Оперативное управление портфелем финансовых инвестиций
Введение
Начальныйэтап развитиятеории инвестиций,относится к20-30-м годам ХХ-гостолетия иявляется периодомзарождениятеории портфельныхфинансов какнауки в целом.Этот этаппредставлен,прежде всего,основополагающимиработами И.Фишера по теориипроцентнойставки и приведеннойстоимости. Ондоказал, чтокритерии оценкиинвестицийникак не связаныс тем, предпочитаютли индивидуумынастоящеепотреблениепотреблениюв будущем. Имот, и скупецединодушныотносительносуммы, которуюони хотятинвестироватьв реальныеактивы. Посколькуони пользуютсяодними и темиже инвестиционнымикритериями,они могутскооперироватьсяв одном предприятиии передатьфункции по егоуправлениюпрофессиональномууправляющему-менеджеру.В свою очередь,менеджерам не обязательно знать личныевкусы акционеровпредприятияи не следует руководствоваться своими предпочтениями.Их задача —максимизироватьчистую приведеннуюстоимость. Еслиони добиваютсяуспеха, то могутбыть уверены,что действуютнаилучшимобразом в интересахсвоих акционеров.
Формированиеинвестиционногопортфеля ценныхбумаг, беретсвое началопримерно с техвремен, когдапоявились самиценные бумаги,и являетсяследствиеместественногонежеланияинвестораполностьюсвязать своефинансовоеблагополучиес судьбой толькоодной компании.Методологияже инвестиционногоменеджментаначала складыватьсяв 20-е годы ХХ-гостолетия споявлениемпонятия «истинной»цены акции.Задача инвесторасостояла в том,чтобы приобрестинедооцененныеакции, чья рыночнаяцена на моментпокупки нижеистинной, иизбавитьсяот переоцененныхбумаг и темсамым получитьв перспективемаксимальнуюприбыль. Этацель не менееактуальна исейчас.
Засравнительнокороткий период,начиная с 50-хгг. ХХ-го столетия,теория портфельныхинвестиций,которая возниклаи развиваласьисходя изпотребностейэкономическихагентов странс развитойрыночной экономикой,получила стользначительноераспространениесреди экономистов,что обычноговорят о еереволюционномразвитии. Попроблемампортфельныхинвестицийвыпущеныакадемическиеучебники, читаютсякурсы во всехведущих экономическихвузах мира,проводятсянаучные разработкии защищаютсядиссертации.То внимание,которое уделяетсяпортфельныминвестициям,вполне соответствуетрадикальнымизменениям,произошедшимво второй половинедвадцатогостолетия вэкономикепромышленноразвитых стран.
Снеобходимостьюпонимания ипримененияпортфельнойтеории столкнулисьи российскиепрофессиональныеуправляющиепри формированиипервых своихпортфелейценных бумагв условияхсверхрискованногороссийскогофинансовогорынка.
Актуальностьтемы даннойкурсовой работысвязана с кризисомроссийскогофинансовогорынка, объективнотребующегонахожденияоригинальныхподходов квложению вценные бумаги.
Объектомисследованиябудет являтьсяинвестиционныйпортфель предприятия.
Предметисследования— оперативноеуправлениепортфелемфинансовыхинвестиций.
Цельюисследованияявляется анализпроцесса формированияи управленияпортфелем ивыработкаположенийэффективногостратегическогоруководстваи тактическогоуправленияпортфелемфинансовыхинвестиций.
Внастоящейработе мы попробуемрешить следующиезадачи:
определитьэкономическуюсущностьинвестиций;
рассмотретьформы финансовогоинвестированияосуществляемогопредприятием;
определитьроль и назначениефинансовогорынка, на которомфункционируютфинансовые(портфельные)инвестиции,предназначенныедля приобретенияценных бумаг;
раскрытьсущность ицели формированияинвестиционногопортфеля;
рассмотретьсовременныеподходы к типизацииинвестиционныхпортфелейпредприятия,обеспечивающихреализациюконкретныхформ политикифинансовогоинвестирования;
сформулироватьпринципы иобозначитьэтапы формированияинвестиционногопортфеля;
проанализироватьвыбор оптимальногоинвестиционногопортфеля, т.е. определениянабора активовс наибольшимуровнем доходностипри наименьшемили заданномуровне инвестиционногориска;
сформулироватьстратегиюуправленияинвестиционнымпортфелем;
охарактеризоватьвиды и рольэкспертныхсистем (ЭС),представляемыхсобой компьютерныепрограммы,использующиепринципыискусственногоинтеллектаи формализованныезнания экспертадля обработкиоперативнойинформациии принятияобоснованныхрешений вформированиии управленииинвестиционнымпортфелем;
произвестиоценку актуальностипортфельногоподхода именнодля российскогорынка, причемкак преимуществ,которые ондает, так ивозможностиего корректногоприменения.
1.Теоретическиеосновы
формированияинвестиционногопортфеля
1.1. Понятиеи формы финансовыхинвестиций
Значительнымусловием развитияпредприятияв соответствиис избраннойэкономическойи финансовойстратегиейявляется еговысокая инвестиционнаяактивность.Экономическийрост и инвестиционнаяактивностьявляютсявзаимообусловленнымипроцессами,поэтому предприятиедолжно уделятьпостоянноевнимание вопросамуправленияинвестициями.
Инвестициямисчитаютсяденежные средства,ценные бумаги,иное имущество(в том числеимущественныеправа, иныеправа, имеющиеденежную оценку),вкладываемыев объектыпредпринимательскойи иной деятельностив целях полученияприбыли илииного полезногоэффекта.
Инвестициипредприятия представляютсобой вложениякапитала вовсех его формахс целью обеспечения его роста впредстоящемпериоде, получения текущего дохода или решения определенных социальныхзадач (1, с.5).
Пообъектам вложениякапитала разделяютреальныеи финансовыеинвестициипредприятия:
реальныеинвестициихарактеризуютвложения капиталав воспроизводствоосновных средств,в инновационныенематериальныеактивы, в приростзапасовтоварно материальныхценностей ив другие объектыинвестирования,связанные сосуществлениемоперационнойдеятельностипредприятияили улучшениемусловий трудаи быта персонала;
финансовыеинвестициихарактеризуютвложения капиталав различныефинансовыеинструменты,главным образомв ценные бумаги,с целью получениядохода (1, с.5).
Финансовыеинвестициирассматриваютсякак активнаяформа эффективногоиспользованиявременно свободногокапитала иликак инструментреализациистратегическихцелей, связанныхс диверсификациейоперационнойдеятельностипредприятия.
Финансовоеинвестированиеосуществляетсяпредприятиемв следующихосновных формах:
1.Вложение капиталав уставныефонды совместныхпредприятий
Этаформа финансовогоинвестированияимеет наиболеетесную связьс операционнойдеятельностьюпредприятия.Она обеспечивает:
упрочениестратегическиххозяйственныхсвязей с поставщикамисырья и материалов(при участиив их уставномкапитале);
развитиесвоей производственнойинфраструктуры(при вложениикапитала втранспортныеи другие аналогичныепредприятия);
расширениевозможностейсбыта продукцииили проникновенияна другиерегиональныерынки (путемвложения капиталав уставныефонды предприятийторговли);
различныеформы отраслевойи товарнойдиверсификацииоперационнойдеятельностии другие стратегическиенаправленияразвитияпредприятия.
Посвоему содержаниюэта форма финансовогоинвестированияво многом подменяетреальноеинвестирование,являясь приэтом менеекапиталоемкойи более оперативной.Приоритетнойцелью этойформы инвестированияявляется нестолько получениевысокой инвестиционнойприбыли (хотяминимальнонеобходимыйее уровеньдолжен бытьобеспечен),сколько установлениеформ финансовоговлияния напредприятиядля обеспечениястабильногоформированиясвоей операционнойприбыли.
2.Вложение капиталав доходные видыденежныхинструментов
Этаформа финансовогоинвестированиянаправлена,прежде всего,на эффективноеиспользованиевременно свободныхденежных активовпредприятия.Основным видомденежных инструментовинвестированияявляется депозитныйвклад в коммерческихбанках. Какправило, этаформа используетсядля краткосрочногоинвестированиякапитала и ееглавной цельюявляетсягенерированиеинвестиционнойприбыли.
3.Вложение капиталав доходные видыфондовыхинструментов
Этаформа финансовыхинвестицийявляется наиболеемассовой иперспективной.Она характеризуетсявложениемкапитала вразличные видыценных бумаг,свободно обращающихсяна фондовомрынке (так называемые«рыночныеценные бумаги»).
