Сначала производиться выбор вида дохода, который будет капитализирован. В качестве капитализируемого дохода может выступать чистая прибыль или другие показатели, отражающие доход предприятия, например прибыль до уплаты налогов или величина денежного потока. Особенности капитализируемого показателя учитываются при расчете ставки капитализации.
Затем рассчитывается величина капитализируемого дохода.
В качестве величины дохода, подлежащей капитализации, может быть выбрана:
· величина дохода, спрогнозированная на один год после даты оценки;
· средняя величина выбранного вида дохода, рассчитанная на основе ретроспективных и, возможно, прогнозных данных;
· величина прибыли последнего отчетного года (если предполагается получение в будущем таких же величин прибылей).
Важную роль играет нормализация дохода, т.е. устранение единовременных отклонений в потоках дохода.
Определение размера прогнозируемого нормализованного дохода осуществляется с помощью статистических формул по расчету простой средней, средневзвешенной средней или метода экстраполяции.
Далее рассчитывают ставку капитализации.
Ставка капитализации — процентное соотношение между полученным доходом и инвестированными средствами за определенный период.
Ставка капитализации характеризуется соотношением годового дохода и стоимости имущества:
R = I / V
V — стоимость, R — ставка капитализации, I — ожидаемый доход за один год после даты оценки.
Ставка капитализации может устанавливаться оценщиком на основе изучения отрасли. Информация о сделках по купле - продаже может получена на основании данных, приведенных на сайтах сети Интернет [13],[14]. На указанных сайтах приводится стоимость предложения (продажи) предприятий и их месячная прибыль (до уплаты налогов). При работе с приведенными данными производится статистическая выборка по различным предприятиям и расчет коэффициентов капитализации.
Часто ставка капитализации выбирается на основе ставки дисконтирования. Для этого из ставки дисконтирования вычитается темп роста капитализируемого дохода. Если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации будет равна ставке дисконтирования.
Определение стоимости бизнеса производиться по формуле:
V= I / R
В оценке бизнеса метод капитализации дохода применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.
Это метод определения капитализированной стоимости доходов, при котором последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих стоимостей. Таким образом, данный метод можно еще назвать методом последовательного дисконтирования.
Метод дисконтированных денежных потоков используется в следующих случаях:
• ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;
• можно обоснованно оценить будущие денежные потоки с недвижимости;
• объект строится или только что построен;
• предприятие представляет собой крупный многофункциональный коммерческий объект;
• потоки доходов и расходов имеют сезонный характер.
На практике, как правило, данный метод используется и дает хорошие результаты для больших коммерческих объектов.
Оценка методом дисконтирования денежных потоков проходит в несколько этапов:
1) выбор модели денежного потока;
2) определение длительности прогнозного периода;
3) расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода;
4) определение ставки дисконтирования;
5) расчет величины стоимости в постпрогнозный период (реверсии);
6) расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и реверсии;
7) внесение заключительных поправок.
На первом этапе оценщик определяет какую модель денежного потока применять при оценке: денежный поток для собственного капитала или денежный поток для всего инвестиционного капитала.
Денежный поток для собственного капитала используется для расчета рыночной стоимости собственного капитала (Таблица 2).
Таблица 2
Расчет денежного потока для собственного капитала
| Чистая прибыль после уплаты налогов | |
| Плюс | Амортизационные отчисления |
| Плюс (минус) | Уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала |
| Плюс (минус) | Уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства |
| Плюс (минус) | Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности |
| Итого | Денежный поток |
В денежном потоке для всего инвестированного капитала не различается собственный и заемный капитал, а рассчитывается совокупный денежный поток, т.е. стоимость всего инвестированного капитала.
Расчет денежного потока для всего инвестированного капитала производится аналогично определению денежного потока для собственного капитала, за исключением следующих операций:
1) не учитывается прирост долгосрочной задолженности;
2) не учитывается уменьшение долгосрочной задолженности;
3) не учитываются (не вычитаются из прибыли) денежные выплаты по процентам за обслуживание долгосрочной задолженности.
Если прибыль предприятия формируется в основном за счет собственных средств без значительной задолженности, то для оценки предприятия используется показатель денежного потока для собственного капитала. Если прибыль формируется в значительной части за счет привлечения для производства заемных средств, предприятие можно оценивать с применением модели денежного потока для всего инвестированного капитала, в этом случае доли и стоимость заемного и собственного капитала учитываются в ставке дисконтирования.
На втором этапе задачей оценщика ставиться определение длительности прогнозного периода. Обычно в качестве прогнозного периода берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. Из-за сложности прогнозирования при оценке российский предприятий прогнозный период обычно устанавливается равным трем годам.
По результатам предыдущих этапов производиться расчет денежного потока по годам прогнозного период. Более реален прогноз денежного потока для собственного капитала. При прогнозе денежного потока, как правило, не применяются методы экстраполяции, так как величины денежного потока зависят от инвестиций, а последние не подчиняются какой-либо априорной модели. Нужно вести расчеты элементов денежного потока по годам прогнозного периода по данным о выручке, издержках и инвестициях.
Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, то есть по бухгалтерским счетам.
Далее определяется ставка дисконтирования. Ставка дисконта – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. Она должна рассчитываться с учетом трех факторов:
1) наличие у предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации;
2) необходимость учета стоимости денег во времени;
3) фактор риска.
В зависимости от выбранной модели денежного потока применяют различные методики определения ставки дисконтирования, наиболее распространенными из которых являются следующие:
· для денежного потока для собственного капитала — модель оценки капитальных активов, модель кумулятивного построения;
· для денежного потока для всего инвестированного капитала — модель средневзвешенной стоимости капитала.
Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC – WeightedAverageCostofCapital) предполагает определение ставки дисконтирования суммированием взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала:
WACC = kd (1 - tc) Wd + kp Wp + ksWs,
kd – стоимость привлеченного заемного капитала, tc – ставка налога на прибыль, Wd – доля заемного капитала, kp – стоимость привлеченного акционерного капитала (привилегированные акции), Wp – доля привилегированных акций в структуре капитала, ks– стоимость привлеченного акционерного капитала (обыкновенные акции), Ws – доля обыкновенных акций.
Модель оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model — САРМ) основана на анализе массивов информации фондового рынка. Ставка дисконтирования определяется по формуле:
DR = Rf + β(Rm - Rf) +S1+S2 + C,
DR — требуемая норма дохода на собственный капитал, Rf - норма дохода по безрисковым вложениям, β - коэффициент бета, Rm - среднерыночная норма доходности, S1 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в конкретную компанию, S2 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в малую компанию, С - дополнительная норма дохода, учитывающая страновой риск.
Коэффициент β представляет собой показатель риска, отражающий амплитуду колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом. В мировой практике коэффициенты β обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа производиться специализированными фирмами, а данные публикуются в ряде финансовых справочников. Дополнительная премия за риск вложения в малое предприятие объясняется недостаточной кредитоспособностью и финансовой устойчивостью предприятий с небольшим размером уставного капитала. [3]