Мир Знаний

Оценка стоимости ценных бумаг (стр. 5 из 14)

Рис. 4. Зависимость между ценой облигации и процентной ставкой для облигаций с различным риском корпоративного дефолта

Чем выше риск корпоративного дефолта эмитента, тем ниже цена на его облигации и тем, соответственно, выше доходность таких облига­ций в момент погашения.

В случае необходимости проведения оценки дисконта за риск корпоративного де­фолта для конкретной облигации он определяется методом аналогов. При этом сначала усредняются рыночные котировки облигаций, идентичных оцениваемой по срокам пога­шения, потокам платежей, ликвидности и корпоративному риску Ркорп. Затем усредняют­ся котировки государственных облигаций, идентичных оцениваемой корпоративной обли­гации по срокам погашения и потокам платежей Ргос. Дисконт за риск корпоративного дефолта находится как разность: Ргос- Ркорп

Наиболее распространенным методом оценки дисконта за риск корпо­ративного дефолта является метод аналогов.

2.7. Облигации с правом досрочного выкупа

На стоимость облигации непосредственно влияет то, предусмотрено ли при эмис­сии этой облигации право досрочного выкупа ее эмитентом. Если процентные ставки па­дают, цена обычной облигации, которая равняется приведенной стоимости обещанных выплат, может существенно повыситься и значительно превысить номинал. Предполо­жим, например, что при эмиссии предусмотрено право досрочного выкупа облигации эмитентом в случае, если стоимость облигации достигнет 120% от номинала. В этом слу­чае объявление о досрочном выкупе ограничит стоимость облигации данным пределом. На рис. 5 пунктирной линией показана функция зависимости цены облигации с правом досрочного выкупа от процентной ставки.


16

Рис. 5. Зависимость между ценой облигации и процентной ставкой для обычной облигации и облигации с правом досрочного выкупа

Облигации с правом досрочного выкупа ограничивают риск эмитента от чрезмерного увеличения рыночной цены облигаций при резком па­дении процентных ставок.

При высоких значениях процентной ставки риск досрочного выкупа близок к нулю, поэтому стоимости обычной облигации и облигации, предусматривающей возможность досрочного выкупа, практически совпадают. Однако при низких значениях процентной ставки разница между стоимостью этих двух типов облигаций все более ощутима и отра­жает стоимость возможности досрочного выкупа эмитентом своих облигаций по выгод­ной для него цене досрочного выкупа. При очень низких значениях процентной ставки эмитент досрочно выкупает свои облигации, стоимость которых в данном случае равняет­ся цене досрочного выкупа, т. е. в рассматриваемом примере – 120% от номинала. Такого рода облигации ограничивают риск больших потерь эмитента при резком снижении про­центных ставок.

Разница между стоимостью облигации с правом досрочного выкупа и аналогичной ей обычной облигации того же эмитента отражает стои­мость возможности досрочного выкупа эмитентом своих облигаций по выгодной для него цене досрочного выкупа.

Как правило, для того чтобы не снизить интерес инвесторов, большинство облига­ций, предусматривающих возможность досрочного выкупа, выпускается с некоторым на­чальным периодом защиты от досрочного выкупа. Кроме того, неявная форма защиты от досрочного выкупа касается облигаций, продаваемых со значительной скидкой (дискон­том) относительно своей цены досрочного выкупа. Даже если процентные ставки не­сколько снизятся, такие дисконтные облигации по-прежнему будут продаваться ниже це­ны досрочного выкупа и, таким образом, не будут подвергаться риску досрочного выкупа.


17

3. Оценка акций

3.1. Привилегированные акции

Привилегированными акциями называются акции, по которым, как правило, пре­дусмотрена регулярная выплата фиксированных дивидендов (по усмотрению совета ди­ректоров компании). Привилегированные акции обладают преимуществами по сравнению с обыкновенными акциями относительно выплаты дивидендов и предъявлении требова­ний на активы.

При оценке действительной стоимости привилегированных акций ис­пользуется тот же подход, что и к определению стоимости бессрочных облигаций.

Для привилегированных акций не предусматривается какой-то заранее объявляе­мый срок погашения. Учитывая фиксированную природу выплат по таким акциям, можно отметить, что эти ценные бумаги похожи на облигации, не имеющие конечного срока по­гашения. Таким образом, при оценке действительной стоимости привилегированных ак­ций целесообразно использовать тот же общий подход, что и к определению стоимости бессрочных облигаций. Следовательно, действительная стоимость привилегированной ак­ции находится из уравнения:


, (11)


где:

Dпр - заранее объявленная величина ежегодных дивидендов на одну привилегиро­ванную акцию.

