Расчет данной величины по данным Damodaran, представлен в таблице:
Расчет коэффициента "бета"
| Regions | Industry Name | Number of Firms | Average Beta | Market D/E Ratio | Unlevered Beta |
| USA | Electrical Equipment | 91 | 1,59 | 77,44% | 0,95 |
| Precision Instrument | 104 | 1,81 | 8,16% | 1,70 | |
| Electronics | 175 | 1,65 | 13,88% | 1,48 | |
| Entertainment | 86 | 1,47 | 30,96% | 1,17 | |
| Средняя | 365 | 1,64 | 17,67% | 1,45 | |
| Медиана | 1,65 | 13,88% | 1,48 |
Для дальнейших расчетов приняли медианное значение "бета" - 1.48.
Рассчитали коэффициенты "бета" без учета финансового рычага по следующей формуле:
Bu = Bl / (1 + (1 – t) (D / E))
где:
Bu – коэффициент "бета" без учета финансового рычага,
Bl – коэффициент "бета" с учетом финансового рычага,
t – предельная налоговая ставка, используемая сопоставимой компанией,
D – рыночная стоимость заемного капитала сопоставимой компании,
E – рыночная стоимость собственного капитала сопоставимой компании.
Рассчитали значение коэффициента "бета" без учета финансового рычага для использования при расчете коэффициента "бета" оцениваемой компании в течение 2006 - 2012 г.г.;
Определили коэффициент "бета" для оцениваемой компании по следующей формуле:
Brl = Bmu (1 + (1 -t) (D / E))
Где:
Brl - коэффициент "бета" с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании,
Bmu - медианное значение коэффициента "бета" без учета финансового рычага по сопоставимым компаниям.
t - предельная налоговая ставка, используемая оцениваемой компанией,
D/E - основано на отраслевой структуре капитала, рассчитанной на основании медианного значения коэффициента соотношения заемных и собственных средств по сопоставимым компаниям в нижеследующей таблице:
Расчет коэффициента "бета" с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании
| b0-бездолговой бета-коэффициент по отрасли (медианное значение коэффициента "бета" без учета финансового рычага по сопоставимым компаниям) | 1,48 |
| D/E – финансовый рычаг (отношение заемного капитала к собственному), долгосрочное значение, принятое как среднее значение по отрасли | 30,96% |
| d - удельный вес необлагаемых налогом процентов по обязательствам в общих процентных платежах компании (проекта) | 1 |
| T - ставка налога на прибыль | 24% |
| b-коэффициент "бета" с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании | 1,83 |
Рыночная премия за риск инвестирования в акционерный капитал (Rm – Rf)
Премия за риск акционерного капитала (equity risk premium) отражает расхождение в доходности, представленное превышением доходности корпоративных акций над доходностью по казначейским обязательствам Правительства США. Согласно статистике, рассчитанной по данным американского фондового рынка, инвесторы в среднем рассчитывают на премию в размере 3,25% сверх доходности по долгосрочным казначейским обязательствам.
Рыночная премия представляет собой дополнительный доход, который необходимо добавить к безрисковой ставке, чтобы компенсировать инвестору дополнительный риск, связанный с инвестированием в акции компании.
Величина премии была определена на основании данных A.Damodaran, как среднегеометрическая историческая премия на американском фондовом рынке за 1966-2006 г.г. Данная величина была выбрана по следующим причинам:
По мнению многих западных аналитиков (Ш. Пратт и др.) среднее геометрическое значение более адекватно отражает среднюю величину в представленной выборке.
Период 1966 - 2006 г.г. считается нами наиболее репрезентативным для оценки среднего уровня премии, т.е. это достаточно долгосрочный период, с одной стороны, а также период отсутствия событий, которые имеют слишком малый шанс повториться в будущем (Вторая мировая война, Великая депрессия и т.д.), с другой. Соответственно, период 1929 - 2006 не был использован по названным причинам.
Выбранный размер премии в 3,25% (www.stern.nyu.edu /~adamodar/pc /datasets/histretSP.xls); близок к величине implied premium 3,65%, рассчитанной A.Damodaran (т.е. вмененной премии - той премии, которую инвесторы закладывают сейчас в инвестиционные проекты, которые будут осуществляться в будущем).
Премия за страновой риск
Премия за страновой риск отражает дополнительный доход, который потребует инвестор за риск, связанный с вложениями в российские компании по сравнению с компаниями, функционирующими в США. Для количественного измерения российского странового риска Оценщик использовал данные о величине спрэда, обусловленного рисками странового дефолта (country default spread). Расчет премии за страновой риск базируется на анализе кредитных рейтингов долговых инструментов Российской Федерации и США, присвоенными международными рейтинговыми агентствами Moody's Investors Service, S&P, и Fitch-составляет -1,39 % (источник(www.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/ctryprem.xls и www.cbonds.ru)
| Доходность по еврооблигациям РФ (валюта займа - доллары США) на 01.10.06г., % (Россия 2028) | Доходность по казначейским обязательствам США (валюта займа - доллары США) на 01.10.06г., % | Премия за страховой риск для РФ, % |
| 5,98% | 4,94% | 1,04% |
| Риск по кредитному рейтингу России: | 1,73% | |
| Страновой риск: | 1,39% |
Премия за размер компании
Показатель премии за риск инвестирования в компании с небольшой капитализацией рассчитывается как разница между средней исторической доходностью по инвестициям на фондовом рынке США и средней исторической доходностью по инвестициям таких компаний.
Премия за размер компании: результаты многочисленных исследований свидетельствуют о том, что у более мелких компаний норма прибыли выше, чем у более крупных компаний. Результаты исследований в этой области, проведенные компанией Ibbotson приведены в таблице:
Расчет долгосрочной прибыли сверх CAPM для портфелей десятичных групп NYSE/AMEX/NASDAQ (1926-2005 гг.)
| № пп | Group | Market Capitalization of Smollest Company (000 $) | Market Capitalization of Largest Company (000 $) | Size Premium |
| 1 | 1-Largest | 11 444 104 | 286 683 305 | -0,34% |
| 2 | 2 | 4 809 422 | 11 366 767 | 0,50% |
| 3 | 3 | 2 592 878 | 4 794 027 | 0,67% |
| 4 | 4 | 1 723 907 | 2 585 984 | 1,11% |
| 5 | 5 | 1 187 040 | 1 720 956 | 1,36% |
| 6 | 6 | 797 302 | 1 166 799 | 1,59% |
| 7 | 7 | 508 210 | 795 983 | 1,57% |
| 8 | 8 | 330 797 | 505 820 | 2,25% |
| 9 | 9 | 166 445 | 330 608 | 2,90% |
| 10 | 10-Smallest | 0,332 | 166 414 | 6,34% |
| 10а | 96 961 | 166 414 | 4,50% | |
| 10b | 0,332 | 96 928 | 9,62% |
Источник: Ibbotson Associates, Ежегодник за 2005 г.
Для определения премии за размер компании, необходимо рассмотреть капитализацию компании на ОРЦБ. В связи с тем, что компания имеет небольшую капитализацию, тем самым, входит в категорию компаний 10-smalles, считаем возможным принять премию за размер компании на уровне 4,50 %.
Премия за специфический риск оцениваемой компании
Премия за специфический риск оцениваемой компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета и премии за страновой риск.
Основными факторами, оказывающими влияние на специфический риск оцениваемой компании, являются:
· Рентабельность;
· Зависимость от ключевых сотрудников;
· Корпоративное управление;
· Зависимость от ключевых потребителей;
· Зависимость от ключевых поставщиков;
· Наличие перспективы развития бизнеса;
· Ограничения доступа к заемному капиталу;
· Прочие риски
Рекомендуемый диапазон премии за специфический риск оцениваемой компании лежит в пределах от 0 до 5%.
Для определения премии за специфический риск оцениваемой компании, использовался алгоритм, приведенный в нижеследующих таблицах.
Алгоритм определения степени риска оцениваемой компании
| Фактор риска | Степень риска | ||
| Низкая | Средняя | Высокая | |
| Рентабельность деятельности | 1 | 2 | 3 |
| Зависимость от ключевых сотрудников | 1 | 2 | 3 |
| Корпоративное управление | 1 | 2 | 3 |
| Зависимость от ключевых потребителей услуг | 1 | 2 | 3 |
| Зависимость от ключевых поставщиков | 1 | 2 | 3 |
| Наличие перспективы развития бизнеса | 1 | 2 | 3 |
| Состояние основных фондов | 1 | 2 | 3 |
| Финансовое состояние компании и возможность привлечения средств для финансирования капвложений | 1 | 2 | 3 |
| А. Итого (сумма): | |||
| Б. Рассчитанная степень риска (Б=А/8): | |||
Алгоритм расчета премии за специфический риск
| Степень риска | Рассчитанное значение | Размер премии за специфический риск |
| Низкая | > = 1 но< 1,5 | 0-2% |
| Ниже средней | > = 1,5 но < 2 | 3-4% |
| Средняя | > = 2 но < 2,5 | 5-6% |
| Выше средней | > = 2,5 но < 3 | 7-8% |
| Высокая | < = 3 | 9-10% |
Алгоритм определения величины факторов риска
| Фактор риска | Степень риска | Проявления |
| Рентабельность деятельности | Низкая | Высокая рентабельность (выше среднеотраслевой) |
| Средняя | Средняя рентабельность (на уровне среднеотраслевой) | |
| Высокая | Низкая рентабельность (ниже среднеотраслевой) | |
| Зависимость от ключевых сотрудников | Низкая | Отсутствие зависимости от ключевых сотрудников |
| Средняя | Средняя степень зависимости – часть ключевых сотрудников может быть заменена на новых в случае их ухода | |
| Высокая | Имеется высокая зависимость от ключевых сотрудников (ген. директора, гл.инженера, нач.планово-экон. отдела, нач. ПТО, гл. бухгалтера) | |
| Корпоративное управление | Низкая | Прозрачность структуры собственности и отсутствие негативного влияния крупных акционеров на интересы других заинтересованных лиц; |
| Соблюдение прав финансово заинтересованных лиц (проведение собраний, порядок голосования, право собственности, защита против поглощения); | ||
| Финансовая прозрачность, своевременность и доступность информации, наличие независимых аудиторов; | ||
