное (на 30%).

6.7. Оценка с применением техники остатка

Техника остатка использует положение из классической теории экономики земли о том, что доход, приписываемый земле, является остатком от общего дохода, приносимого производственным объектом, после того как из этого общего дохода вычли все составляющие для удовлетворения остальных факторов производства: труда, капитала, управления. Таким образом, доход, приходящийся на земельный ресурс, носит остаточный характер и соответствует так называемой земельной ренте при условии, что все производственные ресурсы экономически сбалансированы.

Техника остатка для оценки земли позволяет определять стоимость различных интересов, объединенных в доходной недвижимости: физических, финансовых и правовых. Использование техники остатка для оценки всех составляющих, помимо земли, носит достаточно формальный характер, но успешно используется при экономическом анализе доходной недвижимости. Исходными величинами являются общий чистый годовой доход, ставки доходности (предположим, для земли и для улучшения) и стоимость одной из составляющих (физических или финансовых).

Сначала определяется доход, необходимый для привлечения инвестиций в составляющую с известной стоимостью, умножением соответствующей ставки капитализации на величину стоимости. Затем определяется доход, который приходится на вторую составляющую, вычитанием дохода, приходящегося на первую составляющую, из общего дохода. Далее доход для второй составляющей капитализируется в ее стоимость.

Наиболее распространено применение техники остатка при анализе наиболее эффективного использования земли и при оценках земли в случаях, когда отсутствует информация о продажах свободных земельных участков. Оценка земельного участка с помощью техники остатка целесообразна, когда имеющиеся на ней постройки достаточно новые, т. е. когда определение стоимости строительства не составляет труда, а износ незначителен.

ПРИМЕР 9

Для оценки свободного земельного участка оценщик выявил близкорасположенный аналогичный земельный участок с не-давно построенным зданием. Объект приносит 25 000 долл. чистого годового дохода, норма дохода на инвестиции для подобных объектов составляет 15%, срок экономической жизни здания = 40 лет, стоимость постройки определена затратным методом в размере 120 000 долл. Оценщик считает, что фонд возмещения должен формироваться исходя из линейного вида потери стоимости и неизменной стоимости земли.

Решение приведено ниже (стоимости и доходы в долл.).

Чистый операционный годовой доход 25 000

Ставка капитализация для зданий R_b = 0,15+ 1/40 = 0,175

Доход, приходящийся на здание 0,175x120000= 21000

Доход, относящийся к земле 25000-21000= 4000

Стоимость земли 4000/0,15 = 26667

Стоимости, недвижимости 120000 + 26667 = 146667

Техника остатка для оценки здания обычно используется, когда применение затратного метода проблематично, например в случае сильно изношенных зданий. При этом для оценки земли имеется достаточно данных о продажах сопоставимых свободных участков.

ПРИМЕР 10

Из сопоставимых продаж определена стоимость земельного участка в 5000 долл. Объект недвижимости приносит 25 000 долл. чистого годового операционного дохода; ставка дисконтирования (норма прибыли) определена в размере 15%. Оставшийся срок экономической жизни здания составляет 30 лет, норма возврата для здания формируется по линейной схеме. Решение приведено ниже (стоимости и доходы в долл.)

Чистый операционный годовой доход 25000

Доход, не относимый к земле 0,15x5000 = 7500

Доход, относимый к зданию 25000-7500 = 17500

Ставка капитализации для здания R_b = 0,15 + 0,033 - 0,183

Стоимость здания 17500/0,183 - 95628

Стоимость недвижимости 5000 + 95628 = 100628

6.8. Второй метод капитализации

Анализ дисконтированного денежного потока DCFAпредполагает использование операции дисконтирования как способа капитализации ожидаемых будущих доходов в стоимость. Расчет текущей стоимости выглядит (как было показано в п. 7.3) следующим образом:

По сравнению с прямой капитализацией, где используются одномоментные параметры, этот метод при определенных условиях более предпочтителен, так как требует учета и анализа показателей дохода и капитала за весь инвестиционный период.

Применение DCF-метода требует знания:

• величины и динамики будущих доходов;

• времени получения этих доходов;

• величины стоимости актива или изменения стоимости в конце инвестиционного периода (спрогнозированного времени владения активом);

• значения ставки дохода на капиталовложения (ставки дисконтирования, нормы прибыли);

• уровня риска, характерного для инвестирования подобных активов.

