- если совокупный убыток прошлого года превышает 30% налоговой базы;
НП = (1 - 0,3)хНБхСНП;
- если совокупный убыток прошлого менее 30% налоговой базы и может быть списан полностью в текущем периоде:
НП = (1 - Суб)хНБхСнп,
где НП - налог на прибыль; НБ - налоговая база без учета списываемого убытка; Снп -ставка налога на прибыль; Cyб - сумма списываемого убытка прошлого года.
Для приведения прогнозируемых денежных потоков к текущей стоимости используется ставка дисконтирования. Особенности ее расчета для определения инвестиционной стоимости кризисных предприятий связаны с необходимостью учета факторов, характеризующих риск инвестиций в предприятие.
Следовательно, при расчете надбавки учитываются и субъективные, и объективные факторы (табл. 1).
При расчете стоимости предприятия в постпрогнозный период необходимо учитывать как долгосрочные перспективы развития предприятия, так и цели инвесторов. В связи с этим можно выделить следующие особенности оценки остаточной стоимости:
1. Инвестиционный проект реализован и оказал положительное воздействие на стоимость предприятия, которое продолжит функционировать по истечении прогнозного периода. В этом случае для оценки текущей стоимости денежных потоков в постпрогнозном периоде используется модель Гордона.
2. По инициативе инвесторов или собственников предприятие может быть продано в конце прогнозного периода. В этом случае прогнозируют цену продажи предприятия, например, на основании ценовых мультипликаторов.
3. План финансового оздоровления имеет целью только расчеты с кредиторами и последующую ликвидацию предприятия. В этом случае стоимость предприятия в постпрогнозном периоде будет равна цене продажи активов за вычетом затрат на ликвидацию.
Метод реальных опционов в оценке
Метод дисконтированных денежных потоков не лишен недостатков. Возникает необходимость использования иного, возможно, более совершенного инструмента оценки. К такому инструменту можно отнести метод реальных опционов, который позволяет избежать или скомпенсировать некоторые из недостатков, присущих методу дисконтированных денежных потоков.
Если предприятие имеет реальный опцион (возможность реализации инвестиционного проекта, принятия управленческого решения в зависимости от рыночных условий или объема полученной в будущем информации), то инвестиционная стоимость любого предприятия увеличивается. Увеличение инвестиционной стоимости предприятия можно представить следующим образом:
С инв = С пр + С опц
где Синв - инвестиционная сюимость предприятия; Спр - стоимость предприятия без учета стоимости опциона; С опц — стоимость опциона.
Данная формула доказывает, что наличие реального опциона в виде воз-можности принятия управленческих и инвестиционных решений в будущем дает приращение к стоимости предприятия в размере стоимости реального опциона, которая рассчитывается следующим образом:
С опц = С х [N(d1)] - е^(-rt)К x [N(d2)],
где С - стоимость опциона; S - текущая стоимость денежных потоков от реализации инвестиционного проекта (в оригинальной модели -текущая стоимость базового актива); r- годовая безрисковая процентная ставка, соответствующая сроку жизни опциона; t - период, по истечении которого может начаться реализация инвестиционного проекта (срок «жизни» опциона); К - издержки, связанные с осуществлением первоначальных инвестиций в проект (цена исполнения опциона); е = 2,71828 - основание натурального логарифма, константа; N(dj) -вероятность того, что значение нормально распределенной переменной меньше или равно dj (I = 1,2)2; σ2 - дисперсия доходности базового актива (может быть определена по различным вариантам развития событий).
Для кризисного предприятия инвестиционная стоимость с учетом стоимости реального опциона может быть определена следующим образом:
С инв = С пр + (1 - В л)С опц,
где Синв - инвестиционная стоимость предприятия; Спр - стоимость предприятия без учета стоимости опциона3; Сопц - стоимость опциона; Вл - вероятность ликвидации.
Коэффициент (1-Вл) обозначает вероятность того, что предприятие к сроку, когда исполнение опциона станет возможным, не будет ликвидировано по причине неплатежеспособности или банкротства. Необходимость корректировки на данный коэффициент объясняется тем, что риск, учтенный в модели опционов Блэка-Шоулза, связан с возможными колебаниями стоимости базового актива, однако сам факт существования базового актива на момент исполнения опциона не ставится под сомнение.
Многообразие инвестиционных возможностей позволяет в рамках определения инвестиционной стоимости рассматривать различные виды реальных опционов:
- на продолжение инвестиций;
- на отказ от проекта;
- на отсрочку (на выжидание);
- на изменение масштаба производства;
- на заключение контрактов в интересах проекта;
- на переключение/изменение продукции);
- на другие управленческие решения.
Заключение
Для определения инвестиционной стоимости кризисного предприятия может быть использовано множество методов. Основным и базовым из них является метод дисконтированных денежных потоков, позволяющий получить величину стоимости предприятия на основе будущих доходов от реализации инвестиционного проекта, а также внешних и внутренних рисков, присущих данному бизнесу. Метод дисконтированных денежных потоков хорошо дополняется методом реальных опционов, который учитывает возможность и способность предприятия реагировать на изменение условий внешней среды.
Инвестиционную стоимость кризисного предприятия необходимо сравнить с величиной стоимости, полученной с помощью метода чистых активов.
Такое сравнение представляется целесообразным в связи с тем, что стоимость по методу чистых активов является нижним пределом стоимостной оценки предприятия; на данную величину ориентируются в случае ликвидации предприятия.
Если инвестиционная стоимость оказалась ниже величины, полученной по методу чистых активов, то инвестиционный проект характеризуется как нерентабельный, следовательно, инвесторам не следует вкладывать средства в данное предприятие. Если инвестиционная стоимость предприятия выше величины, полученной по методу чистых активов, то повышается инвестиционная привлекательность предприятия, стимулируя инвесторов к осуществлению вложений.
Каждый из методов определения инвестиционной стоимости имеет свои особенности и ограничения в применении для кризисного предприятия. Синтез методов оценки инвестиционной стоимости кризисных предприятий позволяет получить обоснованную величину стоимости и принимать грамотные инвестиционные решения.
Список литературы
1. Международные стандарты оценки /Пер. с англ. М.: Типография «Новости», 2000.
2. Антикризисное управление: Учебное пособие. Т. 2: Экономические основы. М.: ИНФРА-М, 2004. С. 456.
3. Бузова И. Л. Коммерческая оценка инвестиций: Учебник. СПб.: Питер, 2003.