Как правило, для привлечения LBO-финансирования не требуется отчетность по МСФО. Нередко структура сделки предусматривает организацию компании специального назначения (SPV; Special Purpose Vehicle) для передачи ей прав на приобретаемый объект.
Среди секьюритизированных инструментов привлечения внешнего финансирования наибольший интерес представляют кредитные ноты, вексельные и облигационные займы, еврооблигации.[14]
Ввиду их публичного статуса при принятии решений о размещении в первую очередь необходимо ответить на вопрос, способно ли предприятие воспользоваться данным инструментом. То есть компания должна соответствовать минимальным запросам инвесторов, без которых невозможно успешное размещение займа, а именно:
- предприятие не должно иметь репутацию плохого заемщика, при малейших признаках надвигающейся несостоятельности оно станет малопривлекательным для рынка;
- для инвесторов важны структура собственности и конечные бенефициары компании. Все характерные для России судебные дела между собственниками компании не пойдут на пользу будущему размещению;
- необходимо убедиться, что заявленный к размещению объем вексельного и облигационного займа не превысит предельную планку финансового рычага для данной компании, а также что компания способна обслуживать выплаты процентов за счет ее будущего денежного потока.
Кредитные ноты
Кредитные ноты (СLN, Credit Linked Notes) - это долговые ценные бумаги, выпускаемые на международном рынке капиталов специально созданной иностранной компанией (SPV) (эмитентом), предоставляющей кредит российской компании-заемщику или ее аффилированной иностранной структуре. [15]Среди основных целей, которые преследуют компании, выпускающие кредитные ноты можно выделить следующие:
1. Привлечение значительного объема заемных средств в иностранной валюте на более выгодных условиях по сравнению с источниками на внутреннем рынке России.
2. Высвобождение из-под обременения внеоборотных активов компании за счет погашения обеспеченных кредитов поступлениями от выпуска кредитных нот.
3. Оптимизация существующей структуры заемных средств и диверсификация источников финансирования бизнеса.
4. Увеличение средневзвешенной дюрации кредитного портфеля заемщика.
5. Создание успешной кредитной истории среди иностранных инвесторов в преддверии будущих проектов (например, привлечение синдицированных кредитов, выпуск еврооблигаций, осуществление IPO).
К основным преимуществам CLN можно отнести следующие:
- возможность организации выпуска в максимально короткие сроки; реально уложиться в два-три месяца с даты подписания мандатного письма с организатором выпуска при условии своевременного предоставления заемщиком необходимой информации на этапе подготовки инвестиционного меморандума. Наиболее длительными этапами проекта по организации выпуска являются проработка юридической документации, а также проведение due diligence и подготовка аналитического отчета;
- отсутствие требования к слишком широкому раскрытию информации (в отличие от размещения еврооблигаций);
- ежегодное увеличение рынка привлечений - до 50% ежегодно, что не может остаться без внимания новых потенциальных инвесторов.
Недостатки рынка CLN в основном касаются потенциальных инвесторов. Как правило, они довольно осторожны при рассмотрении новых инвестиционных меморандумов. Это объясняется и относительной узостью рынка CLN по сравнению с рынком еврооблигаций, и требованиями к раскрытию информации (из-за отсутствия жестких правил существует риск представления неполных и недостоверных сведений о компании). Кроме того, CLN не обращаются на вторичном рынке, что ограничивает возможности инвестора по "выходу" из ценной бумаги.
Диверсификация базы фондирования - исторически более 50% выпуска покупают западные хедж-фонды - является как позитивной, так и негативной чертой CLN. Во-первых, у каждого из хедж-фондов установлен максимальный лимит для российских долговых инструментов. Во-вторых, в случае снижения странового рейтинга России хедж-фонды могут существенно снизить и даже закрыть лимиты для российских компаний. Примерно то же происходит, когда большое количество российских компаний пытается выйти на долговой рынок CLN одновременно.
Минимальный целесообразный объем выпуска CLN на российском рынке составляет 30 млн. долл. США. Чем больше объем выпуска, тем более ликвиден рынок вторичных торгов для данной ценной бумаги, следовательно, тем большее количество инвесторов участвует в ее покупке. Средний "рабочий" объем выпуска, за который с удовольствием берутся инвестиционные банки, составляет 50-70 млн. долл. США.
Условия кредитных нот предусматривают упрощенный порядок перехода права требования по ценной бумаге по сравнению с участием в синдицированном кредите. Данный инструмент является относительно ликвидным рыночным инструментом - расчеты по нему осуществляются через международные клиринговые системы (Euroclear, Clearstream).
Не последним фактором при принятии решения о выборе или отклонении CLN является стоимость организации привлечения.
