К эффективности текущей политики ЦБ РА можно отнести также происходившие в 2003-2004 годах резкие колебания обменного курса драм/доллар (см. график 4а). Таким образом, спад обменного курса драм/доллар в декабре 2004 года по отношению к январю составил 14.43%. а в декабре 2004 года по отношению к январю 2003 года-17.16%, но картина несколько иная на мировых рынках: между обменными курсами доллара США и другими валютами
удельного веса доллара в денежной массе, обслуживающей экономику (см. графики 5,6).
Исходя из особенностей экономики Армении, можно отметить еще одну причину спада обменого курса: резкое увеличение объема трансфертов, поступающих из заграницы. Но поскольку большинство этих трансфертов не видимы, следовательно, не учитываются со стороны государственных органов, они носят оценочный характер. Согласно последним данным, в 2004 году этот показатель составил 760 млн. долларов, в 2003 году-около 600 млн. долларов (т.е. возрос приблизительно на 27%). Это, конечно, могло бы повлиять на денежно-кредитную политику, но для осуществления результативной денежно-кредитной политики непозволительно основаться на показатели оценочного характера.
И, наконец, на колебания обменного курса существенное воздействие могли бы оказать ожидания домохозяйств и экономических субъектов, которые, предполагая спад обменного курса доллара в будущем, спешат их сбережения в долларах обменять на драмы или на другие активы. В данном случае, эти ожидания, нося панический характер, могут существенно повлиять на структуру сбережений и расходов населения, что, в свою очередь, может выступить в качестве причины спада обменного курса.
Одной из причин спада обменного курса можно отметить также политику неправильного осуществления доходов и расходов, осуществляемую в последнее время со стороны фискальных институтов. Эта политика связана с несоответствием сбора налогов и осуществлением расходов.
В течение всего периода спада обменного курса ЦБ РА сохранял политику невмешательства в ценовую устойчивость обменного курса драм/доллар. Но осознавая, что в случае невмешательства могут продолжиться резкие колебания обменного курса , что, в свою очередь, может иметь отрицательные последствия для экономики Армении, в конце концов ЦБ решил вмешаться в этот процесс и с 27 января до 4 февраля 2004 года осуществил сделки на сумму около 9.5 млн.долларов.
Из-за отсутствия продуктивных инструментов ЦБ вынужден обратиться к применению стратегически-мобилизационным механизмам. Но в дальнейшем институциональное становление (конечно, если механизмы дадут возможность развиваться рыночным и юридическим институтам) только ограничит применение данных инструментов, т.е. стратегический ресурс также не ограничен.
В данном случае политику невмешательства можно объяснить тем, что перед ЦБ был выбор: обеспечение низкого уровня инфляции и сохранение устойчивого обменного курса. Конечно, инфляция должна быть в центре внимания ЦБ, но подобные резкие колебания повлият не только на ожидания домохозяйств и экономических субъектов, но и отрицательно повлият на сферу вкладов и экономическое развитие.
В сложившейся ситуации эффективным инструментом денежно-кредитной политики ЦБ является осуществление операций на открытом рынке в условиях существования портфеля казначейских, государственных и других ценных бумаг. Это привело бы к тому, что после стерилизации долларовой массы, на рынке ликвидировалась бы избыточная денежная масса, что, в свою очередь, сдержало бы инфляцию.
Основная проблема заключается в том, что на сегодняшний день в целенаправленных условиях денежной базы у ЦБ отсутствует портфель результативных инструментов. В частности, если ЦБ пожелал «стерилизовать» долларовые потоки в экономику Армении, покупая доллары в избытке, в кругообороте появится лишний драм, что приведет к ускоренению инфляционных процессов. Но это не однозначно, и подход ЦБ, который заключается в том, что оценка драма по отношению к доллару предпочтительнее, чем инфляционные сценарии, не равнозначен, учитывая высокий уровень долларизации и то обстоятельство, что оценка, а также купля-продажа тех товаров и услуг, с которыми связаны крупные расходы, осуществляются в основном в долларах США.
В настоящее время ЦБ не имеет достаточно результативных инструментов для осуществления подобных сделок, а что касается cделок репо, взаимного репо, дисконтного окна, ломбардных займов и других инструментов, они могут найти определенное применение на разных стадиях осуществления денежно-кредитной политики. Но с точки зрения обеспечения гибкой монетарной политики, эти инструменты не эффективны.
