Инфляция и ее влияние на денежное обращение (стр. 6 из 8)

В сумме за четыре первых месяца текущего года объем чистого кредита банковской системе сократился на 487 млрд. рублей. Для сравнения, показатель за аналогичный период 2006 года был положительным на уровне 64 млрд. рублей.

Динамика денежно-кредитных показателей

В апреле денежная база выросла на 4,5%. Ускорение роста денежных агрегатов во втором квартале является типичным и наблюдается из года в год. Можно добавить, что увеличение агрегата в апреле прошлого года было ещё более выраженным, 5,2%. Тем не менее, суммарный с начала текущего года прирост денежной базы опережает прошлогодний показатель и составляет 0,4%. Для сравнения, по состоянию на 1 мая 2006 года объём денежной массы был ниже уровня начала года на 0,6%.

В пользу сравнительно быстрого роста денежной базы в настоящий период свидетельствуют масштабные операции Центрального банка на валютном рынке и резкое увеличение объема золотовалютных резервов, обусловленные, в свою очередь, с одной стороны, сохраняющейся благоприятной ситуацией на основных экспортных рынках России, с другой, улучшением инвестиционного климата и увеличением притока иностранного капитала, и наконец, активно происходящим на фоне резкого падения курса доллара на мировом рынке и на российском процессом дедолларизации внутри страны.

Ключевую роль в решении проблемы стерилизации избыточной ликвидности по-прежнему играет Стабилизационный фонд. Однако, последний нейтрализует лишь рост денег в экономике, формирующийся под влиянием высоких цен на нефть и нефтепродукты. Увеличение денежного предложения, связанное с притоком иностранной валюты по каналу капитальных операций, в рамках механизма Стабилизационного фонда никак не регулируются. Эту функцию должен выполнять Центральный банк, однако эффективных инструментов регулирования ликвидности денежного рынка в распоряжении последнего на сегодняшний день просто нет.

Основным механизмом абсорбирования ликвидности по-прежнему остаются депозитные операции, мало приспособленные к решению проблемы стерилизации на сколько-нибудь длительном отрезке времени. Проводимое Центральным банком с начала прошлого года повышение ставок по депозитным операциям, безусловно, повысило привлекательность этого инструмента, однако, не привело ни к каким значимым подвижкам во временной структуре. Львиную долю депозитов по-прежнему составляют средства, размещенные банками overnight и на 1 неделю. В очередной раз ставки по депозитным операциям были повышены 2 апреля, и доведены до 2,5% годовых для операций "том-некст", "спот-некст", "до востребования" и 3,0% годовых для операций "одна неделя" и "спот-неделя". В комментариях официальных представителей Банка России, как правило, отмечается, что эти решения продиктованы необходимостью "повышения эффективности инструментов денежно-кредитной политики", что, в свою очередь, призвано усилить влияние Центрального банка на процентные ставки, ликвидность, а, следовательно, и инфляцию. Однако, краткосрочная структура депозитных операций и состав их участников ставят под сомнение не только действенность этого инструмента, но и целесообразность его использования, по крайней мере, если говорить о депозитах overnight.

Облигации Банка России, безусловно, являются более эффективными в вопросе стерилизации избыточной ликвидности. Однако, несмотря на последовательное развитие рынка ОБР, на сегодняшний день объем его остаётся недостаточным. Рост на 130 млрд. рублей, зафиксированный по итогам марта, несомненно, стал существенным шагом вперед, но, следует учитывать, что произошёл он исключительно за счёт одного участника – Сбербанка РФ.

В условиях резкого увеличения рублевой ликвидности, наблюдающегося в последние месяцы, и ограниченной эффективности рыночных инструментов стерилизации, Центральный банк был вынужден задействовать наиболее грубый механизм. 14 мая Совет директоров Банка России принял решение повысить с 1 июля 2007 года норматив обязательных резервов по обязательствам перед банками-нерезидентами в валюте Российской Федерации и иностранной валюте, а также по иным обязательствам кредитных организаций в валюте Российской Федерации и обязательствам в иностранной валюте установлен в размере 4,5%, по обязательствам кредитных организаций перед физическими лицами в валюте Российской Федерации - в размере 4%.

Прямым следствие повышения резервных требований станет связывание части свободной ликвидности в рамках ФОРа. Однако, основная надежда Центрального банка, по свей видимости, связана с ограничением будущего притока иностранной валюты по каналу капитальных операций. Повышение на 1 п.п. нормы резервирования само по себе является достаточно существенным воздействием. Вместе с тем, учитывая устойчивую тенденцию к снижению курса доллара, как на мировом валютном рынке, так и на внутреннем, эффективность этой меры может оказаться значительно ниже, чем можно было бы ожидать в других условиях.