| Представление интересов всех акционеров в Совете директоров, независимость и ответственность директоров. | ||
| Средняя | Наличие информации о структуре собственности, возможно преобладание интересов крупных акционеров, права миноритарных акционеров в целом защищены; | |
| Имеются отдельные недостатки, но в целом права финансово заинтересованных лиц соблюдаются; | ||
| Отдельные недочеты в области качества финансовой отчетности, раскрытия и своевременности предоставления информации; | ||
| В Совете директоров могут доминировать представители крупных акционеров и руководства компании, ответственность Совета может быть ограничена, может отсутствовать четкая политика в отношении оценки результатов работы и вознаграждения директоров. | ||
| Высокая | Непрозрачность структуры собственности, негативное влияние крупных акционеров на интересы других заинтересованных лиц, ущемление прав миноритарных акционеров; | |
| Несоблюдение прав финансово заинтересованных лиц (нарушения порядка проведения собраний, порядка голосования, прав собственности, отсутствие защиты против поглощения); | ||
| Отсутствие финансовой прозрачности, несвоевременность и недоступность информации, отсутствие независимых аудиторов; | ||
| Представление интересов отдельных акционеров в Совете директоров, неспособность Совета директоров обеспечить контроль за качеством работы менеджмента, отсутствие независимости и ответственности директоров. | ||
| Зависимость от ключевых потребителей услуг | Низкая | Имеется широко диверсифицированная клиентская база потребителей услуг; |
| Средняя | Имеется несколько крупных потребителей услуг (до 10%), однако их возможный уход не окажет существенного материального влияния на результаты работы оцениваемой компании. | |
| Высокая | Имеется несколько крупных потребителей услуг (30-40% от выручки), уход которых может оказать существенное материальное влияние на результаты работы оцениваемой компании. | |
| Зависимость от ключевых поставщиков | Низкая | Отсутствует зависимость от поставщиков продукции или услуг определенного вида (поставщиков молока) |
| Средняя | Имеется несколько основных поставщиков продукции (молока) и услуг, которые могут быть заменены в случае необходимости. | |
| Высокая | Имеется зависимость от поставщиков продукции или услуг определенного вида | |
| При этом, смена поставщика может оказать негативный материальный эффект на деятельность оцениваемой компании. | ||
| Наличие перспективы развития бизнеса | Низкая | Имеются хорошие перспективы развития экономической базы региона, увеличения спроса на услуги, рост доходов населения; |
| Имеется возможность увеличения объемов производства, расширения клиентской базы (выход в соседние регионы) | ||
| Средняя | Ожидаются средние темпы развития экономики региона. Увеличение спроса не ожидается. | |
| Изменение объемов предлагаемых услуг не ожидается. | ||
| Высокая | Отсутствуют перспективы роста экономической базы региона. Возможен даже экономический спад. Вероятно снижение объемов производства. | |
| Отсутствует возможность увеличения объемов производства. Возможно даже уменьшение объемов предоставления услуг. | ||
| Состояние основных фондов | Низкая | Степень износа основных средств до 40%. |
| Средняя | Степень износа основных средств от 40 до 70%. | |
| Высокая | Степень износа основных средств более 70%. | |
| Финансовое состояние компании и возможность привлечения средств для финансирования капвложений | Низкая | Высокая ликвидность: |
| · коэф. общей ликвидности >2 | ||
| · коэф. быстрой ликвидности > 1 | ||
| Низкий уровень "финансового рычага": | ||
| · коэф. долгового покрытия > 3 | ||
| · кредиты / инвестированный капитал < 0.3 | ||
| Средняя | Средняя ликвидность: | |
| · коэф. общей ликвидности >1 | ||
| · коэф. быстрой ликвидности > 0.5 | ||
| Средний уровень "финансового рычага": | ||
| · коэф. долгового покрытия > 2 | ||
| · кредиты / инвестированный капитал < 0.5 | ||
| Высокая | Низкая ликвидность: | |
| · коэф. общей ликвидности < 1 | ||
| · коэф. быстрой ликвидности < 0.5 | ||
| Высокий уровень "финансового рычага": | ||
| · коэф. долгового покрытия < 2 | ||
| · кредиты / инвестированный капитал > 0.5 |
Рентабельность деятельности