Использованиеэтой формыфинансовогоинвестированиясвязано с:
широкимвыбором альтернативныхинвестиционныхрешений, какпо инструментаминвестирования,так и по егосрокам;
болеевысоким уровнемгосударственногорегулированияи защищенностиинвестиций;
развитойинфраструктуройфондовогорынка;
наличиемоперативнопредоставляемойинформациио состояниии конъюнктурефондовогорынка в разрезеотдельных егосегментов идругими факторами.
Основнойцелью этойформы финансовогоинвестированиятакже являетсягенерированиеинвестиционнойприбыли, хотяв отдельныхслучаях онаможет бытьиспользованадля установленияформ финансовоговлияния наотдельныекомпании прирешении стратегическихзадач (путемприобретенияконтрольногоили достаточноговесомого пакетаакций) (1, с.54).
Вусловиях становлениярыночных отношенийбесперебойноеформированиеденежных ресурсови их эффективноеинвестированиев доходныеобъекты обеспечивается с помощьюфинансовогорынка. Онпредставляетсобой совокупностьрыночных институтов,направляющихпоток денежныхсредств отвладельцев(собственников)сбереженийк заемщикам.Финансовыйрынок многообразен,но предметкупли-продажиодин – деньги,предоставляемыев пользованиев различныхформах. Онвключает в себяденежный, кредитный и фондовый рынки.Последний изних являетсясобственнофинансовымрынком (рис. 1)(2, с.16). На фондовомрынке функционируютфинансовые(портфельные)инвестиции,предназначенныедля приобретенияценных бумаг(ЦБ).
Рисунок1
Схемаклассификациифинансовогорынка
поопределяющимего признакам
Финансовыйрынок
| Эмитенты | Экономич.природа ЦБ | СвязьЦБ с их первичнымразмещениеми последующимобращением | Длительностьпривлечениявременно свободныхсредств | Способвыплаты дивидендов | Уровеньриска | |||||
| 1.Государство | 1.ЦБ,выражающиеотношениясовладения(акции) | 1.Первичныйрынок ценныхбумаг (РЦБ) | 1.Денежныйрынок | 1.ЦБс фиксиров.доходом | 1.ЦБс небольшим уровнем риска | |||||
| 2.Частныйсектор | 2.ЦБ,выражающиеотношениязайма (облигации) | 2.ВторичныйРЦБ | 2.Рыноккапитала | 2.ЦБс плавающимдоходом | 2.ЦБс большим уровнем риска | |||||
| 3.Иностран.субъекты | 3.ПроизводныеЦБ (опционы,варранты,фьючерсы) |
Объективнойпредпосылкойформированияфинансовогорынка являетсянесовпадение потребностив денежныхсредствахсубъектов сналичием источниковее удовлетворения. Денежные средстваимеются в наличииу одних владельцев,а инвестиционныепотребностивозникаюту других. Следовательно,назначениефинансовогорынка состоитв посредничестведвижению денежныхресурсов от их владельцев(сберегателей)к пользователям(инвесторам).
Сберегателямивыступаютюридическиелица и граждане,имеющие свободныеденежные средства.
Пользователи(инвесторы) —хозяйствующиесубъекты игосударство, вкладывающиеденежные средствав объектыпредпринимательской деятельности (расширениепроизводства,оказание услугнаселению, покрытие дефицита бюджетов всехуровней).
Мобилизациявременно свободныхденежных средстви их инвестированиев различные виды расходовосуществляетсяпосредствомобращения нафондовом рынкеценных бумаг.
Ценнойбумагой признаетсядокумент, удостоверяющийс соблюдениемустановленнойформы и обязательныхреквизитов имущественныеправа, осуществление и передачакоторых возможнытолько при егопредъявлении. С передачейценной бумагидругому лицупереходятвсе удостоверяемыеее права.
Кценным бумагамотносятся: акции, государственныеоблигации,облигацииакционерныхобществ, векселя,чеки, депозитныеи сберегательныесертификаты,коносаментыи другие документы,которые действующимзаконодательствомотнесены к фондовым ценностям(инструментам).
1.2. Инвестиционныйпортфель: понятие,типы и целиформирования
Инвестиционныйпортфель— целенаправленносформированнаясовокупностьобъектов реальногои финансовогоинвестирования,предназначеннаядля реализацииинвестиционнойполитики предприятияв предстоящемпериоде (в болееузком, но наиболеечасто употребляемомзначении —совокупностьфондовыхинструментов,сформированныхинвестором)(3, с.109).
Главнойцелью формированияинвестиционногопортфеля являетсяобеспечениереализацииосновныхнаправленийинвестиционнойдеятельностипредприятияпутем подборанаиболее доходныхи безопасныхобъектовинвестирования.С учетом сформулированнойглавной целистроится системаконкретныхлокальных целейформированияинвестиционногопортфеля, основнымииз которыхявляются:
а)обеспечениевысоких темповроста капиталав предстоящейдолгосрочнойперспективе;
б)обеспечениевысокого уровнядохода в текущемпериоде;
в)обеспечениеминимизацииинвестиционныхрисков;
г)обеспечениедостаточной ликвидности инвестиционного портфеля (3, с.109).
Перечисленныеконкретныецели формированияинвестиционногопортфеля взначительнойстепени являютсяальтернативными.Так, обеспечениевысоких темповроста капиталав долгосрочнойперспективев определеннойстепени достигаетсяза счет сниженияуровня текущейдоходностиинвестиционногопортфеля (инаоборот). Темпыроста капиталаи уровень текущейдоходностиинвестиционногопортфеля находятсяв прямой зависимостиот уровняинвестиционныхрисков. Обеспечениедостаточнойликвидностиможет препятствоватьвключению впортфельинвестиционныхпроектов,обеспечивающихвысоких приросткапитала вдолгосрочномпериоде. Учитываяальтернативностьцелей формированияинвестиционногопортфеля, каждыйинвестор самопределяетих приоритеты.
Альтернативностьцелей формированияинвестиционногопортфеляопределяетразличия политикифинансовогоинвестированияпредприятия,которая в своюочередь предопределяетконкретныйтип формируемогоинвестиционногопортфеля.
Поцелям формированияинвестиционногодоходаразличают дваосновных типаинвестиционногопортфеля —портфель доходаи портфельроста.
Портфельдоходапредставляетсобой инвестиционныйпортфель,сформированныйпо критериюмаксимизацииуровня инвестиционнойприбыли в текущемпериоде внезависимостиот темпов приростаинвестируемогокапитала вдолгосрочнойперспективе.Иными словами,этот портфельориентированна высокуютекущую отдачуинвестиционныхзатрат, невзираяна то, что в будущемпериоде этизатраты моглибы обеспечитьполучение болеевысокой нормыинвестиционнойприбыли навложенныйкапитал.
Портфельростапредставляетсобой инвестиционныйпортфель,сформированныйпо критериюмаксимизациитемпов приростаинвестируемогокапитала впредстоящейдолгосрочнойперспективевне зависимостиот уровняформированияинвестиционнойприбыли в текущемпериоде. Инымисловами, этотпортфель ориентированна обеспечениевысоких темповроста рыночнойстоимостипредприятия(за счет приростакапитала впроцессе финансовогоинвестирования),так как нормаприбыли придолгосрочномфинансовоминвестированиивсегда выше,чем при краткосрочном,формированиетакого инвестиционногопортфеля могутпозволить себелишь достаточноустойчивыев финансовомотношениипредприятия.
Поотношению кинвестиционнымрискамразличают триосновных типаинвестиционногопортфеля —агрессивный(спекулятивный)портфель; умеренный(компромиссный)портфель иконсервативныйпортфель. Такаятипизацияпортфелейоснована надифференциацииуровня инвестиционногориска (а соответственнои уровня инвестиционнойприбыли), накоторый согласенидти конкретныйинвестор впроцессе финансовогоинвестирования.
Агрессивный(спекулятивный)портфельпредставляетсобой инвестиционныйпортфель,сформированныйпо критериюмаксимизациитекущего доходаили приростаинвестированногокапитала внезависимостиот сопутствующегоему уровняинвестиционногориска. Он позволяетполучить максимальнуюнорму инвестиционнойприбыли навложенныйкапитал, однакоэтому сопутствуетнаивысшийуровеньинвестиционногориска, при котороминвестированныйкапитал можетбыть потерянполностью илив значительнойдоле.
Умеренный(компромиссный)портфельпредставляетсобой сформированнуюсовокупностьфинансовыхинструментовинвестирования,по которомуобщий уровеньпортфельногориска приближенк среднерыночному.Естественно,что по такомуинвестиционномупортфелю инорма инвестиционнойприбыли навложенныйкапитал будеттакже приближенак среднерыночной.