Таким образом, первичным и наиболее развитым режимом денежно-кредитной политики является инфляционная целенаправленная политика, которая с большим успехом может заменить действующий в настоящее время целенаправленный режим денежной базы. Для перехода на этот режим необходимо развитие многочисленных институтов и институциональных инструментов. Основным институтом для нашей экономики является рынок капитала. В условиях активной деятельности рынка капитала ЦБ сможет применить наиболее эффективные и гибкие инстументы на открытом рынке. С активным рыночным развитием связано также становление таких структур финансового посредничества, как ипотечные и страховые институты, институты коллективных вкладов, для существования которых необходдимым и достаточным условием является выход на фондовый рынок. В свою очередь, развитие этих институтов с обратным эффектом повлияет на наиболее эффективную деятельность фондового рынка. В условиях развития данных институтов ЦБ сможет применять финансовые инструменты, «возникшие» в этих структурах. В дальнейшем, в результате развития рынка и корпоративной «культуры» (в долгосрочном периоде) денежныеи власти смогут применять также высшие корпоративные ценные бумаги в качестве наиболее эффективного инструмента денежно – кредитной политики.
Отсутствие соответствующих рыночных инструментов вызвано недальновидной политикой ЦБ в 1999-2002 годах. Между тем, именно в тот период наиболее эффективным было бы развиитие портфеля ценных бумаг на вторичном рынке, поскольку именно в этот период наблюдался слишком низкий уровень инфляции (в 1999 году он составил 0,6%, в 2000- -0,8%, в 2001- 3,1%, в 2002- 1,1%). Подобный низкий уровень инфляции позволил бы ЦБ развить соответстсвующий портфель ценных бумаг, учитывая допустимый несколько высокий уровень инфляции. Уровень инфляции, составляющий 6-8%, согласно эффекту мультипликатора, не только существенно ускорил бы экономический рост, но и стимулировал бы экспорт.
На данном этапе дополнительным инстументом сдерживающим инфляцию, может быть привлечение депозитов со стороны ЦБ с достаточно высокой процентной ставкой для торговых банков.
В качестве промежуточного решения данной проблемы возможен также другой вариант. Суть этого варианта заключается в следующем: возможным и наиболее благоприятным путем развития портфеля ценных бумаг, который требуется для осуществления операций на открытом рынке, на данный момент может быть выпуск ЦБ среднесрочных и долгосрочных облигаций с высокой доходностью, который на стадии развития портфеля не приведет к инфляционным ожиданиям.
Таким образом, ЦБ сможет приобретать ценные бумаги с вторичного рынка, а это, в свою очередь, приведет к увеличению денежной массы. Но затем появиться необходимость в диверсификации портфеля с целью включения в него наиболее эффективных и ликвидных инструментов (в частости, это государственные облигации, ипотечные облигации и другие финансовые инстументы).
На стадии развития портфеля ценных бумаг важно также согласование действий ЦБ, поскольку политика управления доходами и расходами в РА имеет определенные недостатки, связанные с активностью осуществления затрат на конец года. Эти расходы связаны с покрытием бюджетного дефицита средствами, полученными от Всемирного Банка и других доноров.
Рассмотрение вышеперечисленных проблем носит актуальный характер, учитывая то обстоятельство, что наша экономика вступила на такую стадию, когда последующие институциональные реформы носят наиболее сложный характер. Также нужно учесть тот факт, что реформы должны быть направлены на вовлечение нашей экономики в мировую эконоимку и в частности, в «европейскую семью».
А теперь рассмотрим картину денежно-кредитной политики на данный момент. Отметим вначале, что 27 января нынешнего года был издан приказ, согласно которому денежно-кредитная политика ЦБ РА должна быть направлена на обеспечение стабилизации цен при продолжении работы по упорядочению денежной массы.
За текущий год (по данным ЦБ) поквартальное увеличение денежной массы составит соответственно 14%, 16%, 19% и 22%. Во втором полугодии увеличение денежной массы объясняется тем, что основные факторы, влияющие на это увеличение, выявляются с июля текущего года.
Рост денежных вкладов определяется следующими факторами:
· высокий уровень экономического роста;
· рост уровня объемом кредитования экономики;
· увеличилось доверие к драму, на что значительно повлияла политика укрепления драма по отношению к доллару США, которая была начата еще в 2004 году;
· внедрение с июля 2005 года закона «О регулировании и контроле валюты», который в дальнейшем способствовал расширению сферы обращения драма;
· увеличение национальных сбережений.
Что касается валютных вкладов, то в течение текущего года они возросли примерно на 21.9% и предполагается, что в конце года они составят 169.9 млрд.драм. Основными факторами, влияющими на рост валютных вкладов, являются: