Доходный метод оценки недвижимости (стр. 4 из 4)

8. Второй метод капитализации.

Анализ дисконтированного денежного потока DCFA предполагает использование операции дисконтирования как способа капитализации ожидаемых будущих доходов в стоимость. Расчет текущей стоимости выглядит следующим образом:

По сравнению с прямой капитализацией, где используются одномоментные параметры, этот метод при определенных условиях более предпочтителен, так как требует учета и анализа показателей дохода и капитала за весь инвестиционный период.

Применение DCF-метода требует знания:

· Величины и динамики будущих доходов

· Времени получения этих доходов

· Величины стоимости актива или изменения стоимости в конце инвестиционного периода (спрогнозированного времени владения активом)

· Значение ставки дохода на капиталовложения (ставки дисконтирования, нормы прибыли)

· Уровня риска, характерного для инвестирования подобных активов.

Динамика будущих доходов определяется на основе данных о текущих доходах и ретроспективной информации о доходах и влияющих на них рыночных факторах. В итоге оценщик должен определить тенденции в изменении будущих доходов за спланированный им прогнозный период. Обычно прогноз заключается в определении годового темпа изменения дохода относительно текущего значения. Ошибка в прогнозе дохода тем более значима, чем короче период владения. То же самое относится и к прогнозу относительно возможной цены продажи в конце периода владения: чем длительнее этот период, тем эта ошибка меньше влияет на величину текущей стоимости.

На российском рынке недвижимости еще не сложились условия для корректной оценки типичного периода владения, т.е. нет данных для определения временных предпочтений инвесторов. Кроме того, политическая и экономическая нестабильность значительно сокращает возможность длительных прогнозов. Исходя из потребностей метода и условий его применения среди российских оценщиков сложилась практика оценивать период владения в диапазоне 3 – 5 лет.

При прогнозе цены продажи в конце периода владения редко представляется возможность определить абсолютное значение этой величины. Естественно определять абсолютное изменение стоимости, опираясь на выявление тенденции изменения ценообразующих факторов, т.е. цена перепродажи определяется как (1 + ***)V, где *** - долевое изменение стоимости за период владения, а V – первоначальная (текущая) стоимость. Тогда

Определить цену будущей продажи можно также, используя метод прямой капитализации, применяя ставку капитализации к доходу, следующему после периода владения.

Применимость этого способа оценки величины реверсии ограничивается возможностью прогноза ставки капитализации. При прогнозировании будущей стоимости следует учитывать фактор физического разделения недвижимости: земля и улучшения. Земля не подвержена износу, и, как правило, со временем ее стоимость или растет, или не изменяется, если система землепользования рациональна, а земля используется наиболее эффективным образом. Для строений, помимо всех прочих ценообразующих факторов, наиболее существенен износ, неизбежно приводящий к потере стоимости.

Оценка инвестиционной стоимости базируется не на прогнозе возможных рыночных параметров, а на информации, отражающей интересы и предложения конкретного инвестора, т.е. применение метода дисконтирования денежного потока при определении инвестиционной стоимости (а также анализе инвестиционных проектов) менее проблематично, чем при определении рыночной стоимости.

Определение ставки дисконтирования ожидаемой нормы прибыли на доступные альтернативные инвестиционные возможности с сопоставимыми рисками. Определение значения этой величины представляет собой наиболее сложную проблему оценки.

В практике оценочной деятельности наиболее популярны следующие три метода расчета ставки дисконтирования: метод суммирования, метод рыночного анализа и метод инвестиционной группы.

Метод суммирования основан на сопоставлении доходности и рисков доступных альтернативных инвестиций. Инвесторы требуют более высокой премии за использование своих денежных средств в том варианте, в котором эти средства подвержены более высокому риску в части получения дохода и возврата этих средств. Повышение осознанного уровня риска выражается в увеличении ставки дисконтирования.

Суть метода заключается в прибавлении процентных составляющих (премий), отражающих дополнительные риски, присущие данному инвестиционному решению, к ставке дохода на инвестиции, которые в сравнении с другими инвестиционными инструментами считаются безрисковыми. В российской оценочной практике в качестве очищенной от риска номы прибыли обычно используют среднюю доходность по государственным краткосрочным облигациям или по банковскому валютному депозиту.

К безрисковой (безопасной) ставке добавляются премии, в качестве которых в сделках с недвижимостью обычно рассматривают надбавки за несистематический риск (связанный с особенностями конкретной недвижимости), ликвидность и инвестиционный менеджмент (условия по управлению инвестициями в оцениваемый объект).

Метод рыночного анализа наиболее корректен, так как напрямую учитывает мнение и предпочтения инвесторов посредством опроса или анализа реальных сделок. Здесь необходимо учитывать информацию по продажам и арендным соглашениям всех сопоставимых инвестиционных объектов аналогичного назначения. При анализе требуемая ставка дисконтирования определяется как ставка конечной отдачи для сопоставимых объектов. Для выявления ставки конечной отдачи используется понятие внутренней нормы прибыли IRR – ставки дисконтирования, при которой текущая стоимость всех денежных поступлений за время развития инвестиционного проекта (период владения) равна текущей стоимости инвестиций. Следовательно, метод IRR определяет ставку дисконтирования, которая устанавливает соответствие между спрогнозированными поступлениями в виде дохода и цены перепродажи для сопоставимого объекта и размером капиталовложений (известной ценой приобретения).

Использование метода IRR требует осторожности в силу ряда особенностей, присущих этому показателю. Его целесообразно применять, когда во время владения отсутствуют промежуточные капиталовложения, которые приводят к смене знака денежного потока.

Метод инвестиционной группы требует определения четырех параметров: доли заемного и доли собственного капитала в общем объеме инвестиций и требуемых ставок дохода на каждый из этих компонентов в соответствии с выражением:

Yo = m*Ym + (1 – m)*Ye

Таким образом, ставка дисконтирования в качестве конечной отдачи определяется как средневзвешенная по долевым коэффициентам между финансовыми компонентами величина. Метод применим, когда привлечение заемного капитала для инвестиций в недвижимость типично, известны среднерыночные условия кредитных соглашений, особенно в отношении коэффициента ипотечной задолженности m и ставки процента Ym, а также известны в качестве самостоятельных показателей среднерыночные значения ставок отдачи на собственные средства инвесторов.

Из приведенных трех методов определения ставки дисконтирования наиболее точно является метод рыночного анализа. В двух других методах также используют рыночный подход для определения необходимых исходных параметров, а расчет требуемой ставки дисконтирования с помощью их только корректируется.

Чистая текущая стоимость NPV, или чистая дисконтированная стоимость, в анализе инвестиционных проектов представляет собой алгебраическую сумму текущей стоимости всех положительных и отрицательных элементов денежного потока за инвестиционный период. В оценке NPV это разница между текущей стоимостью всего потока чистого годового дохода NOI за период владения, включая выручку от реверсии, и текущей стоимостью инвестиций – первоначального и последующего капиталовложений.

где Il – дополнительная инвестиция в l-й период

(NOI – I)l – l-й элемент потока денежных средств (CF)

Io – первоначальная инвестиция.