Консервативныйпортфельпредставляетсобой инвестиционныйпортфель,сформированныйпо критериюминимизацииуровня инвестиционногориска. Такойпортфель, формируемыйнаиболее осторожнымиинвесторами,практическиисключаетиспользованиефинансовыхинструментов,уровень инвестиционногориска по которымпревышаетсреднерыночный.Консервативныйинвестиционныйпортфельобеспечиваетнаиболее высокийуровень безопасностифинансовогоинвестирования.
Исходяиз этих основныхтипов инвестиционныхпортфелейформируютсяразличные ихварианты, которыеиспользуютсяпри реализацииполитики финансовогоинвестированияпредприятия.
Такимиосновнымивариантамитипов инвестиционныхпортфелейявляются:
1)агрессивныйпортфель дохода;
2)агрессивныйпортфель роста;
3)умеренныйпортфель дохода;
4)умеренныйпортфель роста;
5)консервативныйпортфель дохода;
6)консервативныйпортфель роста.
Диапазонтипов инвестиционныхпортфелей можетбыть расширенв еще большейстепени за счетих вариантов,имеющих промежуточноезначение целейфинансовогоинвестирования.
Определениецелей финансовогоинвестированияи типа инвестиционногопортфеля,реализующегоизбраннуюполитику, позволяетперейти к непосредственному формированию инвестиционного портфеля путем включения в него соответствующих финансовых инструментов(1, с.70).
1.3. Принципыи этапы формированияинвестиционногопортфеля
Формированиепортфеля ценныхбумаг включаетопределениеконкретныхактивов длявложения средств,а также пропорцийраспределенияинвестируемогокапитала междуактивами. Приэтом инвесторсталкиваетсяс проблемамиселективности,выборавремени операцийи диверсификации.Селективность,называемаятакже микропрогнозированием,относится канализу ценныхбумаг и связанас прогнозированиемдинамики ценотдельных видовбумаг. Выборвремени операций,или макропрогнозирование,включаетпрогнозированиеизмененияуровня цен наакции по сравнениюс ценами дляфондовых инструментовс фиксированнымдоходом, такимикак корпоративныеоблигации.Диверсификациязаключаетсяв формированииинвестиционногопортфеля такимобразом, чтобыпри определенныхограниченияхминимизироватьриск (4, с.13).
Приимеющемсяобширном арсеналеметодов формированияпортфеля наибольшимавторитетомпользуетсятеория инвестиционногопортфеля ГарриМарковица (Н.Markowitz) и ВильямаШарпа (W. Sharpe).
Основныепринципы,изложенныев этой теории,следующие:
Во-первых,успех инвестицийв основномзависит отправильногораспределениясредств потипам активов.Проведенныеэкспериментыпоказали, чтоприбыль определяетсяна:
94% выборомтипа используемыхинвестиционныхинструментов(акции крупныхкомпаний,долгосрочныеоблигации идр.);
4% выборомконкретныхценных бумагзаданноготипа;
2% оценкоймомента закупкиценных бумаг.
Данныйфеномен объясняетсятем, что бумагиодного типасильно коррелируют,т.е. если какая-тоотрасль испытываетспад, то убытокинвестора неочень зависитor того, преобладаютв его портфелебумаги той илииной компании.
Во-вторых,риск инвестицийв определенныйтип ценныхбумаг определяетсявероятностьюотклоненияприбыли отожидаемогозначения.Прогнозируемоезначение прибылиможно определитьна основе обработкистатистическихданных о динамикеприбыли отинвестицийв эти бумагив прошлом, ариск каксреднеквадратическоеотклонениеот ожидаемойприбыли.
В-третьих,общая доходностьи риск инвестиционногопортфеля могутменяться путемварьированияего структурой.Существуютразличныепрограммы,позволяющиеконструироватьжелаемую пропорциюактивов различныхтипов, напримерминимизирующуюриск при заданномуровне ожидаемойприбыли илимаксимизирующуюприбыль призаданном уровнериска и др.
В-четвертых,все оценки,используемыепри составленииинвестиционногопортфеля, носятвероятностныйхарактер.Конструированиепортфеля всоответствиис требованиямиклассическойтеории возможнолишь при наличииряда факторовсформировавшегосярынка ценныхбумаг, определенногопериода егофункционирования,статистикирынка и др.
Формированиеинвестиционногопортфеляосуществляетсяв несколькоэтапов:
Формулированиецелей его созданияи определениеих приоритетности(в частности,что важнее регулярноеполучениедивидендовили рост стоимостиактивов), заданиеуровней риска,минимальнойприбыли, отклоненияот ожидаемойприбыли и т.п.;
Выборфинансовойкомпании (томожет бытьотечественнаяили зарубежнаяфирма: при принятиирешения можноиспользоватьряд критериев:репутацияфирмы, ее доступность,виды предлагаемыхфирмой портфелей,их доходность,виды используемыхинвестиционныхинструментови т.п.);
Выбор банка, который будет вести инвестиционный счет (1, с.73).
2.Формированиеи управлениеинвестиционнымпортфелем
2.1.Формированиеоптимальногоинвестиционногопортфеля
Эффективностьформированияинвестиционногопортфеля связанас использованием«современнойпортфельнойтеории»,за разработкуотдельныхположенийкоторой рядавторов — ГарриМарковиц, ДжеймсТобин, ВильямШарп и другиебыли удостоеныНобелевскойпремии.
«Портфельнаятеория» представляетсобой основанныйна статистическихметодах механизмоптимизацииформируемогоинвестиционногопортфеля позадаваемымкритериямсоотношенияуровня егодоходностии риска.
Воснове современнойпортфельнойтеории лежитконцепция«эффективногопортфеля»,формированиекоторого призванообеспечитьнаивысшийуровень егодоходностипри заданномуровне рискаили наименьшийуровень егориска при заданномуровне доходности.Иными словами,при любом иззаданных целевыхпараметровформированияпортфеля инвестордолжен стремитьсяобеспечитьнаиболее эффективноесочетание понему уровнейдоходностии риска.
Формированиеоптимальногопортфеля,предполагающегоснижение уровняего риска призаданном уровнедоходности,основываетсяна оценке ковариациии соответствующейдиверсификацииинструментовпортфеля.
Ковариацияпредставляетсобой статистическуюхарактеристику,иллюстрирующуюмеру сходства(или различий)двух рассматриваемыхвеличин в динамике,амплитуде инаправленииизменений.
Впроцессеоптимизацииинвестиционногопортфеля изучаетсяковариацияизменения(колебания)уровня инвестиционногодохода по различнымсопоставимымвидам финансовыхинструментов.
Плотностьковариациимежду уровнямидоходностипо двум видамфинансовыхинструментовинвестированияможет бытьопределенана основекоэффициентакорреляции,который рассчитываетсяпо следующейформуле:
ККф= Р1,2(Д1 –Д1/1)* (Д2 –Д2)/ 2,где:
ККф— коэффициенткорреляциидоходностидвух финансовых инструментовинвестирования;
Р1,2— вероятностьвозникновениявозможныхвариантовотклоненийдоходностипо каждому изсравниваемыхфинансовыхинструментов;
Д1— вариантыуровня доходностипервого финансовогоинструментав процессеего колеблемости;
Д1— средний уровеньдоходностипо первомуфинансовомуинструменту;
Д2— вариантыуровня доходностивторого финансовогоинструментав процессе егоколеблемости;
Д2— среднийуровень доходностипо второмуфинансовомуинструменту;
1;2— среднеквадратическое(стандартное)отклонениедоходностисоответственнопо первому ивторому финансовомуинструменту.
Коэффициенткорреляциидоходностипо двум финансовыминструментаминвестированияможет приниматьзначения от+1 (означающегополную и положительнуюкорреляциюмежду рассматриваемымивеличинами)до -1 (означающегополную и отрицательнуюкорреляциюмежду рассматриваемымивеличинами).Используяразличия вковариацииинвестиционногодохода, можноподобрать вформируемыйпортфель такиевиды финансовыхинструментов,которые, неменяя уровнясредней доходностипортфеля, позволяютсущественноснизить уровеньего риска (1, с.77).
Однойиз основныхпредпосылоктеории портфельногоинвестированияявляетсясуществованиена фондовомрынке двухвидов риска:
специфическийриск, которыйтакже называютнесистематическим,определяетсямикроэкономическими,то есть уникальнымидля каждойкомпании факторами;
общерыночныйили систематическийриск связанс макроэкономическимии политическимисобытиями,происходящимив стране ихарактерендля всех компаний,акции которыхнаходятся вобращении.
Длякаждой ценнойбумаги рискпредставляетсобой суммуэтих двухсоставляющих.
Какправило, целесообразноинвестироватьсредства нев один инструмент,а в диверсифицированныйпортфель,состоящий изнесколькихразличных типовценных бумаг.
Поддиверсификациейпонимаетсявключение впортфель ценныхбумаг с различнымипараметрамириска и ожидаемойдоходностис целью достиженияоптимальногосочетания этихпараметровдля портфеляв целом.
Исследованияпоказали, чтоесли портфельсостоит из 10 —20 различныхвидов ценныхбумаг, включенныхс помощью случайнойвыборки изимеющегосяна рынке ценныхбумаг набора,то несистематическийриск может бытьсведен к минимуму.
Диверсификацияпозволяетуменьшитьвлияние факторовнесистематическогориска на стоимостьпортфеля, таккак снижаетсяриск убытковв случае спада,охватившеголишь одну компаниюили лишь одиниз секторовэкономики.Совокупныйриск такогопортфеля будетниже рискакаждого из егокомпонентов.Рынок в целомпредставляетсобой идеальнодиверсифицированныйпортфель, длякоторого величинанесистематическогориска равнанулю.
Систематическийриск не можетбыть уменьшенпосредствомдиверсификации,его можно тольковозместитьсоответствующейпремией зариск.
Диверсификация,безусловно,полезна, однаконе следуетдумать, что дляуменьшенияриска стоитинвестироватьсредства вмаксимальноеколичестворазличныхинструментов.Диверсификациясвязана с издержками,и в каждом случаеследует стремитьсянайти ее оптимальныйуровень.
Введениев портфельфинансовыхинструментов,доходностькоторых противоположнадоходностиосновных активовпортфеля, называютхеджированием.Так же как идиверсификация,хеджированиенаправленона снижениериска портфеля.Хеджированиеиспользуетсядля того, чтобыограничитьпотери илиполностью ихизбежать принеблагоприятномразвитии ситуации,то есть егоможно сравнитьсо страховкой.Для хеджированияобычно используютсяпроизводные(срочные) инструменты,в частности,фьючерсныеи опционныеконтракты.Хеджированиесвязано с издержками,поэтому снижениериска достигаетсяза счет сниженияожидаемойдоходности.
Нароссийскомрынке ценныхбумаг механизмхеджирования,основанныйна использованиисрочных инструментов,только начинаетразвиваться.В первую очередьэто связанос недостаточнымразвитием рынкапроизводныхценных бумаг.
2.2.Стратегияуправленияинвестиционнымпортфелем
Алгоритмреализациисовременнойпортфельнойтеории позволяющейоптимизироватьформируемыйпортфельфинансовыхинвестицийсостоит изследующихэтапов:
1.Оценка инвестиционныхкачеств отдельныхвидов финансовыхинструментовинвестированияявляетсяпредварительнымэтапом формированияпортфеля. Онапредставляетсобой процессрассмотренияпреимуществи недостатковразличных видовфинансовыхинструментовинвестирования,с позиций конкретногоинвестораисходя из цепейсформированнойим политикифинансовогоинвестирования.Результатомэтого этапаформированияпортфеля являетсяопределениесоотношениядолевых и долговыхфинансовыхинструментовинвестированияв портфеле, ав разрезе каждойиз этих групп— доли отдельныхвидов финансовыхинструментов(акций, облигацийи т.п.).
2.Формированиеинвестиционныхрешений относительновключения впортфельиндивидуальныхфинансовыхинструментовинвестированиябазируетсяна:
избранномтипе портфеля,реализующемполитику финансовогоинвестирования;
наличиипредложенияотдельныхфинансовыхинструментовна рынке;
оценкестоимости иуровня прибыльностиотдельныхфинансовыхинструментов;
оценкеуровня систематического(рыночного)риска по каждомурассматриваемомуфинансовомуинструменту.
Результатомэтого этапаформированияпортфеля являетсяранжированныйпо соотношениюуровня доходностии риска переченьотобранныхдля включенияв портфельконкретныхфинансовыхинструментов.
3.Оптимизацияпортфеля,направленнаяна снижениеуровня егориска при заданномуровне доходности,основываетсяна оценке ковариациии соответствующейдиверсификацииинструментовпортфеля.
4.Совокупнаяоценка сформированногопортфеля посоотношениюуровня доходностии рискапозволяетоценить эффективностьвсей работыпо его формированию.
Уровеньдоходностипортфелярассчитываетсяпо следующейформуле:
УДп = УДiх Уi, где:
УДп— уровень доходностиинвестиционногопортфеля;
УДi— уровень доходностиотдельныхфинансовыхинструментовв портфеле;
Уi— удельный весотдельныхфинансовыхинструментовв совокупнойстоимостиинвестиционногопортфеля, выраженныйдесятичнойдробью.
Уровеньриска портфелярассчитываетсяпо следующейформуле:
УРп= УСРiх Уi + УНРп, где:
УРп— уровень рискаинвестиционногопортфеля:
УСРi— уровеньсистематическогориска отдельныхфинансовыхинструментов(измеряемыйс помощьюбета-коэффициента);
Уi— удельный весотдельныхфинансовыхинструментовв совокупнойстоимостиинвестиционногопортфеля, выраженныйдесятичнойдробью;
УНРп— уровеньнесистематическогориска портфеля,достигнутыйв процессе егодиверсификации.
Результатомэтого этапаоценки портфеляявляется определениетого, насколькоудалось снизитьуровень портфельногориска по отношениюк среднерыночномуего уровню,сформированномупри заданномуровне доходностиинвестиционногопортфеля, вусловияхфункционированиянашего фондовогорынка эта оценкадолжна бытьдополнена ипоказателемуровня ликвидностисформированногопортфеля (1, с.80).
Инвестиционныйпортфель, которыйполностьюотвечает целямего формирования,как по типу,так и по составувключенныхв него финансовыхинструментов,представляетсобой «сбалансированныйинвестиционныйпортфель».
Управлениеинвестиционнымпортфелемвключает в себяпланирование,анализ и регулированиесостава портфелядля достиженияпоставленныхперед портфелемцелей при сохранениинеобходимогоуровня еголиквидностии минимизациирасходов связанныхс ним.
Вусловиях дефицитнойинфляционнойэкономики спадающим объемомпроизводствацелями портфельныхинвестицийявляются:
сохранностьи приращениекапитала;
приобретениеценных бумаг,которые могутбыть использованыдля расчетов;
доступчерез ценныебумаги к определеннымуслугам, правам,продукции;
расширениесферы влияния.
Объектомпортфельногоинвестированияявляются какфондовые ценныебумаги (акциии облигацииакционерныхобществ ипредприятий,а также производныеот них ценныебумаги, государственныеоблигации и долговые обязательства),так и коммерческиеценные бумаги— векселя, депозитныесертификатыбанков.
Приняторазличать двавида стратегиив финансовыхинвестициях:
пассивнаястратегия,целью которойявляетсяобеспечениестабильногои устойчивогодохода на уровне,близком ксреднерыночному;
агрессивнаястратегиянаправленана максимальноеиспользованиевозможностейполучениядохода от рыночногоколебаниякурсов; дляуспешногопроведенияагрессивнойстратегиинеобходиморасполагатьсерьезнойаналитическойбазой, обеспечивающейобъективнуюоценку текущегосостоянияфинансовогорынка и составлениеадекватныхпрогнозов егоизменения.
2.3.Применениеэкспертныхсистем
вформированиии управленииинвестиционнымпортфелем
Экспертныесистемы (ЭС)представляютсясобой компьютерныепрограммы,использующиепринципыискусственногоинтеллектаи формализованныезнания экспертадля обработкиоперативнойинформациии принятияобоснованныхрешений ванализируемойпредметнойобласти.
Существуютдва принципиальноразличныхкласса ЭС:
основанныена правилах;
основанныена примерах.
Первый классЭС применяетсядля работы схорошо систематизированнымиэлементамизнаний и априориизвестнымизакономерностями,выраженнымиразличногорода методиками,инструкциями,правилами ит.п.
Второй классЭС используетсяв ситуациях,когда отсутствуюткакие либоявные связии закономерностимежду элементамизнаний, а самизнания представленыв виде списковпримеров, описывающихреализациитех или иныхсобытий.
Если первыйкласс ЭС работаетс хорошо определеннымиданными и знаниями,извлеченнымииз экспертов-аналитиковинженерамизнаний, то второй— формируетсвои знанияпутем адаптациик предметнойобласти, представленнойпримерами,причем какобучающая, таки анализируемаяинформацияможет бытьискажена инеполна. В первомслучае в основемеханизмоввывода, какправило, лежатклассическиестратегиинаследования и логического вывода, аппроксимирующие, а во втором— различныеметоды индуктивногообобщения попримерам, вчастности,свойства,используемыхдля этого,искусственныхнейронныхсетей.
ЭС с успехомприменяютсяв тех областях,где кроме применениястандартныхалгоритмическихметодов, основанныхна точныхвычислениях,по существузнания и опытконкретныхэкспертов-аналитиков,а принятиерешений формируетсяв условияхнеполнотыданных и зависитскорее откачественных,чем количественныхоценок. К такимпредметнымобластям относится,прежде всего,область анализафинансовойдеятельности,где эффективностьпринимаемыхрешений зависитот сопоставлениямножестваразличныхфакторов, учетасложныхпричинно-следственныхсвязей, применениянетривиальныхлогическихрассужденийи т.п.
В качествеиллюстрациииспользованиятехнологииэкспертныхсистем в финансовойдеятельностиприведем примерынекоторыхнаиболее типичныхконкретныхразработокЭС. О масштабахисследованийи предложенийна рынке ЭС вобласти финансовможно судитьпо международнымнаучным конференциям(например, ArtificialInternational Applications on Wall Street, Oct. 9-12, 1991, New York)и коммерческимкаталогам, вкоторых стоимостиконкретныхпредложенийколеблютсяот тысяч додесятков тысячдолларов.
1. ФинансовыеЭС, основанныена правилах
Множествофирм на Уолл-СтритустановилиЭС для решениязадач в такихобластях как:торги на фондовойбирже, автоматическоепониманиеновостей, кредитныйанализ, управлениерисками, построениепортфелейкредитов иинвестиций,оценка рейтингабанков, автоматизацияаудита, предсказаниеизменений нафинансовомрынке и т.д.
Примерамиэтому являетсяцелый классконсультативныхЭС: Bear, Sterns & Company’s Broker MonitoringSystem, Athena Group’s Portfolio Advisor и Trader’sAssistant, совместноразработанныекорпорациямиAuthor D. Little Corporation, Knowledge-Based Network Corporation иеще шестьюфинансовымиинститутами.Японский Sanwa Bank,один из крупнейшихмировых банков,применяетэкспертнуюсистему Best Mix дляулучшениякачества своейинформациипо инвестициям.
ЭС Nikko Portfolio Consultation ManagementSystem, разработаннаядля внутреннегоиспользованияфирмой Nikko Securities, Ltd.,помогает управляющимфондами выбратьоптимальныйпортфель длясвоих клиентов.Данная системаоснована набазе данныхс информациейза пять летпродаж акцийи на системес новой теориейуправленияпортфелем,которая вычисляети оптимизируетпортфель ценныхбумаг для страховкиот различныхрисков. Управляющиефондами освобождаютсяот рутинныхвычисленийи, таким образом,имеют возможностьболее быстросоставитьоптимальныйпортфель ценныхбумаг. КомпанияIDS Financial Services, подразделениефинансовогопланированияAmerican Express Company, классифицировалифинансовыеэкспертизысвоих лучшихуправляющихдля созданияэкспертнойсистемы, названнойInsight. IDS включилаэкспертизылучших управляющихв свои средства,т.е. экспертнуюсистему, доступнуювсем своимпланировщикам.Одним из основныхрезультатовпримененияэкспертнойсистемы в компанииIDS стало то, чтопроцент покинувшихфирму клиентовупал более чемнаполовину.
ПеречислимхарактеристикинекоторыхконкретныхЭС этого класса.
1. FLiPSiDE: Системалогическогопрограммированияфинансовойэкспертизы.
Решаемыезадачи:
мониторингсостояниярынка ценныхбумаг;
мониторингсостояниятекущего портфеляценных бумаг;
поддержкаобзора будущихусловий рынка;
планированиеи выполнениепродаж.
Краткиехарактеристики:
применениеоригинальнойпарадигмы«Класснойдоски», описаннойНьюэллом;
языкПролог в качествеплатформыпрограммирования;
представлениеданных на «Класснойдоске» в качествеисходных данныхдля различныхзнаний.
2. Splendors: Системауправленияпортфелемценных бумагреальноговремени
Решаемыезадачи: достижениеразнообразныхинвестиционныхцелей в условияхбыстро меняющихсяданных.
Краткиехарактеристики:
системареальноговремени;
использование специализированного языка высокого уровня Profit;
большаягибкость всоздании портфелядля опытныхпрограммистовна C;
возможностьсоздания портфелянепрограммирующемуфинансовомуаналитику.
Системапозволяетформироватьоптимальныеинвестиционныепортфели вреальном масштабеза счет игрына учете быстрыхизменений нафондовой бирже.
3. PMIDSS: Системаподдержкипринятия решенийпри управлениипортфелем
Решаемыезадачи:
выборпортфеля ценныхбумаг;
долгосрочноепланированиеинвестиций.
Краткиехарактеристики:
смешаннаясистема представлениязнаний;
использованиеразнообразныхмеханизмоввывода: логика,направленныесемантическиесети, фреймы,правила.
4. Le Courtier: Системаассистент-экспертдля менеджерапортфеля
Решаемыезадачи:
помощьинвесторамв определениисвоих инвестиционныхцелей;
управлениепортфелем.
Краткиехарактеристики:
использованиеправил;
мощныйестественно-языковыйинтерфейс.
5. PMA: Советчикуправляющемупортфелем
Решаемыезадачи:
формированиепортфеля;
оказаниерекомендацийпо сопровождениюпортфеля.
Краткиехарактеристики:
обеспечениекачественногообоснованиярезультатампримененияразличныхчисленныхметодов.
2. ЭС, основанныена примерах
ЭС, основанныена примерах,можно по принципамработы можноразделить надве группы:использующиенейронные сетии использующиеалгоритм индуктивногообобщения ID3.
Первые восновном используютсякак предварительнообученный напримерахклассификатор,у которого приподаче на еговход наборазначений исходныхфинансовыхпараметровна выходе появляетсяискомое решениепо данной финансовойситуации.
Вторые понаборам примеровформируютдерево решений,из которогозатем строятсясоответствующиедля принятиярешений правила.
Ниже мы приведем2 типичных примераЭС обоих групп.
1. S&PCBRS: Нейронныйсимулятор дляоценки рейтингаценных бумаг
Решаемыезадачи:
оценкарейтинга ценныхбумаг по даннымо фирмах эмитентах;
формированиекорректнойрейтинговойшкалы.
Краткиехарактеристики:
представлениезадачи оценкирейтинга какзадачи классификации;
отборданных о фирмахэмитентах иформированиеобучающегоматериала;
выборнейроклассификатора,его обучениеи тестирование;
сравнениес оценкамиэкспертов;
использованиенейросетевойпарадигмыCouter-Propagation;
вероятностьправильногопредсказаниярейтинга 84%.
2. ISPMS: Интеллектуальнаясистема управленияпортфелемценных бумаг
Решаемыезадачи: формированиепортфеля акций,обеспечивающегобаланс междуриском и предполагаемымдоходом.
Краткиехарактеристики:
использованиеоптимизационноймодели квадратичногопрограммированияГарри Марковица;
базданных и баззнаний пофирмам-эмитентами отраслям;
наличиеподсистемыобучения напрошлом опыте,основаннойна извлеченииправил из большогоколичествафактов;
учетзнаний экспертаи личных предпочтенийинвестора воптимизационноймодели;
вероятностьправильногопредсказаниярезкого измененияна фондовойбирже в пределах68% — 84%.
3.Проблемы портфельногоинвестированияв России
Считается,что возможностьпроведенияпортфельныхинвестицийговорит о зрелостирынка. Еще в1994 г. в Россииполемика относительнометодов портфельногоинвестированиябыла сугуботеоретической,хотя уже тогдасуществовалибанки и финансовыекомпании, которыебрали средстваклиентов вдоверительноеуправление.Однако лишьнемногие изних подходилипри этом кпортфельномуинвестированиюкак к сложномуфинансовомуобъекту, обладающемутонкой спецификойи подчиняющемусясоответствующейтеории.
Практикаконсультационныхфирм показывает,что портфельныминвестированиемсегодня интересуютсядва типа клиентов.К первому относятсяте, перед кемостро стоитпроблема размещениявременно свободныхсредств (крупныеи инертныегосударственныекорпорации,выросшие избывших министерств,различныефонды, создаваемыепри министерствах,и другие подобныеструктуры, атакже клиентыиз тех регионов,где рынок неспособен освоитькрупные средства).Ко второму типуотносятся те,кто, уловив этупотребность«денежныхмешков» и остронуждаясь воборотныхсредствах,выдвигают идеюпортфеля вкачестве «приманки»(не очень крупныебанки, финансовыекомпании инебольшиеброкерскиеконторы).
Многиеклиенты не доконца отдаютсебе отчет, чтотакое портфельактивов, и впроцессе общенияс ними частовыясняется,что на данномэтапе они нуждаютсяв более простыхформах сотрудничества.Да и уровеньразвития рынковв различныхрегионах разный—во многих регионахпроцесс формированиякласса профессиональныхучастниковрынка и квалифицированныхинвесторовеще далеко незавершен. Темне менее, усилениеклиентскогоспроса на услугипо формированиюинвестиционногопортфеля впоследнее времяочевидно. Однако,как происходитсо всем новым,процессу формированияинвестиционногопортфеля сопутствуетряд проблем,которые и будутрассмотреныдалее.
1.Проблемы общегохарактера
Российскийрынок по-прежнемухарактереннегативнымиособенностями,препятствующимиприменениюпринциповпортфельногоинвестирования,что в определеннойстепени сдерживаетинтерес субъектоврынка к этимвопросам.
Преждевсего, следуетотметитьневозможностьведения нормальныхстатистическихрядов по большинствуфинансовыхинструментов,т. е. отсутствиеисторическойстатистическойбазы. С однойстороны, отсутствиетакой базыприводит кневозможностипримененияв современныхроссийскихусловиях классическихзападных методик,да и вообщелюбых строгоколичественныхметодов анализаи прогнозирования.С другой стороны,рынок ГКОинформационнопрозрачен,причем дажеболее (в томсмысле, чтоимеется полнаяинформацияи она можетчерпаться изодного источника),чем многиезападные рынки(например, наЛондонскойфондовой биржеразным категориямучастниковрынка предоставляютсяразные блокиинформации,хотя без полнотыкартины качественныйанализ невозможен).Следовательно,участники рынкаГКО имеют всевозможностидля примененияцелого спектраметодик и технологийформированияи управленияпортфелямиоблигаций. Ксожалению, покаэто не вошлов практику.
Следующаяпроблема общегохарактера —это проблемавнутреннейорганизациитех структур,которые занимаютсяпортфельнымменеджментом.Как показываетопыт общенияконсультационныхфирм с клиентами,особеннорегиональными,даже во многихдостаточнокрупных банкахдо сих пор нерешена проблематекущего отслеживаниясобственногопортфеля (неговоря уж обуправлении).В таких условияхнельзя говоритьо каком-либоболее или менеедолгосрочномпланированииразвития банкав целом.
Крометого, нынешняяпозиция руководителейбанков состоитв том, что портфельнымменеджментомможет заниматьсялицо на уровневице президентабанка, посколькуименно он принимаетрешения. Темсамым рольначальникауправлениякредитованияили управленияценных бумаг,сводится кпростому выполнениюприказов, чтоеще большеусугубляетположение.
Врезультатевстает вопросдолгосрочногопланированияразвития банкав целом. Хотянельзя не отметить,что в последнеевремя во многихбанках создаютсяотделы и дажеуправленияпортфельногоинвестирования,однако нормойжизни это ещене стало, и врезультатеотдельныеподразделениябанков не осознаютобщую концепцию,что приводитк нежеланию,а в ряде случаеви к потеревозможностиэффективноуправлять какпортфелемактивов и пассивовбанка, так иклиентскимпортфелем.
2.Проблемывзаимодействияклиентов идоверительныхуправляющих
Проблемавыбора управляющегов настоящеевремя решаетсяна уровне личныхотношений.Сейчас сложиласьпрактика, когдаинвесторывыбирают себедоверительногоуправляющегоне по такимобъективнымкритериям, какфинансоваяустойчивость,отношение кклиенту, наличиеквалифицированногоперсонала ит. п., а по знакомству,что зачастуюприводит ксерьезнымконфликтами разочарованиям.
Вто же времяполучить достовернуюинформациюдля выборауправляющеготрудно. Этообъясняетсякак отсутствиемцентрализованногоисточникаинформациио финансовыхорганизациях,предоставляющихуслуги подоверительномууправлению,так и отсутствиемсведений оподобных услугахв информацииобщего характерао банках, а такженеунифицированностьюназваний управленийи отделов банков,выполняющихтакие функции.
Дажеесли банк илифинансоваякомпания декларируют,что занимаютсяданным видомдеятельности,получить у нихисчерпывающуюинформацию,необходимуюдля принятиярешения обинвестировании,затруднительно.Примернымориентироммогли бы служитьтиповые формыдоговоров исхемы распределенияприбыли, однаконормы договорныхвзаимоотношенийна российскомрынке пока ещене выработаны,и бытующиеформы договорови оговариваемыеими условияотличаютсядруг от другавесьма значительно.Названия заключаемыхдоговоровобычно содержаттакие понятиякак «траст»или «доверительноеуправление».Тем не менее,часто банкии иные финансовыеорганизациидовольствуютсяброкерскимиоперациями.Договоры, заключаемыефактическина брокерскоеобслуживание,содержат всебе инородные блоки о разделенииприбыли и т. п.
Серьезнаяпроблема существуети в том, что, какправило, наакции, ГКО, фьючерсыи т. д. составляетсянесколькоотдельныхдоговоров.Безусловно,такой подходвыгоден управляющему(тем более, еслиу него не налаженвнутреннийучет по клиентскимсчетам), но уинвестора вданном случаевозникаютпроблемы оценкидействий управляющегов комплексе.Наиболее грамотныеи честные управляющиезаключают склиентом генеральныйдоговор, обуславливающийобщий характервзаимодействияи систему оценкидействий поуправлению.Таким договоромможет бытьдоговор наконсультационноеобслуживаниес гибкой системойвознаграждения.
Внастоящее времяостро стоитпроблема прозрачностидействий управляющихи их низкойответственностиперед клиентами.Практика показывает,что существуетопределеннаятенденция(особенно срединебанковскихдоверительныхуправляющих),когда четкоеразделениесобственныхсредств управляющегои средств клиентовне проводится,а ведетсясинтетическийучет одновременнонесколькихпортфелей, игруппировкадоговоров иплатежейосуществляетсяне по принадлежностиоперации кпортфелю тогоили иного клиента,а по типу актива.
Удивительно,но хотя это впервую очередьотвечает ихинтересам,клиенты оченьредко требуютот управляющихтвердых договоренностейотносительноотчетности.На наш взгляд,если речь идето трасте в смыследоверительногоуправления,клиент обязательнодолжен требоватьполной прозрачностидействийуправляющего.К сожалению,ситуация, когдауправляющий,пользуясьнепрозрачностьюотчетности,трактуетстатистическиеданные в своюпользу, оченьраспространена.
Независимоот выбраннойюридическойсхемы, взаимодействиедоверительногоуправляющегои его клиентадолжно, на нашвзгляд, состоятьиз несколькихобязательныхэтапов:
совместнаяформализациязадачи клиентоми доверительнымуправляющим;
предварительнаяаналитическаяработа (решениезадачи прогноза);
формированиепортфеля (решениезадачи оптимизации);
управлениепортфелем:корректировкапрогноза иреструктуризацияпортфеля (решениезадачи прогнозаи оптимизации);
оценкаэффективностипрогноза иоптимизации,корректировкастратегий(обратная связь).
Квышесказанномудобавим рядобщих рекомендаций,которые могутоказатьсяполезнымиинвесторами доверительнымуправляющим.
Рекомендацииинвесторам:
Полагатьсяпри выбореуправляющихне только наличные связи.
Внимательноизучать предлагаемыеюридическиесхемы и настойчивоотстаиватьсвои интересы.
Внимательноизучать существующиематематическиемодели, обязательноинтересоваться,знает ли ихуправляющий,умеет ли онстроить моделисложных схемвзаимодействияи понимает лисложности техмоделей, которыепредлагает.
Какпоказываетпрактика, наиболееуспешно действуютуправляющие,использующиена компромисснойоснове фундаментальныйи техническийанализ.
Рекомендацииуправляющим:
Непридерживаться принципа «вытянуть деньги любой ценой» —грамотныхклиентов становитсявсе больше.
Тщательнопрорабатыватьматематическиемодели и отслеживатьвсе наработкив этой области.
Наладитьвнутреннийучет до того,как объемобслуживаемыхпортфелейсделает невозможнымкорректныйвнутреннийучет по деньгами по активам.
Бытьболее открытымидля потенциальныхклиентов —это одно изглавных условийуспешногопривлеченияклиентов.
Небояться сложностейв работе с клиентамииз других регионов,даже при отсутствииширокой сетикорреспондентскихотношений.