Примечательно, что норматив резервирования по обязательствам кредитных организаций перед физическими лицами в рублях также будет повышен (хотя и в меньшей степени – на 0,5 п.п.). Это означает, что издержки банков в любом случае вырастут и, как следствие, для поддержания рентабельности своего бизнеса они, вероятнее всего, будут вынуждены понизить ставки привлечения. Это, в свою очередь, может негативно сказаться на динамике депозитов населения, формирующих наименее инфляционную составляющую денежного предложения.

После дефицита рублевой ликвидности, наблюдавшегося на денежном рынке на протяжении всего марта и связанного с размещением допэмиссии акций Сбербанка и проведением аукционов по продаже активов ЮКОСа, в апреле ситуация нормализовалась, во многом за счет выхода на рынок с предложением рублёвых ресурсов тех же Сбербанка и Газпромбанка. В апреле средняя стоимость однодневного кредита составила 3,4% годовых, что на 1,6 п.п. ниже мартовского значения. При этом изменения ставки происходили в довольно узком интервале 2,89-4,29%. В этих условиях у банков не было необходимости использовать инструменты рефинансирования, предлагаемые Центральным Банком. В результате операции прямого РЕПО в апреле не проводились.

Представление о динамике ликвидности денежного рынка дает график, приведенный ниже. На основании его можно заключить, что уровень ликвидности остается стабильным на протяжении уже более двух лет. Вместе с тем, резкий рост, по всей видимости, будет зафиксирован в апреле (пока значение на последнюю дату следует рассматривать как оценку). Также можно отметить некоторое перераспределение средств от операций с такими инструментами, как депозиты и ОБР, в пользу наиболее ликвидных корсчетов.

В марте резко ускорился рост денежной массы. По итогам месяца (агрегат М2) увеличился на 5,7%, что на 1,5 п.п. выше соответствующего показателя за 2006 год (4,2%). Напомним, что февральский рост денежной массы также превысил показатель прошлого года. Суммарное по итогам первого квартала изменение анализируемого агрегата составило 4,6%. Для сравнения, за январь-март 2006 года рост денежной массы был равен 2,0%. По итогам марта и по отношению к декабрю 2006 года прирост денежного предложения в реальном выражении оценивается в 1,2%. Показатель за соответствующий период 2006 года был отрицательным, -2,8% (как за счёт былое высокой инфляции, так и более сдержанного роста денежной массы). В годовом выражении темпы прироста М2 увеличились по итогам марта до 52,6%. Напомним, что верхний предел увеличения денежной массы, определённый основными направлениями на текущий год, установлен на отметке 29%.

Основные составляющие М2 – наличные и безналичные деньги – характеризовались в марте ростом на 2,2% и 7,3% соответственно. По состоянию на 1 апреля объем наличных денег в обращении был ниже уровня начала года на 1,6%. Что касается безналичных денег, то их объем сократился в январе в гораздо меньшей степени (всего на 2,0%) и уже по итогам февраля показатель прироста вышел в положительную область 0,1%, к чему добавился рекордный рост в марте. Для сравнения, показатель, характеризующий январь-март 2006 года, был равен 5,1%.

Безналичные деньги в иностранной валюте продемонстрировали в марте рост на 16,4%. Этому предшествовало также довольно значительное увеличение агрегата в январе и феврале на 4,6% и 5,7% соответственно. Суммарный за первые три месяца рост безналичных денег в иностранной валюте составил 28,8%, что существенно выше показателя прироста за тот же период 2006 года, 4,1%.

Пока ускоренный рост денежных агрегатов не оказывает явного негативного влияния на инфляцию, поскольку нейтрализуется столь же быстрым увеличением спроса на деньги. Напомним, что по итогам 2006 скорость обращения, рассчитанная по денежному агрегату М2, снизилась на 12,6%, что в два с половиной раза выше показателя за предыдущий 2005 год, 5,0%. В 2007 году замедление скорости обращения денег продолжилось и стало ещё более выраженным: 22% по результатам первого квартала и по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Опубликованные Центральным банком данные за февраль о динамике привлеченных банковской системой средств физических лиц подтвердили сделанное месяцем ранее предположение о том, что стагнация в январе (по итогам месяца объем организованных сбережений граждан в форме банковских вкладов остался неизменным) была локальным явлением, связанным со спецификой этого периода.

В феврале ситуация нормализовалась, как следствие, повышательная динамика депозитов населения восстановилась и можно надеяться, что она сохранится и в будущем. По результатам месяца суммарный объем банковских вкладов граждан (в рублях и иностранной валюте) увеличился на 3,2%. Это выше, как среднемесячного показателя прироста за 2006 год (2,7%), так и показателя, характеризующего февраль прошлого года. В структуре использования денежных доходов на долю сбережений (куда включаются банковские вклады и ценные бумаги) в феврале пришлось порядка 10,4%, что представляет собой максимальный показатель с марта 2005 года. Для сравнения, в январе в структуре использования денежных доходов на долю указанных форм сбережений в январе пришлось порядка 0,7%, а средний за 2006 год показатель был равен 6,6%.