Динамика будущих доходов определяется на основе данных о текущих доходах и ретроспективной информации о доходах и влияющих на них рыночных факторах. В итоге оценщик должен определить тенденции в изменении будущих доходов за спланированный им прогнозный период. Обычно прогноз заключается в определении годового темпа изменения дохода относительно текущего значения. Ошибка в прогнозе дохода тем более значима, чем короче период владения. То же самое относится и к прогнозу относительно возможной цены продажи в конце периода владения: чем длительнее этот период, тем эта ошибка меньше влияет па величину текущей стоимости.

На российском рынке недвижимости еще не сложились, условия для корректной оценки типичного периода владения, т. е. нет данных для определения временных предпочтений инвесторов. Кроме того, политическая и экономическая нестабильность значительно сокращает возможность длительных прогнозов. Исходя из потребностей метода и условий его применения среди российских оценщиков сложилась практика оценивать период владения в диапазоне 3-5 лет.

При прогнозе цены продажи в конце периода владения редко представляется возможность определить абсолютное значение этой величины. Естественно определять относительное изменение стоимости, опираясь на выявленные тенденции изменения ценообразующих факторов, т. е. цена перепродажи определяется как (1 ± Δ)V, где Δ — долевое изменение стоимости за период владения, а V— первоначальная (текущая) стоимость. Тогда

Определить цену будущей продажи можно также, используя метод прямой капитализации, применяя ставку капитализации к доходу, следующему после периода владения.

ПРИМЕР 11

Недвижимое имущество приносит чистый операционный доход за первый год, равный 20 000 долл. Определить возможную цену продажи в конце 5-летнего периода исходя из темпа роста дохода на 5% в год и ставки капитализации для реверсии, равной 20%.

Для получения стоимости в конце 5-го года нужно доход за 6-й год разделить на ставку капитализации (доходы в конце года):

NOI₆= 20 000 (1 + 0,05)⁵ = 25 526;

FV= 25 526/0,2 = 127 630долл.

Применимость этого способа оценки величины реверсии ограничивается возможностью прогноза ставки капитализации. При прогнозировании будущей стоимости следует учитывать фактор физического разделения недвижимости: земля и улучшения. Земля не подвержена износу, и, как правило, со временем ее стоимость или растет, или не изменяется, если система землепользования рациональна, а земля используется наиболее эффективным образом. Для строений, помимо всех прочих ценообразующих факторов, наиболее существенен износ, неизбежно приводящий к потере стоимости.

Оценка инвестиционной стоимости базируется не на прогнозе значений возможных рыночных параметров, а на информации, отражающей интересы и предложения конкретного инвестора, т. е. применение метода дисконтированного денежного потока при определении инвестиционной стоимости (а также анализе инвестиционных проектов) менее проблематично, чем при определении рыночной стоимости.

Определение ставки дисконтирования ожидаемой нормы прибыли на доступные альтернативные инвестиционные возможности с сопоставимыми рисками. Определение значения этой величины представляет собой наиболее сложную проблему оценки.

В практике оценочной деятельности наиболее популярны следующие три метода расчета ставки дисконтирования: метод суммирования, метод рыночного анализа и метод инвестиционной группы.

Метод суммирования основан на сопоставлении доходности и рисков доступных альтернативных инвестиций. Инвесторы требуют более высокой премии за использование своих денежных средств в том варианте, в котором эти средства подвержены более высокому риску в части получения дохода и возврата этих средств. Повышение осознанного уровня риска выражается в увеличении ставки дисконтирования.

Суть метода заключается в прибавлении процентных составляющих (премий), отражающих дополнительные риски, присущие данному инвестиционному решению, к ставке дохода на инвестиции, которые в сравнении с другими инвестиционными инструментами считаются безрисковыми. В российской оценочной практике в качестве очищенной от риска нормы прибыли обычно используют среднюю доходность по государственным краткосрочным облигациям или по банковскому валютному депозиту.

К безрисковой (безопасной) ставке добавляются премии, в качестве которых в сделках с недвижимостью обычно рассматривают надбавки за несистематический риск (связанный с особенностями конкретной недвижимости), ликвидность и инвестиционный менеджмент (условия по управлению инвестициями в оцениваемый объект) (табл. 7.5).