Дальнейшим направлением анализа должна стать адаптация существующих моделей управления портфельными инвестициями к венчурным проектам с учетом их выявленной специфики, а также рассмотрение подходов к формированию портфеля, разработанных специально для данного вида инвестиций, что автор производит во второй главе.
§ 1. Процесс управления инвестиционным портфелем
Инвестиционный портфель, понимаемый как специальным способом подобранная совокупность различных активов, позволяет улучшить условия инвестирования путем придания совокупности активов характеристик, недостижимых с позиции одного отдельно взятого актива. В общем случае процесс формирования и управления инвестиционным портфелем включает в себя:
Управление венчурным капиталом в целом можно разделить на те же этапы, однако процесс принятия решений на каждом из них имеет свою специфику, которая далее подробно рассмотрена автором. В то же время, несмотря на схожесть этапов, методы, применяемые при управлении венчурными инвестициями, будут отличаться от используемых в случае традиционных активов. Неликвидность венчурных инвестиций не позволяет осуществлять активное управление портфелем, покупая и продавая активы в любой момент времени. Поэтому, с точки зрения автора, процесс управления венчурными инвестициями сводится к формированию максимально эффективного портфеля и дальнейшей минимизации рисков допустимыми методами, число которых ограничено и которые связаны, в основном, с воздействием менеджера на характеристики отдельных активов.
С другой стороны, сама концепция портфеля применительно к венчурным инвестициям есть вопрос, требующий более детального рассмотрения. Под портфелем венчурных инвестиций в узком смысле автор понимает совокупность инвестиций в уставный капитал различных компаний. Однако в широком смысле венчурный портфель может включать в себя и другие активы, хотя и в ограниченном количестве. Именно такое понимание портфеля венчурного фонда подразумевает российское законодательство, прямо предусматривающее возможность для ЗПИФа венчурных инвестиций вложения средств не только в венчурные проекты, но и в акции и облигации.[34]
Формулирование инвестиционных целей при управлении портфелем венчурных инвестиций напрямую зависит от задач инвесторов венчурного фонда и поэтому во многом определяется их составом.
Для негосударственных инвесторов целью инвестиций в венчурные проекты является, прежде всего, получение максимальной доходности при приемлемом уровне риска, определяемом личными предпочтениями инвестора. Статистика свидетельствует о том, что инвестиции в венчурный капитал позволяют обеспечить более высокую доходность по сравнению с традиционными финансовыми инструментами, при этом характеризуясь и более высоким уровнем рисковости вложений.
Целью венчурного инвестирования может быть также диверсификация инвестиционного портфеля, состоящего из традиционных активов. Поскольку корреляция доходности прямых инвестиций и акций традиционно считается низкой, включение венчурного капитала в портфель позволяет улучшить его инвестиционные характеристики. Это является одним из мотивов инвестиций в венчурные фонды со стороны институциональных инвесторов.
Цели государственных инвесторов лежат скорее не в финансовой области как таковой, а в стимулировании развития венчурного финансирования как индустрии. Основные цели государства в этой связи сводятся к технологически-инновационной – усилению инновационной активности экономики, увеличению числа научно-исследовательских разработок, реально вводимых в оборот и пр., а также финансово-инфраструктурной, связанной пониманием венчурной индустрии как источника финансирования для малых высокотехнологичных предприятий. Важным для государственных инвесторов может быть также создание новых рабочих мест и увеличение налоговых поступлений в бюджет в случае успешной реализации проектов. Очевидно, что данные цели, переведенные в термины доходности и рисковости капиталовложений, могут быть не тождественны получению максимально возможного дохода при приемлемом уровне риска. Для государственного инвестора может быть достаточным получение минимального дохода, при условии, что его деятельность будет способствовать реализации вышеозначенных целей. Однако в целом государство должно быть заинтересовано в формировании венчурной индустрии как самостоятельной, самодостаточной сферы бизнеса, а не просто в стимулировании коммерциализации отдельных разработок. Для этого необходим массовый приток средств в сферу венчурного финансирования, а лучшим стимулом для этого может быть получение более высокой доходности на вложенный капитал. Именно поэтому в некоторых случаях цели государственных инвесторов могут совпадать с целями негосударственных.
При всем этом необходимо учитывать, что в венчурный капитал инвестируют агенты с длительным временным горизонтом, поскольку венчурные инвестиции неликвидны.
Таким образом, основную цель венчурного инвестирования можно сформулировать как достижение максимального дохода при приемлемом уровне риска при условии инвестирования средств на длительный срок. Возможность достижения приемлемого риска обеспечивается использованием методов его минимизации, к рассмотрению которых теперь необходимо перейти.
§ 2. Минимизация риска в венчурном инвестировании
В число методов, направленных на уменьшение риска в венчурном инвестировании, можно отнести:
Осуществление инвестиций раундами есть типично венчурных способ минимизации риска, позволяющий на раннем этапе выявить неудачные проекты и отказаться от их дальнейшего финансирования. Это также является дополнительным стимулом для предпринимателей повышать эффективность своей деятельности, чтобы получить дальнейшее финансирование. Финансирование раундами приводит к тому, что фонды не расходуют сразу все имеющиеся у них средства. Это создает возможность вложения временно свободных средств в традиционные активы, обеспечивая получение дополнительной доходности. Однако часто инвесторы не вносят сразу всю требуемую сумму, а лишь предоставляют обязательства предоставить ее по истечении определенного срока, тем самым избавляя венчурного капиталиста от необходимости управлять дополнительными, не задействованными в венчурном инвестировании, средствами и позволяя сосредоточиться его главной задаче - поиске и управлении проектами.[35]
Остальные способы минимизации риска автор рассматривает ниже более подробно.
Важной стадией венчурного инвестирования является отбор потенциально привлекательных проектов с целью последующего формирования портфеля. Качество оценки инвестиционных проектов является одним из важных факторов, обусловливающих возможность получения в дальнейшем приемлемого уровня отдачи на вложенные средства. От сделанного на первоначальном этапе выбора проекта зависит как судьба долгосрочных капиталовложений, так и масштабы дальнейших усилий инвестора по организационно-управленческой поддержке финансируемых проектов, включая дополнительные затраты в случае возникновения незапланированных трудностей.
Процесс отбора проектов состоит из двух последовательных этапов – первоначального поиска конкурентоспособных венчурных проектов и последующий процесс тщательного анализа, изучения компании (due diligence).
В процессе предварительной экспертизы отбираются проекты, которые практически реализуемы, компании, которые потенциально способны к быстрому развитию и занятию лидерских позиций на рынке. На этом этапе учитывается соответствие проекта целям инвестора и его отраслевая принадлежность, стадия развития компании, претендующей на получение финансирования, наиболее общая оценка перспектив развития бизнеса и уровня сопутствующего ему риска.