В упрощенном виде это уравнение имеет вид:

. (12)

Практически все выпуски привилегированных акций предусматривают право эми­тента на досрочный их выкуп (погашение), и многие привилегированные акции постепен­но выкупаются. Оценивая действительную стоимость привилегированных акций, которые могут быть выкуплены досрочно, можно применить модифицированную версию уравне­ния (10), используемого для оценки стоимости облигаций с конечным сроком погашения. В этом уравнении вместо периодически выплачиваемых процентов следует лишь исполь­зовать периодически выплачиваемые дивиденды, а вместо стоимости облигации на мо­мент ее погашения использовать «цену отзыва» Som3. При этом все платежи дисконтиру­ются с использованием ставки дисконта, применяемой для рассматриваемых привилеги­рованных акций:



(13)

Для оценки действительной стоимости выкупаемых (отзываемых) при­вилегированных акций используются тот же подход, что и к определе­нию стоимости облигаций с правом досрочного выкупа.


18

3.2. Обыкновенные акции

Обыкновенными акциями называются ценные бумаги, которые предоставляют ин­вестору права на определенную долю собственности (и риска) в компании.

Действительная стоимость обыкновенной акции определяется как цена, по которой она может быть продана в результате добровольного соглашения между покупателем и продавцом при условиях, что сделка не должна осуществляться в срочном порядке, а обе стороны (покупатель и продавец) компетентны в вопросах оценки стоимости, не подвергаются давлению и имеют достаточно полную и дос­товерную информацию об объекте купли-продажи.

Методы определения действительной стоимости акции и прогнозирования ее ры­ночной стоимости базируются на двух принципиально различных подходах: фундамен­тальном и техническом. При этом следует иметь в виду: если фундаментальный анализ пригоден для всех акций, то технический – только для ликвидных (которые активно об­ращаются на фондовом рынке).

На практике используются два взаимодополняющих подхода к оценке действительной стоимости акций, основывающихся на двух методах анализа:

♦ техническом (для акций, имеющих рыночные котировки)

♦ фундаментальном (для всех остальных акций)

Фундаментальный анализ основан на интерпретации показателей деятельности компании во внешней среде (экономическая и политическая ситуация, законодательство, конъюнктура рынка и др.). Он обычно состоит из двух стадий:

□ анализ общей ситуации в стране, отрасли или регионе:

□ анализ отдельной компании, ее финансового положения и результатов деятель­ности на рынке.

Заключительный раздел фундаментального анализа устанавливает состоятельность эмитента в выпуске обыкновенных акций.

Технический анализ связан с изучением динамики рыночных цен на соответст­вующие акции, объемов их продаж, спрэдов, степени риска и других рыночных индикато­ров. Далее на основе графиков и диаграмм делается прогноз цен на акции, обращающиеся на фондовых биржах.

Важнейшими показателями, которые рассматриваются в ходе фундаментального анализа, являются:

□ финансово-экономическое положение компании в последние годы;

□ перспективы развития;

□ инвестиционная политика;

□ организационно-правовые условия;

□ валовой доход компании, его динамика и структура;

□ дивидендная политика;

□ денежные потоки, их динамика;

□ состояние оборудования, его структура;

19

□ обеспеченность запасами;

□ величина и состояние задолженности;

□ качество управления.

Фундаментальный анализ основан на интерпретации показателей дея­тельности компании-эмитента во внешней экономической среде.

Технический анализ связан с изучением динамики рыночных цен на акции, а также объемов их продаж, спрэдов, степени риска и других рыночных индикаторов.

Теория, в соответствии с которой выполняется оценка обыкновенных акций, за по­следние два десятилетия претерпела существенные изменения. Эта теория характеризу­ется наличием в ней глубоких противоречий, и ни один метод оценки обыкновенных ак­ций до сих пор не получил всеобщего признания. Различные подходы и методы оценки действительной стоимости акции базируются на анализе активов компании, денежных по­токов и прогнозируемых доходов. Каждая концепция оценки стоимости используется для решения конкретных задач, и с каждой из них связан отдельный вид стоимости акции: