2) для определения степени сопоставимости компаний-аналогов и объекта оценки необходим анализ основных финансовых показателей этих компаний.
Контрольные пакеты более ликвидны, чем неконтрольные, а пакеты открытых компаний более ликвидны, чем закрытых. Первый постулат понятен: выше возможность контроля — выше ликвидность. Второй требует разъяснения:
1) акционер не контрольного пакета в случае продажи своих акций обязан в первую очередь предложить их компании;
2) владельцы неконтрольных пакетов не имеют права требовать раздела собственности (отсутствие права на разделение);
3) отсутствие права на участие в продаже.
Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.
Основные методы определения скидки за недостаточную ликвидность представлены в табл. 1.2.
Таблица № 1.2
Основные методы определения скидки за недостаточную ликвидность
| Метод определения скидки за недостаточную ликвидность | Примечание |
| Метод сравнения показателей «стоимость предприятия/прибыль» | Сравниваются показатели «стоимость предприятия/прибыль» для аналогичных закрытых и открытых предприятий |
| Метод анализа затрат на продвижение акций на фондовый рынок | Оцениваются затраты на регистрацию акций, комиссионные брокерам за продвижение акций компании на фондовый рынок. Вычисляется процентное отношение этих затрат к стоимости выпускаемых акций. Это процентное отношение рассматривается как величина скидки за недостаточную ликвидность. Для закрытых компаний эти затраты гипотетические, т.е. учитывается, какими бы были затраты в случае эмиссии акций |
Когда говорят об использовании премий и скидок в бездолговом анализе, то здесь частой ошибкой является использование в качестве базы всего инвестированного капитала. Скидки и премии должны применяться уже после вычета долга.
Оценка пакета акций с учетом премий и скидок
Владелец пакета акций является собственником части предприятия. Поэтому стандартный подход к оценке пакетов акций заключается в определении сначала стоимости предприятия в целом, а затем — ее части, соответствующей оцениваемому пакету и связанным с ним характеристикам контрольности и ликвидности.
Стоимость контрольного пакета акций компании закрытого типа обычно предполагается пропорциональной общей стоимости предприятия.
Пример 1.1. Стоимость предприятия в целом составляет 53 550 тыс. руб. Тогда стоимость пакета 60% акций составит:
53 550 × 60% = 32 130 (тыс. руб.).
Стандартный подход к оценке неконтрольного пакета акций включает этапы:
1) определение стоимости предприятия в целом;
2) деление полученной величины стоимости предприятия в целом на общее число выпущенных и находящихся в обращении акций, в результате чего получается базовая стоимость акции;
3) определение стоимости акции вычитанием из базовой стоимости акции скидки за неконтрольный характер;
4) определение стоимости пакета умножением стоимости акции на количество акций в пакете.
Пример 1.2. Определена стоимость предприятия в целом, ее величина составила 10 млн руб., общее количество обыкновенных акций, выпущенных предприятием, — 10 тыс. штук.
Требуется определить стоимость пакета 20% акций этого предприятия. По мнению оценщика, скидка за неконтрольный характер пакета составляет 30%.
1. Найдем базовую стоимость одной акции:
10 : 10 = 1 (тыс. руб.).
2. Определим стоимость одной акции с учетом скидки за неконтрольный характер, так как единичная акция, как и неконтрольный пакет, не дает их собственнику элементов контроля:
1000 - 30% × 1000 = 700 (руб.).
Таким образом, единичная акция или одна акция внутри неконтрольного пакета оценивается в 700 руб. за 1 шт.
3. Найдем количество акций, входящих в пакет20%:
10 × 20% = 2 (тыс. шт.).
4. Рассчитаем стоимость оцениваемого неконтрольного пакета:
2 × 700 = 1 400 000 (руб.).
Таким образом, стоимость пакета 20% акций предприятия составляет
1,4 млн. руб.
Однако следует учесть эффект распределения собственности: при оценке небольших по размеру пакетов не следует вычитать скидки за неконтрольный характер, если в фирме мажоритарным интересом никто не владеет, но один из акционеров, стремясь получить контрольный пакет, готов заплатить премию за возможность приобрести один или несколько мелких пакетов. Тогда неконтрольные пакеты, приобретаемые для получения контрольного пакета, наоборот заслуживают премии.
Возможна следующая модификация стандартного подхода к оценке неконтрольных пакетов: оценивается сначала стоимость всего предприятия, затем рассчитывается пропорциональная неконтрольному пакету часть общей стоимости, после чего вычитается скидка на неконтрольный характер.