3.Проблемымоделирования
Большойблок проблемсвязан с процессомматематическогомоделированияи управленияпортфелямиценных бумаг.
Портфельфинансовыхактивов —это сложныйфинансовыйобъект, имеющийсобственнуютеоретическуюбазу. Такимобразом, припрогнозированиивстают проблемымоделированияи примененияматематическогоаппарата, вчастности,статистического.Конечно, в рядеслучаев, когдаможно говоритьне о портфеле,а о некоторыхэлементах«портфельногоподхода», удаетсяобойтись болеепростыми приемами,но перед каждым,кто занимаетсяданной проблематикой,рано или поздновстают серьезныерасчетные иисследовательскиезадачи. Причемуниверсальногоподхода к решениювсех возникающихзадач не существует,и спецификаконкретногослучая требуетмодификациибазовых моделей.
4.Проблемаиспользованияматематическогоаппарата дляописания схемвзаимодействияклиента иуправляющего
Наданный моментадекватногоматематическогоаппарата длявсех возможныхсхем еще неразработано.Это связанокак с небольшимопытом развитияподобныхвзаимоотношенийв России, таки с объективнойматематическойсложностьювозникающихмоделей. Принципиальноразные модели получаются для двух различных юридических форм траста— собственнотраста (англо-саксонскаямодель) и трастакак доверительногоуправления(романо-германскаямодель). Особенновелико разнообразиемоделей в трастедоверительногоуправления,а именно оннаиболеераспространенв России.
5.Проблема выборамежду макро-и микропрогнозированием
Тем,кто занимаетсяпрогнозированием,постоянноприходитсярешать двезадачи —задачу прогнозированияразвития ситуациии задачу оптимизации.С этими задачамисталкиваетсяпрактическикаждый участникфинансового рынка, а удачный прогноз динамикифинансовыхобъектов —это «высшийпилотаж» аналитика.Возможны двауровня анализаи прогноза —на макроуровнеи на микроуровне,причем онидолжны взаимнодополнять другдруга.
Длятого или иногосектора рынка,выходящегона уровеньдостаточнойчувствительностик влияниюмакропараметров,сделать макропрогнозразвития ситуациигораздо проще,чем угадатьконъюнктурныйскачок, обусловленныйслучайнымиявлениями.
Ксожалению, нароссийскомрынке в настоящеевремя практикуетсяпрогнозированиена основе локальногоанализа конъюнктурыотдельно взятогосегмента финансовогорынка.
Внастоящее времянаиболее сильныминструментомпрогнозированияявляется макроанализв сочетании,естественно,с портфельнымподходом.
6.Проблема описанияпараметровкаждого инструментав отдельностии всего портфеляв целом
Независимоот выбираемогоуровня прогнозированияи анализа, дляпостановкизадачи формированияпортфеля необходимочеткое описаниепараметровкаждого инструментафинансовогорынка в отдельностии всего портфеляв целом (т. е. точноеопределениетаких понятий,как доходностьи надежностьотдельных видовфинансовыхактивов, а такжеконкретноеуказание, какна основанииэтих параметроврассчитыватьдоходностьи надежностьвсего портфеля).Таким образом,требуется датьопределение,доходностии надежности,а также спрогнозироватьих динамикуна ближайшуюперспективу.
Приэтом возможныдва подхода:
эвристический— основанныйна приблизительномпрогнозе динамикикаждого видаактивов и анализеструктурыпортфеля;
статистический— основанныйна построениираспределениявероятностидоходностикаждого инструментав отдельностии всего портфеляв целом.
Второйподход практическирешает проблемупрогнозированияи формализациипонятий рискаи доходности,однако степеньреалистичностипрогноза ивероятностьошибки присоставлениивероятностногораспределениянаходятся всильной зависимостиот статистическойполноты информации,а также подверженностирынка влияниюизменениямакропараметров.
Выборподхода оченьважен, поскольку,если понятиядоходностии дюрации отдельныхинструментови всего портфелязатрудненийне вызывают,то задачаформализациирисков (т. е. оценканадежноститех или иныхинструментовлибо группинструментов)для каждогоконкретногослучая уникальна.
Однакодля клиентаважнее иметьясную и четкуюкартину, гдесмысл понятияриск объясняетсябуквально «напальцах» такимифразами, как«риск потерятьвложенныесредства» или«риск остатьсяв долгах». Еслипридерживатьсястатистическогоподхода (этовозможно, есливероятностьошибки при егоприменениинезначительна),то распределениевероятностидаст возможностьвычислитьуказанныепоказатели,используяграфик плотностивероятности.
7.Проблема описаниявсех возможныхмоделей портфелейв зависимостиот входныхпараметров
Послеописания формальныхпараметровпортфеля и егосоставляющихнеобходимоописать всевозможныемодели формированияпортфеля,определяемыевходными параметрами,которые задаютсяклиентом иконсультантом.
Используемыемодели могутиметь различныемодификациив зависимостиот постановкизадачи клиентом.Клиент можетформироватькак срочный,так и бессрочныйпортфель. Портфельможет бытьпополняемымили отзываемым(под пополняемостьюпортфеля мыпонимаем возможностьв рамках ужедействующегодоговора увеличиватьденежное выражениепортфеля засчет внешнихисточников,не являющихсяследствиемприростапервоначальновложеннойденежной массы.Отзываемостьпортфеля —это возможностьв рамках действующегодоговора изыматьчасть денежныхсредств изпортфеля.Пополняемостьи отзываемостьмогут бытьрегулярнымии нерегулярными.Пополняемостьпортфеля регулярна,если имеетсяутвержденныйсторонамиграфик поступлениядополнительныхсредств. Модификациимоделей могутопределятьсяи задаваемымиклиентомограничениямина риски.
Уместновводить такжеограничениена ликвидностьпортфеля (оновводится наслучай возникновенияу клиентанепредусмотреннойв договоренеобходимостисрочногорасформированиявсего портфеля).Уровень ликвидностиопределяетсякак число дней,необходимоедля полнойконвертациивсех активовпортфеля вденежные средстваи перевода ихна счет клиента.
8.Проблема определенияглавного критерияоптимизации
Следующийблок проблемсвязан уженепосредственнос решениемоптимизационныхзадач. Необходимоопределитьсяс главным критериемоптимизациив процедуреформированияпортфеля. Какправило, в качествецелевых функций(критериев)могут выступатьлишь доходностьи риск (или нескольковидов рисков),а все остальныепараметрыиспользуютсяв виде ограничений.
Приформированиипортфеля возможнытри основныеформулировкизадачи оптимизации:
целеваяфункция — доходность(остальное —в ограничениях);
целеваяфункция — надежность(остальное —в ограничениях);
двухмернаяоптимизацияпо параметрам«надежность доходность»с последующимисследованиемоптимальногопо Парето множестварешений.
Решениеоптимизационнойзадачи в последнейформулировкепозволяет найтине одну точку(оптимальнуюструктурупортфеля), амножествооптимальныхточек на плоскостикритериев, т.е. оптимальноемножествоПарето, и ужев этом множествевыбрать критерий,наиболее важныйдля конкретногослучая.
Зачастуюбывает, чтонебольшимуменьшениемзначения одногокритерия можнопожертвоватьради значительногоувеличениязначения другого(при одномернойоптимизациитакого родавозможностиотсутствуют).Естественно,что многомернаяоптимизациятребует примененияболее сложногоматематическогоаппарата, нопроблема выбораматематическихметодов решенияоптимизационныхзадач — этотема особогоразговора.
9.Проблема постановкизадачи управленияпортфелем
Следующийуровень вмодифицированиибазовых моделейвозникает припереходе отстатическихзадач (формированиепортфеля) кдинамическим(управлениепортфелем).
Разумнополагать, чтов течение заранееоговоренногопромежуткавремени (срокадействия договора)клиент не можетизменитьинвестиционныеприоритеты.Однако возможностьуточненияпрогноза походу реализациизадачи вноситв нее определенныйдинамизм. Крометого, срококончательныхрасчетов можетбыть однозначноне определен,и тогда с позицийстатистическогоподхода мыимеем дело сослучайнымпроцессом.
Ксожалению,наглядныевнутренниематематическиехарактеристикипотоков платежей(внутренняядоходность,внутренняяэффективность,дюрация) можноввести тольков самых простыхмоделях. Не всесубъекты описываемогорынка это понимают,а использованиенекорректныхусредненныххарактеристикпортфелей частодезориентируетклиентов.
