Разработка и экономическое обоснование инвестиционных проектов (стр. 4 из 5)

4.4 Анализ денежных потоков проекта при составлении его бюджета

Это кульминационный этап, оценки экономической эффективности инвестиционного проекта, основанный на построении капитального бюджета используя все аспекты исследования проекта, перечисленные в подразделе 3.1 данной работы. Он предполагает, что все возможные исходные данные, отобранные в ходе разработки инвестиционного проекта нам уже известны.

Этот вид анализа – комплексный. Для наглядности и удобства работы с исходными данными и расчета показателей оценки экономической эффективности проекта, рекомендуется его начинать с создания таблицы, состоящей из четырёх разделов (таблица 4.4.1):

Раздел I. Исходные данные;

Раздел II. Расчет амортизации;

Раздел III. Расчет остаточной стоимости зданий и оборудования;

Раздел IV. Чистые денежные потоки.

Раздел I. Исходные данные. Содержит данные, используемые в анализе экономической эффективности с помощью всех выше перечисленных методов. Некоторые из них на самом деле могут оказаться всего лишь предположениями (assumptions), как например предполагаемый объем продаж, цена одного товара реализованной продукции и др.

К примеру, крупная технологическая компания Regency Integrated Chips (RIC), расположенная в Нэшвилле, штат Теннесси, США решила принять новый проект по расширению производства продукции. Проектом предусматривалось, что объём продаж, возможно, увеличить до 20 тыс. штук, если цена за один товар не превысит 3 тыс. долларов, следовательно, объем продаж планировалось поддерживать на уровне 60 млн. долларов. Проектом также предусмотрено, что цена реализации продукции будет расти на 2% в год.

Эти показатели приведены в соответствующих строках 5, 6 и 7 представленной таблицы (приложение А).

Остальные величины руководство компании получила из своего технического отдела о том, что для реализации проекта потребуется дополнительное производственное здание стоимостью 12 млн. долларов, которые нужно оплатить до 31 декабря 2002 года со сроком его амортизации в течении 39 лет эксплуатации. Необходимое оборудование будет приобретено и установлено в конце 2002 года и попадет в разряд активов со сроком эксплуатации 5 лет, а стоимость его составит 8 млн. долларов включая его транспортировку и установку.

Прогнозируемый срок жизни проекта составляет 4 года. Предполагается, что по завершению проекта рыночная стоимость здания составит 7,5 млн. долларов, а его балансовая стоимость 10,908 млн. долларов.

Рыночная стоимость оборудования составит 2 млн. долларов, а его остаточная стоимость – 1,36 млн. долларов.

Производственный отдел сообщил, что переменные затраты на производство продукции по проекту составят 2100 долларов за одну единицу товара и что постоянные накладные расходы, исключая расходы на амортизацию составят 8 млн. долларов в год. Также предполагается, что переменные затраты будут расти на 1% в год.

Предельная налоговая ставка по федеральным налогам и налогам штата Теннесси для компании RIC равна 40%; стоимость её капитала равна 12%.

На данный момент руководство компании считает, что проект имеет ту же степень риска, что и средний проект компании, поэтому следует использовать средневзвешенную стоимость капитала компании WACC равную 12%.

Раздел II. Расчет амортизации. В нём проводится расчет амортизации по годам. Причем величины амортизационных отчислений для здания и оборудования приведены раздельно (стр.14, 17), в зависимости от годовых ставок амортизации приведённых на конец каждого года.

Раздел III. Расчет остаточной стоимости зданий и оборудования. Отражает следующие сведения: денежные потоки, возникающие при реализации активов по окончании срока действия проекта; налоговые суммы

(налоговый щит) и итоговые денежные потоки на конец каждого года.

Раздел IV. Чистые денежные потоки. Здесь приведен итоговый расчет денежных потоков по годам. В нашем примере с 2002 года по 2006 год. Расчет начинается с нахождения выручки, равной приведению ожидаемого объема продаж на их ожидаемый рост 2% в год. Затем вычитаются переменные затраты на производство продукции и реализацию равные 2100 долларов за штуку, а так же постоянные операционные затраты и амортизацию, определяя величину EBIT (валовую прибыль). После вычитания налогов и прибавления к полученной сумме NOPAT (чистой операционной прибыли) величины амортизации мы получим операционные денежные потоки, порождаемые проектом по годам.

В анализе приведённого примера необходимо учесть, что компания будет ежегодно приобретать сырьё и материалы с учетом поддержания величины чистого операционного оборотного капитала (Net Operating Working Capital, NOWC) на конец каждого года на уровне 10% от ожидаемой величины продаж за следующий год. Это потребует ежегодных дополнительных инвестиций с целью наращивания оборотного капитала (стр.40). В представленные величины включаются суммы налогового щита, связанного с затратами на приобретение сырья и материалов.

Отметим, что предполагается, по окончании проекта излишки операционных активов будут использованы компанией по балансовой стоимости, хотя в некоторых случаях может быть их реализация по рыночной цене.

