Государственные ценные бумаги (стр. 5 из 7)

С июня 2004 доходность облигаций федерального займа практически не меняется (рисунок 1). Максимальная ставка ОФЗ колеблется в диапазоне 7,8-8,2% годовых.

Рис. 1. Динамика оборотов торгов и доходности ГКО-ОФЗ[13]

Основными игроками на рынке федеральных облигаций, номинированных в национальной валюте, остаются крупные банки с государственным участием и компании, управляющие пенсионными средствами. Первые действуют в интересах эмитента, вторые ограничены в выборе инструментов инвестирования. Вложение средств в ОФЗ для прочих инвесторов нецелесообразно[14].

Обособленность сегмента усугубляется контролем со стороны эмитента, что сводит к нулю влияние любых факторов: воздействия рынка еврооблигаций, увеличения темпов инфляции, роста рублевой ликвидности, проблем в банковской сфере и пр.

Ситуация вряд ли изменится в случае повышения процентных ставок на мировом рынке. Однако ситуация может измениться, если Центробанк вновь сменит валютную политику или если доходность по российским еврооблигациям заметно снизится в случае присвоения России инвестиционного рейтинга. Тем не менее, следует ожидать, что в ближайшей перспективе российский рынок внутреннего долга останется рынком исключительно для российских инвесторов.

Сложившийся уровень цен на рынке ГКО-ОФЗ устраивает основные группы инвесторов и эмитента.

Муниципальные облигации

Первичный рынок

За семь месяцев 2004 года аукционы по размещению своих облигаций на организованном рынке провели 12 эмитентов. (Таблица 1) Большинство размещений имело ряд оговорок, касающихся метода, объема или сроков. Отметим некоторые:

-Москва провела аукционную продажу трех выпусков ОГО/В/З, инициированных в 2003 году.

-Санкт-Петербург так же, как и Москва, не эмитировал новых выпусков облигаций, а доразмещал обращающиеся. Кроме того, комитет финансов Санкт-Петербурга активно проводил аукционы обмена ГИО.

-Томская область в январе 2004 г. смогла разместить облигации 16-го выпуска, условия эмиссии которых были зарегистрированы в 2003 г.

-Саха (Якутия) в марте разместила дополнительный транш выпуска RU25004RSY на сумму 300 млн. руб., а в апреле начала продажу облигаций выпуска RU25005RSY общим объемом эмиссии 2 млрд. руб. На аукционе было реализовано бумаг на 800 млн. руб. (к августу выпуск полностью не размещен).

-Краснодарский край — новичок на организованном рынке муниципальных облигаций. Объем первого выпуска краевых облигаций составил 605 млн. руб.

В дату выплаты первого купона (в ноябре 2004 г.) Краснодарский край планирует разместить второй транш облигаций на сумму 520 млн. руб. Таким образом, будет выполнена программа привлечения средств в 2004 г., утвержденная в размере 1,125 млрд. руб.

Таблица № 1

Эмитенты рыночных муниципальных облигаций-2004

С учетом пока не реализованных полностью выпусков облигаций Саха (Якутии) и Уфы, а также доразмещений ГИО Санкт-Петербурга общий объем облигаций, выставленных на аукционную продажу в январе-июле 2004 года, составил 32,245 млрд. руб.

Вторичный рынок

Сегмент региональных и городских обязательств занимает сравнительно небольшую долю долгового рынка рублевых облигаций — менее 15% совокупного объема ОФЗ, муниципальных и корпоративных облигаций, номинированных в рублях.

Ставки выпусков облигаций Москвы и Санкт-Петербурга более прочих зависят от динамики доходности ОФЗ, индексный спрэд в последнее время составляет порядка 2%. пунктов. В свою очередь, облигации Москвы можно назвать индикатором для муниципальных выпусков, обращающихся на ММВБ, Санкт-Петербурга — на СПВБ.

Июльский банковский кризис в большей степени отразился на бумагах, торгуемых в фондовой секции ММВБ. Для пополнения объема денежных средств банки были вынуждены продать наиболее ликвидные выпуски, в частности, ОГО/В/З Москвы. Доходность московских облигаций, а за ними и прочих муниципальных облигаций на московской бирже в первой декаде июля резко выросла, но затем также резко упала. (Рисунок 2)

Рис. 2. Динамика доходности муниципальных облигаций[15]

Тем не менее, в сложившейся ситуации риски муниципальных облигаций оказались ниже рисков корпоративных облигаций в силу большего количества источников погашения (налоговых, неналоговых доходов бюджета; рефинансирования за счет бюджетных ссуд или коммерческих кредитов), отсутствия оферт, «политической» составляющей. В итоге спрос на муниципальные бумаги восстановился достаточно быстро.

При этом в основном наблюдаются позитивно влияющие на рынок муниципальных облигаций факторы:

-Увеличение объема свободных средств у банков, произошедшее вследствие снижения норматива отчислений в ФОР, в первую очередь укрепило спрос на государственные облигации, к которым относятся и долги регионов. Банк России пока не собирается повышать обязательные нормативы.