Пример 1.3. Стоимость предприятия 10 млн. руб. Предположим, требуется
определить стоимость пакета 20% акций этого предприятия, если скидка за неконтрольный характер пакета составляет 30%.
1. Найдем 20% стоимости предприятия (так как владелец оцениваемого пакета обладает пакетом 20% акций):
10 × 20% = 2 (млн руб.).
2. Определим стоимость оцениваемого пакета 20% с учетом скидки на неконтрольный характер:
2 - 2 × 30% = 1 400 000 (руб.).
Таким образом, стоимость пакета 20% акций предприятия составляет
1,4 млн. руб.
Оценить неконтрольные пакеты можно и другими способами:
1) информация для оценки неконтрольного пакета берется из данных по продаже сопоставимых неконтрольных пакетов открытых компаний, поэтому для определения стоимости неконтрольного пакета закрытых компаний вычитается скидка на недостаточную ликвидность;
2) на основе прогнозируемых по срокам и сумме дивидендов и выручки от продажи в будущем неконтрольного пакета определяется модель денежного потока, которая дисконтируется;
3) на основе прогноза не ограниченного по времени потока дивидендов без учета остаточной стоимости продажи проводится капитализация дохода.
В целом, для получения итоговой величины стоимости в процессе оценки предприятия в зависимости от размера приобретаемого пакета акций и его ликвидности учитываются: премия за приобретение контрольного пакета, скидка за неконтрольный характер, скидка за недостаточную ликвидность и иные факторы, влияющие на стоимость пакетов в конкретной ситуации.
Особенности оценки финансово-кредитных институтов
ФКИ – государственные и частные коммерческие организации, уполномоченные осуществлять финансовые операции по кредитованию, депонированию вкладов, ведению расчётных счетов, купле/продаже валюты и ценных бумаг, оказанию финансовых услуг.
Таблица № 1.1
Виды финансово-кредитных институтов
| № п/п | Вид института | Название закона, устанавливающего принципы деятельности данного института |
| 1 | Кредитные организации | Федеральный закон «О банках и банковской деятельности», изложенный Федеральным законом от 3.02.96 г. № 17-ФЗ «О внесении изменений и дополнений в Закон РСФСР «О банках и банковской деятельности в РСФСР» |
| 2 | Инвестиционные фонды | Федеральный закон от 29.11.01 № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах» |
| 3 | Пенсионные фонды | Федеральный закон от 7.05.98 № 75-ФЗ «О негосударственных пенсионных фондах» |
| 4 | Страховые организации | Федеральный закон от 27.11.92 № 4015-1 «Об организации страхового дела в РФ» |
| 5 | Кредитные кооперативы | Федеральный закон от 7.08.01 № 117-ФЗ «О кредитных потребительских кооперативах граждан» |
| 6 | Профессиональные участники рынка ценных бумаг | Федеральный закон от 22.04.96 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» |
Также к финансово-кредитным институтам следует относить и валютные биржи, и различного рода финансовые компании. К финансовым компаниям, работающим на российском финансовом рынке, можно отнести венчурные (разновидность инвестиционных компаний), дилинговые, брокерские компании, финансовые корпорации и т.п.
Следует заметить, что в силу значительных колебаний цен на активы ФКИ, существуют и некоторые особенности оценки их стоимости. Например, оценка активов ФКИ по рыночной стоимости проводится лишь в случаях их обращения на вторичных финансовых рынках. Если же активы ФКИ не обращаются на вторичных рынках, для оценки их стоимости следует использовать расчётные методы.
Следует различать рыночную и бухгалтерскую стоимость. Бухгалтерская стоимость отражает совокупность фактических затрат на формирование имущественного комплекса организации и фактическую оценку её капитала. Рыночная стоимость выражает внутренний потенциал оцениваемого объекта и является расчётной величиной, для установления которой могут быть использованы различные методы оценки.
Для ФКИ очень велика роль нематериальных активов, которые в значительной степени могут увеличивать стоимость организации. К таким нематериальным активам относятся страховые гарантии депозитов, лицензии, патенты, депозитная франшиза, стабильность ресурсной базы и т.п. Таким образом, даже организации с отрицательным собственным капиталом в течение некоторого периода времени могут представлять определённую ценность. То есть отрицательная величина собственного капитала в данном случае компенсируется наличием привлекательных нематериальных активов.
Среди целей оценки рыночной стоимости ФКИ выделим следующие:
1. Повышение эффективности текущего управления;
2. Определение кредитоспособности организаций;