> во-первых, в качестве ориентира используются реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия. При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятий в целом или одной (нескольких) акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала компании. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности самого предприятия и т.д.; .
> во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен;
> в-третьих, цена предприятия отражает его реальные возможности, положение на рынке, перспективы развития и т.д. Следовательно, в аналогичных предприятиях соотношение между капитализацией (рыночной стоимостью) и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как чистая прибыль, совокупный доход, дивидендные выплаты, балансовая стоимость собственного капитала и т.д. является определяющим фактором в формировании дохода, получаемого инвестором.
Основным преимуществом сравнительного подхода является, как уже говорилось выше, то, что он опирается на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, и Оценщик ограничивается только корректировками; обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании же других подходов стоимость предприятия определяется на основе расчетов.
3.6.2 Методологические аспекты применения регрессионной модели копенке стоимости бизнеса
В последнее время в нашей стране оценка бизнеса как фундаментальная, так и прикладная развивается очень активно. Появляются и новые методы оценки, и всевозможные модификации уже существующих методов. На основе традиционных подходов рождается некий синтез различных методов, более или менее адекватно отражающий сложившуюся ситуацию в российской экономике. Также активное применение в настоящее время находят математические подходы к решению проблем оценки. Здесь важны, конечно, не сами математические процедуры, а экономическая трактовка полученных результатов и решение вопроса о применимости той или иной математической модели для оценки стоимости бизнеса.
Если говорить об использовании сравнительного (рыночного) подхода, то надо констатировать тот факт, что данный подход является наименее теоретически разработанным и часто трудно применимым в российской практике оценки бизнеса. Это обусловлено рядом причин, основными из которых являются неразвитость российского рынка корпоративных ценных бумаг, а также закрытость информации по осуществляющимся сделкам купли-продажи крупных пакетов акций и целых компаний.
Кроме труднодоступности необходимой информации, серьезной проблемой применения рыночного подхода в оценке бизнеса является выбор мультипликаторов, наиболее точно определяющих стоимость предприятия той или иной отрасли экономики. В связи с этим, в данном отчете предпринята попытка с помощью регрессионных моделей произвести выбор наиболее подходящих для конкретной компании мультипликаторов, а также математически доказать обоснованность их выбора.
Корреляционно-регрессионный анализ относится к так называемому факторному анализу, который в общем виде предполагает возможность на основе реально существующих связей факторов выявить зависимость некоторых переменных от определенных факторов и интерпретировать математический и экономический смысл полученной зависимости. Он является одним из наиболее распространенных и гибких приемов обработки статистической информации.
В качестве такой информации выступают рыночные данные о стоимости акций компаний, представленных на фондовом рынке, а также показатели финансово-хозяйственной деятельности этих компаний. В связи с тем, что применение регрессионной модели рассматривается в рамках рыночного подхода, основой анализа являются те же мультипликаторы, которые используются при расчете стоимости компании методом сделок или методом рынка капитала.
Сущность данного метода заключается в том, что связь между переменной и независимыми факторами можно охарактеризовать функцией регрессии, которая показывает, каким будет среднее значение переменной, если независимые факторы примут конкретную величину. Таким образом, если представить рыночную капитализацию оцениваемой компании в качестве переменной и проанализировать на основе имеющейся информации по аналогичным компаниям зависимость данной переменной от определенных показателей деятельности компаний, то можно построить регрессионную модель, на основе которой определяется стоимость оцениваемого предприятия.
В данном подходе используется многофакторная линейная регрессия.
Оценка стоимости предприятия на основе построения регрессионной модели проходит в несколько этапов. Очевидно, что для получения обоснованных выводов в рамках применения данного метода, необходимо тщательно подойти к выбору предприятий-аналогов. Соответствующая процедура детально рассматривается ниже и включает следующие основные этапы:
♦ сбор исходных данных;
♦ выбор факторов;
♦ построение модели;
♦ получение оценок;
♦ проверка значимости модели.
3.6.3 Оценка рыночной стоимости предприятия методом компании-аналога
Для получения рыночной стоимости акций ОАО «Сосновая Роща» была построена многофакторная линейно-регрессионная модель.
Для сравнительного анализа была осуществлена выборка по основным финансово-экономическим показателям мировых компаний отрасли имеющих данные по рыночной капитализации. В результате подбора аналогов на мировом рынке были сформирована выборка, объединяющая предприятия, причем как крупные, так и мелкие. Исходные данные, использовавшиеся в анализе приведены в таблице 36 (все показатели по результатам за 2008 г., рыночная капитализация - на дату оценки, (данные в долларах США).
