Бюро экономического анализа в разные годы проводило ряд исследований в области финансовых рынков. Они были посвящены восстановлению российской банковской системы после кризиса 1998 года; развитию институциональной инфраструктуры пенсионной реформы; тенденциям и перспективам развития страхования в России; анализу страхового рынка; проблемам конкуренции и антимонопольной политики на рынках финансовых услуг и др. Однако все эти исследования носили либо отраслевой (секторный) характер, либо акцентировали внимание преимущественно на одном аспекте регулирования - на конкурентной политике. Ни одно из этих исследований не преследовало цели комплексной оценки регулирования финансовых рынков и разработки системы мер, обеспечивающих их устойчивое развитие, с учетом взаимосвязей и взаимовлияния различных секторов.
Общая цель проекта - определить принципы и механизмы построения государственной политики в финансовом секторе. Специальные цели проекта: выявить значение устойчивого развития финансового сектора для эффективного функционирования экономики и обеспечения экономического роста, разработать методологические подходы к созданию единой концепции развития финансовых рынков в России, определить оптимальное соотношение между государственным регулированием и саморегулированием в различных секторах финансового рынка, выяснить возможность и пределы унификации надзорных требований к финансовым институтам, оценить эффективность использования механизмов гарантирования и управления рисками для целей развития финансовых рынков. Кроме того, результатом проекта должны стать рекомендации по внесению изменений и дополнений в законодательные и нормативные акты по регулированию финансовых рынков.
Структура работы следующая. В главе 1 дается макроэкономический анализ финансовых рынков и их воздействия на другие сектора экономики, обсуждаются основные функции финансовых рынков на разных стадиях развития национальной экономики, анализируется структура спроса на финансовые ресурсы и существующие ограничения на его удовлетворение. Глава 2 содержит теоретические подходы к проблемам регулирования финансовых рынков: анализируется назначение регулирования, его возможные формы, а также пределы регулирования. Главы 3 – 6 посвящены исследованию регулирования на четырех основных сегментах финансового рынка: банковском секторе, страховом рынке, рынке ценных бумаг и в сфере коллективного инвестирования (инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды). В главе 7 рассматриваются вопросы государственного участия на финансовых рынках, включая осуществление инвестиционной политики государства, создание и функционирование институтов развития; в это же главе анализируются проблемы секъюритизации. Глава 8 посвящена проблемам налогообложения участников финансовых рынков. Глава 9 содержит основные рекомендации по совершенствованию системы регулирования финансовых рынков в России, включая предложения по разработке новых нормативно-правовых актов или по внесению изменений и дополнений в существующие нормативно-правовые акты. В Приложение вынесен обзор литературы по регулированию финансовых рынков.
Глава 1. Современное состояние и комплексный прогноз развития финансовых рынков в России
Данный раздел опирается на работу, выполненную в 2002 году в рамках проекта ТАСИС «Состояние и прогноз развития финансовых рынков до 2010 года» и аналитические обзоры состояния и развития секторов финансовых рынков РФ в 2000-2003 годах, приведенные ниже в соответствующих разделах. Данный раздел аргументирует следующие тезисы (выводы):
– Модель самофинансирования капиталовложений компаний России сохраняет свое значение и после пятилетнего подъема 1999-2004 гг. Она не может обеспечить эффективное решение проблем масштабной модернизации экономики России;
– Развитие финансовых рынков (далее по тексту – ФР) в период текущего подъема шло опережающими темпами и после тяжелого краха 1998 г. в целом вышло (а в некоторых областях превзошло) на уровень 1997 года по относительным показателям и рейтингам;
– Специфика развития ФР в стране с огромным неравенством секторов и регионов, «голландской болезнью» и длительным положительным сальдо торгового баланса и бюджета затрудняет применение стандартных подходов – рост активов ФР сохраняет их структурные дисбалансы;
– При оценке успеха развития ФР в стране нужно опираться не на рост абсолютных показателей активов, а на изменение структурных показателей, в особенности на приближение структуры предложения кредитных ресурсов к спросу в экономике;
– Характер российского корпоративного контроля в результате приватизации и законодательные особенности ограничивают роль биржи, акционерного капитала в целом как института оценки стоимости компаний и привлечения капитала, поскольку действуют противоположная тенденция к консолидации контроля (свыше 75%) с целью, в частности, внебиржевой продажи и получения «приватизационных выигрышей»;
