Варіант 3. Реорганізація підприємства боржником. Припустимо, що керівництво підприємства, користаючись правом, даним йому Законом України "Про відновлення платоспроможності боржника чи визнання його банкрутом", розробило план санації (відновлення платоспроможності). Потім цей план затверджується власниками боржника і пропонується на розгляд комітету кредиторів. Проаналізуємо конкретні економічні показники діяльності підприємства. Підприємство Д робить один вид продукції, продаючи 80 тис. одиниць продукції в рік за ціною 100 грн. за одиницю товару. Доходи від продажів складають 8 млн грн. у рік. Змінні витрати дорівнюють 85 % від ціни реалізації й у рік складають 6,800 тис. грн. Крім того, маються постійні витрати (не залежні від обсягу випуску і реалізації продукції) у сумі 2,700 тис. грн. у рік. Таким чином, чистий грошовий потік підприємства Д складає 8,000 - (6,800 + 2,700) = -1,500 тис. грн. щорічно.
У таких умовах підприємство не може далі продовжувати роботу. Чиста вартість підприємства Д (активи мінус зобов'язання) зменшується з кожним днем, і кредиторам має сенс поквапитися з його ліквідацією, щоб встигнути одержати хоч малу частку того, що їм приєднується.
Розглянемо далі план санації, розроблений керівництвом. Як довгострокові міри пропонується ряд технологічних удосконалень, що дозволять скоротити частку перемінних витрат у ціні реалізації з 85 % до 75 %, а також ряд маркетингових мір для підвищення обсягу продажів з 80 до 100 тис. одиниць продукції в рік. Планується також провести ряд заходів щодо зниження постійних витрат. Очікується, що в результаті вони складуть 2,200 тис. грн. у рік проти нинішньої суми 2,700 тис. грн. у рік. І нарешті, як короткострокову міру керівництво має намір позбутися від частини невикористовуваних активів, що дозволить одноразово згенерувати суму в 1 млн грн., що планується використовувати для часткового погашення заборгованості перед кредиторами.
Таким чином, щорічний доход від реалізації буде дорівнює 10 млн грн., перемінні витрати - 7,500 тис. грн., а чистий грошовий потік складе 10,000 - (7,500 + 2,200) = 300 тис. грн. щорічно. Легко підрахувати, що в цьому випадку підприємство зможе погасити суму заборгованості, що залишилася, у 8,000 - 1,000 = 7,000 тис. грн. протягом 23 років і 4 місяців. Тільки після цього (за умови, що кредитори погодяться чекати так довго) підприємство почне заробляти гроші для себе в сумі 300 тис. грн. у рік.
Інтуїція підказує, що керівництво націлене вивести підприємство з кризи. Планований результат - зміна чистого річного грошового потоку з мінус 1, 500 тис. грн. до плюс 300 тис. грн. - справді виглядає значним. Але тільки у відносному вираженні. В абсолютному ж вираженні сума в 300 тис. грн. (іншими словами, чиста рентабельність на рівні 3 % від обсягу продажів) дозволила б підприємству утримуватися на плаву, але тільки за умови, що відсутні борги. Отже, вимагаються більш радикальні міри.
Варіант 4. Реорганізація плюс повний обмін акцій на борги. Припустимо, що серед кредиторів підприємства Д мається кредитор ДО, що бажає стати власником підприємства. Цей випадок аналогічний варіанту 2, з тією лише різницею, що продаж підприємства здійснюється не з аукціону, а шляхом обміну боргів на акції. Припустимо, що ринкова вартість 100 % акцій боржника до розробки їм плану санації складала 3,200 тис. грн. (саме цю суму був готовий "викласти" за підприємство зацікавлений інвестор, розглянутий у варіанті 2), а після розробки плану збільшилася до 4,000 тис. грн. У такому випадку, при обміні 100 % акцій на борги сума боргів підприємства зменшується на 4,000 грн. і, з урахуванням продажу частини активів, складе 8,000 - 1,000 - 4,000 = 3,000 грн.
Здобуваючи підприємство Д, кредитор ДО сподівається поліпшити його економічні показники. Для цього маються всі підстави, тому що кредитор ДО має більший досвід роботи в даній галузі промисловості, краще технологічно оснащений і має більш широкі ділові зв'язки. Іншими словами, він здатний керувати підприємством Д ефективніше, ніж це робило його керівництво.
У випадку повного переходу права власності і прийняття рішень до кредитора ДО, він розраховує довести обсяг реалізації до 120 тис. одиниць продукції в рік (проти 100 тис. одиниць, відповідно до плану боржника), а також знизити частку перемінних витрат у ціні реалізації на 10 % і досягти 65 % (проти 75 %, відповідно до плану боржника). Що стосується постійних витрат і суми реалізації частини активів, ми припускаємо, що керівництво боржника вже передбачило всі можливі міри, і кредитор ДО не зможе істотно поліпшити ці показники.
Розглянемо річний прогноз грошових потоків підприємства в цьому випадку. Доходи від реалізації складуть 12 млн грн., перемінні витрати - 7,800 тис. грн., постійні витрати - 2,200 тис. грн. Разом, чистий грошовий потік складе 12,000 - (7,800 + 2,200) = 2,000 тис. грн. у рік. При цьому підприємство Д зможе виплатити залишок боргу кредиторам у сумі 3 млн грн. усього за 1,5 року. Це, безумовно, вигідно кредитору ДО, що в обмін на відмовлення від вимоги боргу одержує прибутково працююче підприємство, здатне приносити стабільний і досить високий прибуток. Однак чи погодяться на цей варіант власники підприємства? Адже оскільки в їхньому розпорядженні не залишиться ні однієї акції, вони втрачають право на участь у розподілі прибутку.
Варіант 5.Реорганізація плюс частковий обмін акцій на борги. Отже, власники підприємства Д зіштовхуються з дилемою. З одного боку, поступка частини акцій кредитору ДО знімає необхідність виплати частини боргу і, саме головне, - істотно підвищує прибутковість підприємства, що дозволяє розрахуватися з боргами в прийнятний термін. З іншого боку - це змушує поділятися прибутком з новим співвласником, яким є колишній кредитор К. Природним запитанння для боржника Д буде - який відсоток акцій варто уступити кредитору К с тим, щоб прибуток, що залишається в його вихідних власників, був найбільшим?
Ми виходимо з припущення, що чим більше акцій одержить кредитор ДО, тих ближче будуть показники річного обсягу реалізації і частки перемінних витрат у ціні одиниці продукції до "ідеального" показникам - 120 тис. одиниць у рік і 65 % відповідно. Будемо вважати, що між цими величинами мається лінійна залежність. Тобто якщо підприємство Д уступить кредитору ДО 50 % акцій, то показники будуть середніми між тими величинами, що будуть мати місце після реалізації плану боржника і які мали б місце, якщо всі акції перейдуть до кредитора. А саме: обсяг реалізації складе (100 + 120) / 2 = 110 тис. одиниць продукції в рік, а частка змінних витрат складе (75 % + 65 %) / 2 = 70 %.
На щастя, проблема вибору оптимального відсотка акцій, що підлягають обміну на борги, зважується відносно нескладно. Простий арифметичний підрахунок показує, що оптимальної, із зазначеної точки зору, буде поступка кредитору ДО приблизно 40 % акцій. При цьому обсяг реалізації складе 108 тис. одиниць у рік, а змінні витрати - 71 % від ціни реалізації. Сума боргу зменшується на 4,000 * 40 % = 1,600 тис. грн. Річний доход від реалізації складе 10,800 тис. грн., змінні витрати - 7,668 тис. грн., а постійні витрати - як і раніше 2,200 тис. грн.
Таким чином, чистий грошовий потік складе 10,800 - (7,668 + 2,200) = 932 тис. грн. у рік. Залишок боргу буде дорівнювати 8,000 - (1,000 + 1,600) = 5,400 тис. грн. Ця сума може бути цілком погашена приблизно протягом 5 років і 10 місяців (відносно прийнятний термін), після чого прибуток буде залишатися в розпорядженні підприємства. 40 % прибутку приєднується кредитору ДО, що став частковим власником, а 60 %, тобто близько 560 тис. грн. у рік, - первісним власникам підприємства Д.
Зазначена сума майже вдвічі перевищує суму в 300 тис. грн., що підприємство Д почало б одержувати тільки на 24-м року, рахуючи від поточного моменту, - за планом, запропонованому керівництвом боржника (варіант 3). Нескладно також переконатися в тім, що сума в 560 тис. грн. - це максимально можлива сума щорічного прибутку, яку можуть одержувати власники підприємства Д. Вони, безумовно, будуть зацікавлені в такому варіанті. А оскільки в цьому також зацікавлений і кредитор ДО, то в наявності обопільна зацікавленість.
Більш детальні розрахунки.
Вище ми виходили з припущення, що критерієм вибору відсотка акцій, переданих кредитору в обмін на вимоги, є величина щорічного номінального чистого грошового потоку, що залишається в розпорядженні власників після того, як залишок боргу буде погашений. Цей критерій хоч і простий в аналізі, але недосконалий - уже хоча б з тієї причини, що не враховує, з якого року підприємство почне заробляти прибуток для себе. Більш об'єктивним показником є чиста приведена (до сьогоднішнього дня) вартість майбутніх грошових потоків. Вона обчислюється, виходячи з щорічного чистого грошового потоку; періоду погашення залишку боргу; ставки дисконтування й обраного періоду.
Чистий щорічний грошовий потік, як ми вже бачили, залежить від "ідеальних" показників річного обсягу реалізації і частки змінних витрат, що мали б місце у випадку, якби всі 100% акцій перейшли до кредитора. Чим менше ставка дисконтування, довше період, за який розраховується приведений грошовий потік, і гірше "ідеальні" показники кредитора, тим менший відсоток акцій боржнику вигідно передати кредитору для досягнення оптимального грошового потоку.
Інтереси кредитора.
Усі перераховані вище розрахунки були пророблені з погляду боржника. І це правильно, тому що не можна насильно відібрати акції в боржника і віддати їх кредитору. Кредитор одержить стільки акцій, скільки погодиться віддати йому боржник. З точки ж зору кредитора, легко підрахувати, що в кожнім з вищезгаданих варіантів найбільш вигідний для нього - одержати 100 % акцій боржника. Тому угода між боржником і кредитором, якщо вона буде досягнута, звичайно ж, буде передбачати саме частковий обмін вимог на акції, а процентне відношення буде являти собою деяку проміжну величину між значеннями, оптимальними для боржника і кредитора.