Таблица 36 - Исходные данные для сравнительного анализа
| Symbol | Company | MC | Sales | BV | E |
| (Символ) | (Наименование компании) | (Капита-лизация) | (Выручка) | (Чистыеактивы) | (При-быль) |
| ASCA | AMERISTAR CASINO I | 1180000 | 909310 | 358213 | 66255 |
| AGY | ARGOSY GAMING СО | 1390000 | 1060000 | 417576 | 81429 |
| AZR | AZTAR СР | 1080000 | 873150 | 582100 | 38724 |
| BYD | BOYD GAMING CORP | 3740000 | 2180000 | 1029444 | 169384 |
| CNTY | CENTURY CASINOS IN | 97520 | 36510 | 39431 | 3535 |
| CTRP | CTRIP.COM INTL LTD | 1010000 | 51280 | 87088 | 21824 |
| FLL | FULL HOUSE RESORTS | 39290 | 3750 | 9604 | 414 |
| GBCS.OB | GLOBAL CASINOS INC | 3140 | 3810 | 1129 | 1113 |
| НЕТ | HARRAH'S ENTERTAIN | 11780000 | 5220000 | 6003000 | 638482 |
| ILX | ILX RESORTS INC | 30850 | -57050 | 35656 | 6361 |
| IDR | INTRA WEST CP | 1320000 | 1670000 | 835000 | 32901 |
| ISLE | ISLE OF CAPRI CAS | 629980 | 1110000 | 277500 | 11016 |
| KZL | KERZNER INTL LTD | 2050000 | 655670 | 1195634 | 45284 |
| MGM | MGM MIRAGE | 12350000 | 5030000 | 3224359 | 449091 |
| MCRI | MONARCH CASINO | 315660 | 132800 | 75886 | 18374 |
| UWN | NEVADA GOLD &CASPNO | 149630 | 9810 | 30019 | 3861 |
| SNDS | SANDS REGENT THE - | 65340 | 81130 | 59004 | 3821 |
| STN | STATION CASINOS | 4540 | 1060000 | 576962 | 146 |
| ТВТС.ОВ | TABLE TRAC PNC | 2300 | 892,327 | 239 | 157 |
| Symbol | Company | MC | Sales | BV | E |
| MTN | VAIL RESORTS INC | 1040000 | 772340 | 528443 | 23334 |
| BOY | BOYKIN LODGING | 219050 | 233170 | 233170 | 20763 |
| EHP | EAGLE HOSPITALITY PR | 171700 | 93700 | 187400 | 608 |
| ENN | EQUITY rNNS INC. | 733840 | 298950 | 355893 | 3456 |
| HT | HERSHA HOSPITALITY | 204660 | 68280 | 113800 | 3889 |
| HPT | HOSPITALITY PROP TR | 3080000 | 727650 | 1797724 | 117289 |
| HMT | HOST MARRIOTT CP | 6020000 | 3790000 | 2091034 | 69911 |
| KPA | INNKEEPERS USA TR | 668170 | 229190 | 349816 | 6266 |
| LHO | LASALLE HOTEL PROP | 1060000 | 324370 | 563379 | 17211 |
| SNH | SENIOR HSG SBI | 1310000 | 155310 | 869736 | 60396 |
| HOT | STARWOOD HOTELS&RES | 12390000 | 5740000 | 5490435 | 427389 |
| SPPR | SUPERTEL HOSPITALITY | 59360 | 58280 | 38853 | 2099 |
| WXH | WINSTON HOTELS | 887490 | 146080 | 239040 | 9094 |
| ОАО "СОСНОВАЯ РОЩА" | 1 736 | 20707 | 29 |
Обозначения соответствуют принятой международной практике: МС -рыночная капитализация, Sales - выручка, BV - чистые активы, Е - прибыль.
Реализация регрессионной модели произведена средствами Exel с при-менением функции регрессия.
Коэффициенты регрессионного уравнения представлены в таблице 37.
Таблица 37 - Коэффициенты регрессионного уравнения
| Константа (а) | 0 |
| Фактор (pi) | 1,139823 |
| Фактор ((32) | 0,293829 |
| Фактор (РЗ) | 8,703942 |
В Таблице 38 показаны статистические характеристики модели.Таблица 38 - Регрессионная статистика