После этого рассчитываются денежные потоки после продажи здания и оборудования в конце срока проекта и суммарные денежные потоки по годам дисконтируются по стоимости капитала 12%.

В конце таблицы приведены основные показатели, которые рекомендуются использовать при оценке инвестиционных денежных потоков проекта: NPV, IRR, MIRR и срока дисконтированной окупаемости. На основе их можно порекомендовать компании RIC принять проект к реализации.

Но здесь стоит заметить, что если он окажется рисковым, по отношению к проектам имеющим “средний” уровень риска для компании RIC, то стоит провести ещё ряд исследований по оценке эффективности проекта с учетом степени риска данного проекта.

В основе этого исследования лежит оценка величин, показывающих степень отклонения заданных показателей от средних “базовых” значений и показателей вероятности возникновения этих отклонений.

Методы, с помощью которых проводится данный анализ, приведены в следующем разделе этой работы.

5 Оценка риска инвестиционного проекта

5.1 Метод корректировки дисконта

Предпочтительным подходом к анализу эффективности инвестиций наряду с приведенными методами: NPV, PI, IRR и MIRR является определение влияния риска на исход реализации проекта, используя в каждом аспекте проводимых исследований прогноза вероятных отклонений заданных параметров.

В мировой практике для подробного анализа степени влияния риска используют различные методы. К наиболее распространенным из них следует отнести следующие:

1. Метод корректировки нормы дисконта;

2. Анализ чувствительности распределения критериев эффективности (NPV, IRR и др.);

3. Метод сценариев;

4. Анализ вероятностных распределений потоков платежей;

5. Метод Монте Карло (имитационное моделирование) и др.[5]

Теперь рассмотрим эти методы подробнее с точки зрения их применимости использования на практике для оценки привлекательности проектов для руководства компании RIC.

1. Метод корректировки нормы дисконта. Включает обыкновенное дисконтирование денежных потоков проекта по более высокой ставке инвестированного капитала. Если максимально возможное повышение стоимости заемных средств, сразу приведет к убыточности проекта или отрицательной NPV, то проект следует отклонить.

В этом анализе делается прогноз возможного повышения стоимости инвестированного капитала для реализации проекта. Затем все показатели статей Раздела IV переучитываются по этой максимально возможной и ожидаемой со значительной степенью вероятности норме дисконта (ставке финансирования) и анализируются результаты чистого приведенного значения NPV, внутренней нормы доходности IRR и MIRR, с точки зрения приемлемости такого изменения в стоимости заемных средств.

Недостаток этого метода заключается в невозможности моделирования ситуаций в случае изменения самих показателей таких критериев как NPV, PI, IRR, MIRR.

5.2 Анализ чувствительности критериев эффективности

Он начинается с исходной (базовой) ситуации (base – case – situation), которая рассчитывается с использованием наиболее уточненных (expected) и ожидаемых значений каждой исходной переменной.

Вообще, анализ чувствительности критериев – это технология, позволяющая оценить, на сколько чистое приведенное значение проекта может измениться в ответ на изменение входной переменной при остальных неизменных параметрах. Она позволяет ответить на такие вопросы типа: “А что будет, если продажи снизятся на 15% от базового уровня? ”, “ Что будет, если переменные затраты в нашем примере составят не 2100 долларов за штуку, а 2500 долларов? ” и др.

На примере проекта компании RIC, представленной в таблице (приложение А), мы предположим, что это один из базовых случаев осуществления компанией проектов. Ответы на подобные вопросы каждая исследуемая переменная изменяется на несколько процентов вверх или вниз от её базового значения, но при этом остальные остаются неизменными.

Набор чистых приведенных значений, получаемых на основе изменения соответствующего параметра, накладываются на график для наглядности, и проводится их анализ (рисунок 5.2.1):

Рис. 5.2.1 NPV при различных отклонениях от базового значения

В таблице 5.2.2, приведены подсчеты отклонений исходных величин используемых в нашем примере для построения графика:

Таблица 5.2.2 Отклонение исходных величин от базового значения

Отклонение от базового случая,%	Цены продаж	Переменных затрат на единицу продукции	Темпов роста	Физического объёма продаж (год1)	Постоянных затрат	WACC
-30	-27,223	29,404	-4,923	-3,628	10,243	9,03
-15	-10,707	17,607	-0,115	1,091	8,026	7,362
0	5,809	5,809	5,809	5,809	5,809	5,809
15	22,326	-5,988	12,987	10,528	3,593	4,363
30	38,842	-17,785	21,556	15,247	1,376	3,014
Разброс значений	66,064	47,189	26,479	18,875	8,867	6,016

Где показатель WACC – это средневзвешенное значение стоимости инвестируемого капитала. Наклон линий показывает, насколько NPV чувствительно к изменению определенного значения: чем круче наклон, тем более чувствительно к изменению переменной, тем важнее колебания этой переменной для доходности проекта в целом.