Допустим, что через 3 месяца на спотовом рынке цена пшеницы составила 2900, т.е. произошло снижение цены, которого опасался фермер. Фьючерсная котировка также упала до этого уровня, так как в момент истечения контракта фьючерсная и спотовая цена должны быть равны. Тогда, продав пшеницу на рынке спот, фермер получит валовую выручку 2900, понеся убыток (2900 - 3000 = - 100), но по фьючерсному контракту, заключенному на бирже, он выиграл: 3000 - 2900 =100. В итоге наш фермер получил 3000 руб. за тонну пшеницы, как и планировал.
В случае же роста цены на спотовом рынке до 3100 руб. к моменту поставки зерна, фермер продаст тонну пшеницы на спотовом рынке с прибылью (3100 - 3000 = 100). Но по фьючерсному контракту он потеряет 100 руб. Общий итог операции для него в данном случае составит все те же 3000 руб. [7]
Таким образом, можно сделать вывод, что хеджирование продажей фьючерсного контракта помогло фермеру застраховаться от неблагоприятного изменения цены, но не дало возможности воспользоваться благоприятным ее изменением. Но ведь в данном случае смысл сделки для фермера заключался не в получении прибыли сверх нормального ее уровня, а в страховании. Хеджирование продажей фьючерсного контракта и явилось способом страхования от убытков.
Цена актива устанавливается в результате действий инвесторов, которые продают или покупают его в зависимости от имеющейся у них информации. Всю информацию можно разделить на три группы, а именно: прошлую, текущую и внутреннюю.
Прошлая информация - это информация, которая говорит о прошлом состоянии рынка. К ней относятся данные о динамике курсовой стоимости и объемах торговли финансовым активом. Она является общедоступной и уже известной участникам рынка. Текущая информация - это информация, которая становится общедоступной в настоящий момент времени. Она представлена в текущей прессе, выступлениях государственных служащих, отчетах компаний, аналитических прогнозах и т.п. Ее также называют публичной. Внутренняя информация (инсайдерская информация) - это информация, которая известна узкому кругу лиц в силу служебного положения или иных обстоятельств.
Прошлая и публичная информация доступна всем инвесторам, внутренней же информацией обладают только отдельные лица. С ее помощью вкладчик может получить прибыль сверх нормального ее уровня. Поэтому законы запрещают использовать внутреннюю информацию на финансовом рынке и устанавливают контроль за действиями лиц, которые могут обладать такой информацией.
Одной из центральных идей современной теории финансов является гипотеза эффективного рынка (efficiency market hypothesis, EMH). Следует заметить, что еще в 1900 г. французский математик Луи Бешалье в своей докторской диссертации "Теория спекуляции" высказал предположение о том, что математическое ожидание биржевого игрока равняется нулю. Идеи Л. Бешалье во многом заложили основы гипотезы случайного блуждания (random walk hypothesis, RWH). В соответствии с этой гипотезой, цены акций предстают как колебания переменной, будущие изменения которой непредсказуемы, так как ее величина может уменьшиться по сравнению с нынешней или, напротив, вырасти. Иначе говоря, изменения курсовой стоимости ценных бумаг не следуют какому-то определенному направлению или тренду, и прошлые изменения цен активов не могут быть использованы для предсказания будущих изменений цен. Более, чем через полвека после высказанных Л. Бешалье идей, в 1965 г.П. Самуэльсон своей статьей "Доказательство того, что правильно прогнозируемые цены подвержены случайным колебаниям" заложил основы гипотезы эффективного рынка. Но современной ее формулировке мы обязаны американскому профессору, исследователю в области финансов Юджину Фейме.
Согласно этой гипотезе, существует три формы эффективности рынка: слабая, средняя и сильная. Критерий степени эффективности определяется на основе того, какая из перечисленных выше групп информации полностью и сразу находит отражение в цене актива.
Рынок имеет слабую форму эффективности (weak-form efficiency), если стоимость актива полностью отражает прошлую информацию, касающуюся данного актива.
Средняя форма эффективности (semistrong-form efficiency) предполагает, что цена актива полностью отражает не только прошлую, но и публичную информацию.
Сильная форма эффективности (strong-form efficiency) означает, что цена актива отражает всю информацию: прошлую, публичную и внутреннюю.