Российской компании, привлекающей значительный объем финансирования в иностранной валюте, следует учесть фактор валютного риска и управлять вероятными нестыковками денежных потоков, вызванных колебаниями курсов валют во времени. Валютный риск можно хеджировать либо ввести систему контроля над долей валютных заимствований в кредитном портфеле, сопоставимых с долей валютной выручки в общем объеме выручки компании.
Вексельные и облигационные займы. Выпуск корпоративных векселей, облигаций - это перспективный, эффективный и достаточно простой инструмент привлечения финансовых средств без залога имущества. Оба инструмента представляют собой секьюритизированные долговые ценные бумаги, которые эмитируются российскими компаниями в соответствии с правилами ФСФР России и котируются на вторичном рынке долговых инструментов, в частности на ММВБ.
Оба инструмента схожи по процедуре подготовки к размещению. Основное отличие в том, что вексельные займы характеризуются меньшим объемом (до 500 млн. руб.), большей доходностью и локальным характером обращения (имеется в виду, что инвесторами выступают в основном региональные банки); средний размер облигационного займа составляет 1,5-2 млрд. руб., а покупателями являются как портфельные инвесторы, так и крупные банки федерального значения. Таким образом, облигационный заем де-факто представляет собой следующую эволюционную ступень внешнего беззалогового привлечения финансирования для развивающейся российской компании.
Для того чтобы успешно разместить и обслуживать вексельный или облигационный заем на открытом рынке, эмитенту необходимо:
- определить оптимальный объем эмиссии, учитывая, что минимальный объем вексельного займа желателен не менее 100 млн. руб., а облигационного займа - 1 млрд. руб.;
- разработать привлекательные параметры займа с учетом особенностей предприятия, конъюнктуры рынка, а также позиционировать предприятие относительно сопоставимых аналогов на рынке. Эти параметры легче определить при помощи консультантов;
- в ходе тендера выбрать организатора займа - профессионального участника рынка ценных бумаг, который сможет "сконструировать" и успешно сопровождать процесс подготовки, размещения и последующего сопровождения вексельного или облигационного займа. В качестве организатора займа могут выступать банк, инвестиционная компания, имеющие лицензию на осуществление операций на фондовом рынке. Кроме того, следует выбрать одного-двух андеррайтеров (на практике эти функции выполняет организатор займа), которые обязуются выкупить весь объем эмиссии либо ту ее часть, которая не была размещена на открытом рынке в рамках первичного аукциона;
- повысить интерес инвесторов к облигациям (проведение презентаций эмиссии для потенциальных инвесторов, распространение в СМИ и на web-сайте компании информации о результатах ее деятельности, в том числе обнародование отчетности; проведение специальных PR-акций, контроль над публикациями в специализированных СМИ во избежание размещения негативной информации).
Кроме того, компании необходимо организовать и поддерживать в течение всего срока обращения ликвидность и котировки векселей, облигаций на вторичном рынке, что будет являться для инвесторов индикатором доходности их вложений. И наконец, следует своевременно и в полном объеме выполнять требования ФСФР России по раскрытию существенных фактов деятельности заемщика, необходимых для защиты прав инвесторов.
Стоимость размещения облигационного и вексельного займа в целом сопоставима со стоимостью размещения CLN , то есть составляет от 1 до 1,5% от объема эмиссии.
Еврооблигации
Данный инструмент находится на вершине эволюции средне- и долгосрочных инструментов долгового финансирования. Он представляет собой облигации, номинированные в иностранной валюте (долларах США или евро) и обращаемые за пределами страны эмитента, то есть на международном фондовом рынке. Эмитент, который принимает решение о размещении еврооблигаций, должен как минимум иметь отличную репутацию публичного заемщика внутри страны, отчетность по МСФО за три года, прозрачную корпоративную структуру управления, включая наличие независимых директоров и комитета по аудиту. Ввиду того что заем предоставляется в иностранной валюте, эмитент должен быть способен генерировать существенный объем валютных поступлений в течение срока обращения облигационного займа либо, как в случае с CLN, иметь четкую политику по минимизации валютного риска на период обращения долга.
Следует сказать несколько слов об управлении ставками, фиксированными или переменными. Теория управления процентными рисками гласит, что активы и пассивы компании должны быть сбалансированы в части их доходности к соответственно реализации и погашению. В случае если, к примеру, компания привлекла долгосрочный кредит по фиксированной процентной ставке, а текущая ставка краткосрочного финансирования (базовая ставка плюс маржа банка) ниже размера постоянной ставки, заемщик может обратиться в банк с предложением о свопировании постоянной процентной ставки в переменную за определенное комиссионное вознаграждение. Это позволит компании в краткосрочном периоде снизить выплаты по процентам.