-Девальвация рубля идет слабыми темпами, и доходность ОФЗ колеблется незначительно, что не позволяет расти ставкам муниципальных облигаций.

-Кризис банковского доверия увеличил вероятность дефолта в корпоративном секторе. Если таковой случится, спрос на муниципальные облигации повысится, а их доходность, соответственно, упадет.

3. ПРОБЛЕМЫ И ПЕРСПЕКТИВЫ РЫНКА ГОСУДАРСТВЕННЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ В РФ

Минфин РФ намерен постепенно наращивать объем внутренних заимствований. Объем внутренних заимствований в 2005 году планируется в размере 256,4 миллиарда рублей, в 2006 году - 268,2 миллиарда рублей, в 2007 году - 288,6 миллиарда рублей.

В основном займы будут осуществляться за счет размещения государственных ценных бумаг. В 2005 году этим путем на внутреннем рынке планируется привлечь 210,4 миллиарда рублей, в 2006 году - 220,4 миллиарда рублей, в 2007 году - 240,4 миллиарда рублей.

По оценке Минфина, возможность привлечения внутренних займов без существенного роста их стоимости находится в пределах 200-220 миллиардов рублей ежегодно[16].

Заимствования в ближайшие три года в основном будут носить среднесрочный и долгосрочный характер (от трех до 15 лет), объем краткосрочных займов (до одного года) будет незначительным, подчеркивается в этой связи.

Планируется, что к 1 января 2006 года объем рыночной составляющей внутреннего долга превысит 600 миллиардов рублей, при этом среднесрочные и долгосрочные обязательства составят более 90% объема рынка.

Объем погашения государственного внутреннего долга в следующем году должен составить 121,1 миллиарда рублей, в 2006 году - 126,8 миллиарда рублей, в 2007 году - 137 миллиарда рублей.

В том числе объем погашения государственных ценных бумаг в следующем году планируется в размере 85,8 миллиарда рублей, в 2006 году - 89,8 миллиарда рублей, в 2007 году - 95 миллиардов рублей.

С учетом среднесрочной тенденции превышения заимствований на внутреннем рынке над погашением рублевых инструментов, расходы по обслуживанию внутреннего долга будут постепенно возрастать.

Так, в 2005 году эти расходы составят 68,7 миллиарда рублей, в том числе 64,87 миллиарда рублей составит доля платежей на обслуживание долга по государственным ценным бумагам.

Правительство РФ намерено придерживаться Долговой стратегии, подготовленной Минфином России, которая предполагает, в том числе постепенное снижение внешнего долга за счет увеличения внутренних заимствований. Другими словами правительство вновь решило вернуться к рынку ГКО-ОФЗ, который сильно потерял как в весе, так и в авторитете после финансового кризиса 1998 года. Еще года три-четыре тому назад мало кто верил в возрождение этого рынка[17].

В марте 2003 года правительство Российской Федерации рассмотрело доклад Минфина о долговой стратегии государства на внутреннем и внешнем рынках на среднесрочную перспективу. Такой документ рассматривался в первый раз и, сыграл достаточно большую позитивную роль для развития рынка государственных внутренних заимствований.

Развитие рынка госбумаг сегодня основано на проводимой консервативной долговой политике. Это означает:

1) недопущение появления платежных пиков по погашению и обслуживанию государственного внутреннего долга. Во второй половине 1998 года и в 1999 году Минфин должен был погасить внутренние долговые обязательства на сумму более 280 млрд. рублей, и при отсутствии возможностей бюджета погашать эти обязательства был объявлен дефолт по указанным государственным облигациям и проведена новация. Сегодня Минфин ежегодно погашает гособлигаций на сумму 70-85 млрд. рублей. При сохранении консервативной заемной политики объем ежегодного погашения в ближайшие годы существенно не изменится и не превысит 100 млрд. рублей.

2) снижение доходности госбумаг и удлинение сроков заимствований. В начале 2002 года торгуемый рынок ГКО-ОФЗ составлял 150-160 миллиардов рублей. Сегодня эта цифра составляет около 563 миллиардов рублей. Если добавить к этому гособлигации, размещенные Банком России при проведении операций РЕПО, то можно говорить о цифре свыше 600 миллиардов рублей. Таким образом, буквально за три года торгуемый рынок ГКО-ОФЗ увеличился почти в четыре раза.

Удлинение сроков заимствований, которое можно сегодня наблюдать на рынке, и спрос на длинные бумаги показывают, что участники рынка верят Минфину как заемщику. А еще три-четыре года назад было много скептиков, которые не верили, что после событий 1998 года рынок станет доверять госбумагам, а тем более даст взаймы на длительный срок. Однако последние два года Минфин активно размещает свои бумаги со сроками погашения в 2008-2018 годах на абсолютно рыночных условиях. Благодаря этому Минфину удалось «растянуть» график платежей, лишний раз подтвердив, что риск дефолта минимален или его практически нет.