Гипотеза эффективного рынка может быть сформулирована следующим образом: рынок является эффективным в отношении какой-либо информации, если она сразу и полностью отражается в цене актива. В такой ситуации ее бесполезно использовать для формирования инвестиционной стратегии, чтобы получить сверхприбыль. Если состояние рынка соответствует слабой форме эффективности, то теряется смысл анализа прошлой информации, поскольку она уже нашла отражение в цене актива. Прошлая информация - это, прежде всего, данные, анализируемые в рамках технического анализа. При слабой форме эффективности рынка технический анализ бесполезен. При средней форме эффективности рынка не только технический, но и фундаментальный анализ становится бесполезным, т.е. с его помощью невозможно получить прибыль сверх нормального ее уровня. Дело в том, что публичная информация включает в себя материал для фундаментального анализа фондового рынка.
И, наконец, при сильной форме эффективности рынка нельзя получить сверхприбыль, используя внутреннюю информацию, поскольку она уже учтена в цене финансового актива.
Если рынок является эффективным, то все инвесторы находятся в равных условиях по отношению друг к другу, так как существенное изменение цены актива может быть вызвано только появлением какой-либо новой информации, которую нельзя было с достаточной степенью достоверности предвидеть заранее и поэтому она не была учтена в цене.
Гипотеза эффективного рынка имеет прикладное значение, поскольку учит нас тому, что, покупая ценные бумаги, мы не можем рассчитывать на сверхвысокую доходность активов. В распоряжении участников рынка всегда есть, по крайней мере, газетная информация и сообщения консультантов по инвестированию.
Применим ли равновесный анализ в отношении финансовых рынков и, в частности, рынка ценных бумаг? Анализируя эту проблему, известный финансист Джордж Сорос выдвинул теорию рефлексивности, которая является альтернативным объяснением ценообразования на финансовых рынках. Дж. Сорос считает, что для финансовых рынков не подходит концепция равновесного состояния, которая разработана в рамках неоклассической экономической теории. Например, в микроэкономике считается, что фондовый рынок является одним из тех, что в максимальной мере отвечают критериям модели рынка совершенной конкуренции (множество участников, однородная продукция, низкие барьеры для входа и выхода с данного рынка). Однако, если рассматривать фондовый рынок в динамике, то невозможно сделать вывод, что этот рынок стремится к равновесию. Дж. Сорос полагает, что "концепция равновесия кажется в лучшем случае иррелевантной, а в худшем - вводящей в заблуждение".
Дело в том, что на фондовом рынке (как, впрочем, на всех финансовых рынках) существует двусторонняя связь между текущими решениями и будущими событиями. Рынок может воздействовать на ход предвосхищаемых им событий, так как взгляды участников рыночных сделок являются частью ситуации, к которой они относятся. Другими словами, мышление участников фондового рынка влияет на саму ситуацию, к которой оно относится. Фактический ход событий уже включает в себя последствия мышления экономических агентов.
Предпочтения участников формируются, исходя из ожиданий будущего развития событий. Эти ожидания могут сильно различаться и многие из них компенсируют друг друга. Однако сохраняются так называемые превалирующие предпочтения, которые отражаются на уровне рыночных цен. Позитивные превалирующие предпочтения ведут к росту котировок ценных бумаг, а отрицательные - к их падению. Следовательно, на фондовом рынке цены отражают общий знаменатель предпочтений участников рынка. Но изменения котировок акций, в свою очередь, могут повлиять как на превалирующие предпочтения, так и на основной тренд динамики курса акций.
В данном случае проявляется рефлексивное взаимодействие. С одной стороны, котировки акций определяются превалирующими предпочтениями и отражают основной тренд. Котировки акций могут усиливать основной тренд, и тогда тренд является самоусиливающимся. С другой стороны, котировки акций могут влиять на основной тренд в противоположном направлении и такой тренд можно назвать самокорректирующимся. В любом случае, ситуация отклоняется от равновесия и в динамической модели никогда не наступит равновесного состояния.
Таким образом, теория рефлексивности позволила дополнить и развить ту картину фондового рынка, которую можно выявить с помощью фундаментального анализа. Собирая и анализируя информацию о происходящих на рынке процессах на трех уровнях в которых эксперты стремятся определить, каким образом реальная ценность акций отражается в их котировках. Теория рефлексивности, наоборот, позволяет выявить, как складывающиеся котировки могут повлиять на реальную ценность. Следовательно, традиционный фундаментальный анализ дает статическую картину, а теория рефлексивности делает упор на динамическую зависимость.