– Малая изученность спроса реального сектора вынуждает опираться на анализ инвестиционного процесса на отраслевом и проектном уровне;
– Конкуренция со стороны финансовых схем от частных пирамид до ГКО, массовый уход от налогов в течение первого десятилетия переходного периода создали устойчивый внутренний отток капитала в краткосрочные рискованные высокодоходные инструменты;
– Большой объем постоянного вывоза капитала из страны и флуктуирующий поток ввоза портфельного капитала означают большую степень интеграции экономики страны в мировые финансовые рынки, чем это выглядит на поверхности (по доле иностранных банков и проч.). ФР российской экономики должны рассматриваться как часть мировых ФР со всеми вытекающими отсюда последствиями (конкуренция на российских рынках с зарубежными игроками, участие российских финансовых институтов на иностранных и международных рынках, и т.п.);
– Ключевая проблема нехватки долгосрочных капиталов не создает условий для конкуренции банковского сектора с фондовым рынком или рынком облигаций в рамках единых временных сегментов; комбинированное финансирование только стартует;
– Прогноз развития ФР в будущем должен опираться на анализ корпоративного контроля (концентрации собственности), целей и стратегий российского бизнеса, структуры рисков;
– Нынешние условия развития ФР в большой степени ведут к фиксации дисбалансов в развитии сегментов ФР и ограничению посредничества российских ФР в развитии.
Развитие российских финансовых рынков в период после краха 1998 г. представляется достаточно успешным с точки зрения сохранения стабильности платежной системы (восстановление работы банковской системы после лета 1998 г.) и поддержания стабильности страхового сегмента. В определенной мере удалось сохранить доверие населения ко всем сегментам ФР, хотя оно не развилось до такой степени, чтобы изменить сложившийся баланс между организованными и «домашними» сбережениями. Улучшение состояния финансовых рынков в эти годы в значительной мере было естественным компонентом подъема экономики, подкрепленного устойчивостью макроэкономической ситуации, укреплением надзорных органов (то есть ограничением пирамид и злостных банкротств кредитно-финансовых организаций). Экономический рост и значительный приток доходов от экспорта привели к падению процентных ставок и расширению доступности кредита. Усилия государственных органов были направлены на преодоление кризисных явлений в финансовом секторе, но не проводилось какой-либо комплексной реформы на финансовых рынках. Реструктурирование банковской системы не проводилось в сколько-нибудь серьезных масштабах, рост активов финансовых институтов шел с опережением роста реального сектора, что совершенно естественно после глубокого финансового кризиса.
Второй по важности финансовый сектор страны – страховой – также находится в настоящее время на подъеме. Российские страховщики практически без потерь прошли финансовый кризис 1998 года. Им удалось сохранить численность компаний на рынке, достаточно быстро восстановить величину активов, частично утраченных в связи с неисполнением обязательств по государственным ценным бумагам. За эти годы размер страховой премии вырос в три раза. Произошло изменение структуры сектора: более трети собираемых взносов приходится на страхование жизни. Введено обязательное страхование автогражданской ответственности. В то же время сохраняется проблема суррогатного страхования, в частности, использования схем страхования жизни для «оптимизации» налогов.
Рост индексов фондового рынка в 2003-2004 гг. был весьма значителен, но его не надо переоценивать. На фондовом рынке обращалось незначительная доля акций, инсайдерская торговля не исчезала. В структуре собственности эмитентов наблюдалась тенденции к концентрации собственности (до 75% и более), что отражало стратегию перепродажи с прибылью активов, полученных в период приватизации. Фондовый рынок не стал пока средством финансирования даже для проектов крупных компаний, выход на биржу компаний «второго эшелона» идет медленно. Как отмечается в главе 5 настоящей работы, несмотря на преодоление основных последствий кризиса 1998 года и устойчивого развития практически всех секторов российского фондового рынка, он по-прежнему не способен в полной мере выполнять свои основные функции – трансформацию внутренних сбережений в инвестиции, межотраслевое перераспределение капитала и распределение рисков. Отсутствие долгосрочных финансовых инструментов, высокие барьеры выхода предприятий на рынок ценных бумаг, информационная закрытость и асимметричность являются основными причинами фактической стагнации на сегменте долгосрочных инвестиций и ориентацией всего рынка ценных бумаг на краткосрочные операции.»