Конечно,спектр вопросов,касающихсяпроблем портфельногоинвестирования,чрезвычайноширок и затронутьих все в рамкахпроведенноговыше обзораневозможно.Главное, чтонеобходимоподчеркнуть— будущее Россииза портфельныминвестированием.
Заключение
Внимание,которое уделяетсяпортфельныминвестициям,вполне соответствуетрадикальнымизменениям,произошедшимво второй половинедвадцатогостолетия вэкономикепромышленноразвитых стран.На месте отдельныхизолированныхрегиональныхфинансовыхрынков возникединый международныйфинансовыйрынок. К традиционномунабору «основных»финансовыхинструментов(иностраннаявалюта, государственныеоблигации,акции и облигациикорпораций)добавилсяпостояннорасширяющийсясписок новых«производных»инструментов,таких какдепозитарныерасписки, фьючерсы,опционы, варанты,индексы, свопы.Эти инструментыпозволяютреализоватьболее сложныеи тонкие стратегииуправлениядоходностьюи риском финансовыхсделок, отвечающиеиндивидуальнымпотребностяминвесторов,требованиямуправляющихактивами, спекулянтови игроков нафинансовомрынке.
Обстоятельства,в которых находятсяинвесторы,различны, поэтомупортфели ценныхбумаг должнысоставлятьсяс учетом такихразличий. Приэтом определяющимифакторамиявляются допустимыйуровень рискаи период инвестирования,которые зависятот предпочтенийконкретногоинвестора.Необходимоучесть и другиефакторы, включаявопросы налогообложенияи законодательногорегулирования.
Процесссоздания портфеляможно разделитьна несколькоэтапов. В первуюочередь, исходяиз допустимогоуровня рискаи срока инвестирования,принимаетсярешение о том,какую частьсредств следуетинвестироватьв надежныеактивы с относительноневысокойдоходностью,а какую – в болеедоходные ирискованныеактивы. Послеэтого происходитразделениесредств междуклассами активов,такими какакции, облигации,инструментыденежногорынка, недвижимость,и т.п. Эти принципиальныерешения принимаютсяпри участиируководстваинвестиционныхкомпаний. Напоследнемэтапе, портфельныйменеджер осуществляетвыбор конкретныхценных бумагили другихинструментовв пределахкаждого класса.
Основнойзадачей портфельногоменеджераявляется поискактивов, изкоторых можносоздать портфельс максимальнойожидаемойдоходностьюдля данногодопустимогоуровня риска.Ожидаемаядоходностьи уровень рискаопределяютсядля каждогоактива на основаниианализа статистическойинформациии экономическихпрогнозов, тоесть оценоквероятностейвозможныхбудущих сценариевразвитияэкономическойситуации.
Профессиональныеинвесторы,например, управляющиеинвестиционныхфондов, какправило, используютактивную стратегиюинвестирования,то есть периодическикорректируютсостав портфеляпо мере поступленияновой важнойинформациио ситуации вэкономике ина рынке ценныхбумаг. При пассивноминвестированииинвестор непроводит активнуюреструктуризациюпортфеля внадежде «переиграть»рынок. Статистическиеданные говорято том, что в условияхразвитых рынковменеджерыфондов, применяющиеактивную стратегиюинвестирования,часто обеспечиваютболее низкуюдоходностьпортфеля посравнению стеми, кто используетпассивнуюстратегию втечение продолжительногопериода. В тоже время, успешноепортфельноеинвестированиена российскомрынке, функционирующемв условияхнедостаточнойинформационнойоткрытостикомпаний, атакже общейэкономическойи политическойнестабильностив стране, вомногом зависитот уровняпрофессионализмапортфельногоменеджера.
Проведенныйанализ процессаформированияи управленияинвестиционнымпортфелем, воснове котороголежит современнаяпортфельнаятеория, позволилсделать выводы,которые можносформулироватьследующимобразом:
Эффективноемножествосодержит тепортфели, которыеодновременнообеспечиваюти максимальнуюожидаемуюдоходностьпри фиксированномуровне риска,и минимальныйриск при заданномуровне ожидаемойдоходности.
Предполагается,что инвесторвыбирает оптимальныйпортфель изпортфелей,составляющихэффективноемножество.
Оптимальныйпортфель инвестораидентифицируетсяс точкой касаниякривых безразличияинвестора сэффективныммножеством.
Диверсификацияобычно приводитк уменьшениюриска, так какстандартноеотклонениепортфеля вобщем случаебудет меньше,чем средневзвешенныестандартныеотклоненияценных бумаг,входящих впортфель.
Соотношениедоходностиценной бумагии доходностина индекс рынкаизвестно какрыночная модель.
Доходностьна индекс рынкане отражаетдоходностиценной бумагиполностью.Необъясненныеэлементы включаютсяв случайнуюпогрешностьрыночной модели.
Всоответствиис рыночноймоделью общийриск ценнойбумаги состоитиз рыночногориска и собственногориска.
Диверсификацияприводит кусреднениюрыночногориска.
Диверсификацияможет значительноснизить собственныйриск.
Такимобразом, можносформулироватьследующиеосновные постулаты,на которыхпостроена современнаяпортфельнаятеория:
Рыноксостоит изконечногочисла активов,доходностикоторых длязаданногопериода считаютсяслучайнымивеличинами.
Инвесторв состоянии,например, исходяиз статистическихданных, получитьоценку ожидаемых(средних) значенийдоходностейи их попарныхковариацийстепеней возможностидиверсификациириска.
Инвесторможет формироватьлюбые допустимые(для данноймодели) портфели.Доходностипортфелейявляются такжеслучайнымивеличинами.
Сравнениевыбираемыхпортфелейосновываетсятолько на двухкритериях —средней доходностии риске.
Инвесторне склонен криску в томсмысле, что издвух портфелейс одинаковойдоходностьюон обязательнопредпочтетпортфель сменьшим риском.
Ясно,что на практикестрогое следованиеэтим положениямявляется оченьпроблематичным.Однако оценкапортфельнойтеории должнаосновыватьсяне только настепени адекватностиисходныхпредположений,но и на успешностирешения с еепомощью задачуправленияинвестициями.В последниедесятилетияиспользованиепортфельнойтеории значительнорасширилось.Все большеечисло инвестиционныхменеджеров,управляющихинвестиционныхфондов применяютее методы напрактике, ихотя у нее имеетсянемало противников,ее влияниепостояннорастет не тольков академическихкругах, но и напрактике, включаяроссийскую.
Списоклитературы
Ильина Л.И.Организацияи финансированиеинвестиций:Учебное пособие.– Сыктывкар,2002.
Бочаров В.В.Инвестиционныйменеджмент(управлениеинвестициями):Учебное пособие.– С Пб.: ИздательствоС ПбУЭФ, 1995.
Бланк И.А.Словарь справочникфинансовогоменеджера. –К.: «Ника Центр»,1998.
ШарпУ., АлександерГ., Бэйли Дж.Инвестиции:Пер. с англ. –М.: Инфра М, 1998.
СлуцкинЛ.Н. Активныйи пассивныйпортфельныйменеджмент.// Банковскиетехнологии.– 1998. – № 7.
МИНИСТЕРСТВООБРАЗОВАНИЯРОССИЙСКОЙФЕДЕРАЦИИ
КОМИРЕСПУБЛИКАНСКАЯАКАДЕМИЯ
ГОСУДАРСТВЕННОЙСЛУЖБЫ И УПРАВЛЕНИЯ
ПРИГЛАВЕ РЕСПУБЛИКИКОМИ
Факультетуправления
Кафедраэкономики,финансов
и информационныхтехнологийуправления
Курсоваяработа
ОПЕРАТИВНОЕУПРАВЛЕНИЕ
ПОРТФЕЛЕМФИНАНСОВЫХ
ИНВЕСТИЦИЙ
Исполнитель:
МоторкинАндрей Юрьевич
Научныйруководитель:
к.э.н., доценткафедры экономики,
финансов иинформационных
технологийуправленияКРАГСиУ
Иваницкая И.И.
Сыктывкар
2002
Содержание
Введение1
1.Теоретическиеосновы формированияинвестиционногопортфеля4
1.1. Понятиеи формы финансовыхинвестиций4
1.2. Инвестиционныйпортфель: понятие,типы
и целиформирования9
1.3. Принципыи этапы формированияинвестиционного
портфеля12
2.Формированиеи управлениеинвестиционнымпортфелем15
2.1. Формированиеоптимальногоинвестиционногопортфеля15
2.2. Стратегияуправленияинвестиционнымпортфелем18
2.3. Применениеэкспертныхсистем в формировании
и управленииинвестиционнымпортфелем22
3.Проблемы портфельногоинвестированияв России28
Заключение39
Списоклитературы43